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平稳度过“季末考” 货币市场资金面迎来“美好时光”

2018-07-12 09:27:54

中国证券报·中证网综 分享到

市场人士表示,2018年6月末算得上近年来最为宽松的季末,资金面几乎未出现较大波动即已平稳度过,但下半年或难现如此宽松的资金面。由于中国经济增长韧性强劲,货币政策总量将维持稳健中性,温和通胀给其边际宽松留出空间。不过货币政策操作难言宽松,未来仍需在去杠杆、防风险与稳增长之间求最优解。

近期资金面“想象不到的宽松” 降准有望对冲7月缴税扰动 

“最近资金面想象不到的宽松!”有市场人士感慨。

有数据为证:近期银行间隔夜回购利率曾一度达到1.95%的低点,3个月期Shibor为低至3.68%,均为近3年来最低点。不仅如此,无论是短期隔夜拆借资金价格,还是中长期流动性资金价格,几乎都达到了近年来的最低点。

Wind数据显示,7月9日,隔夜Shibor利率为1.991%,银行间与交易所隔夜品种利率为2.00%和2.05%,银行间与交易所7天品种利率为2.62%和2.41%。

“目前资金面确实比较宽松,交易所和银行间质押式回购利率已经突破了前期的低位,向2015-2016年的位置靠近。”7月10日,北京某大型券商固收部交易员对21世纪经济报道记者表示,今年下半年资金面将好于去年同期,“去年央行有意让资金面偏紧,来促使金融机构降杠杆;今年来看,可能杠杆率已经到了相对合意的位置,所以从决策层的角度,或许没有必要把资金面压得太紧。”

数位接受记者采访的市场人士均表示,2018年6月末算得上近年来最为宽松的季末,资金面几乎未出现较大波动即已平稳度过,但下半年或难现如此宽松的资金面。

资金面平稳度过“季末考”

季末通常是各类金融机构的大考,但刚刚过去的6月,机构并未感受到太大的波动。

6月中旬,隔夜Shibor在2.6%的位置上下浮动,银行间隔夜、7天质押式回购利率分别在2.6%和3%上下浮动。至6月25日,跨季的7天品种开始率先上行,银行间和交易所7天期回购利率分别升至4.02%和6.55%;银行间隔夜回购利率则在6月29日达到3.16%的高点,而波动更大的交易所隔夜回购利率在6月28日达到9.50%的高点。

“之前到了季末,波动幅度都比这次大。银行间7天回购能达到5%以上,交易所隔夜、7天大多都会升破10%。”7月10日,某股份行资金交易人士对21世纪经济报道记者表示,此次季末未引起太大资金面扰动,“主要跟降准有关,6月下旬发布降准通知后,加上央行工作会议改变表述,进一步加强市场信号,使得尽管资金还没到位,但资金面宽松的预期已经开始对市场产生影响。”

6月25日,央行发布降准公告,预计约释放资金7000亿元。6月28日,央行在官网发布中国人民银行货币政策委员会2018年第二季度(总第81次)例会的内容,提到“稳健的货币政策保持中性,要松紧适度,管好货币供给总闸门,保持流动性合理充裕,引导货币信贷及社会融资规模合理增长”。此前“合理稳定”的表述被“合理充裕”替代,且稳健中性货币政策表述后,加入了“松紧适度”这一新表述。

今年4月25日,央行曾开展过一次“置换式降准”,对冲到期MLF后释放资金4000亿元。而此次降准带来的资金面宽松效果,与4月份时不尽相同。

“4月份降准后,对银行而言相对比较松,但非银机构就比较紧。”前述北京券商固收部交易员对21世纪经济报道记者表示,非银机构在4月份降准后资金仍然紧张,主要原因是彼时“很多非银机构选择了加杠杆策略,对短端的资金面相对来说没有预估好,所以出现了降准但资金利率反而上升的情形。”

“这一次机构相对来说比较理性,而且前期杠杆已经快要加满,使得这次加杠杆的需求没那么大,所以降准对资金面的影响就显现出来了。”上述交易员说。

7月财政缴税因素来袭

21世纪经济报道记者采访的数位市场人士均认为,今年下半年资金面将好于去年同期,主要是金融机构去杠杆已取得初步成效,决策层在货币政策选择上将与去年的“偏紧”不同,资管新规的指挥棒也将引导机构控制杠杆水平。

“资管新规落地后有了明确的规则,大家对杠杆也会有敬畏,不会加得太满。所以,下半年在资金需求和供给都有改进的情况下,资金面情况会比去年同期好。”前述交易员表示,目前来看,“资金利率并不是那么合意,未来要么债券利率往下走,要么政策利率往上升。”

“举例来说,2年期AAA信用债收益率与银行间7天回购利率的利差,目前处于170-180bp的水平,而正常情况下是100bp左右。 如果AAA债券利率不往下走,后期政策利率可能会往上靠。”该交易员解释称。

将时间放短来看,7月份资金面将有望保持平稳,但可能受到缴税因素扰动。

华创证券固收团队指出,7月是传统的缴税大月,去年7月仅缴税因素就回笼基础货币超过万亿,这也是导致最近两年资金面“季末不紧季初紧”的重要原因。考虑到今年企业利润继续维持高增长,7月缴税对流动性的抽水效应不容忽视。

“可能缴税的时候会紧张几天,但7月份的降准,可以对冲掉缴税的扰动。下一次需要重点关注资金面,得到9月末了。”前述交易员说。(黄斌/21世纪经济报道)

净回笼效应显现 资金面告别过度宽松

7月10日,央行公开市场操作续停,300亿元央行逆回购到期自然净回笼。鉴于短期流动性仍较为充裕,且本周到期央行逆回购不多,预计央行会继续按兵不动,货币市场利率降至阶段低位后存在一定回调空间。

对流动性纠偏

7月10日,央行公开市场操作续停,300亿元央行逆回购到期实现自然净回笼。当日央行公开市场业务交易公告指出,目前银行体系流动性总量处于较高水平,可吸收央行逆回购到期等因素的影响。

自6月25日以来,央行持续通过少对冲或不对冲到期逆回购的方式回笼流动性。迄今为止,除了7月9日因央行公开市场无操作、也无央行流动性工具到期,实现零回笼零投放之外,其余11个工作日均为净回笼,已累计净回笼9000亿元。

当前央行货币政策取向微调已得到确认,流动性调控基调从“合理稳定”转向“合理充裕”。既然如此,近期央行持续净回笼流动性,原因恐怕只有一个,那就是流动性超出了“合理充裕”的水平。面对极为宽松的资金面,央行选择通过存量逆回购到期的方式对流动性进行纠偏。

月初以来,货币市场流动性极为充裕,一方面,季末财政支出增加了流动性,7月初定向降准实施,进一步提升了金融机构超储水平,使得短期内流动性总量较高;另一方面,半年末监管考核等各类扰动因素消退,市场预期相当乐观。上周,银行间市场隔夜回购利率跌破2%,回到2016年流动性十分宽松时期的水平;7天期回购利率R007和DR007均一度跌至2.5%甚至更低,而央行7天期逆回购操作利率水平为2.55%,回购市场利率与央行批发利率之间发生倒挂,这是过去一两年多来未曾出现过的情况。这些情况表明,在季末财政支出、定向降准实施等因素推动下,短期流动性过于充裕。

流动性趋于收敛

从目前来看,央行何时重启资金投放操作,取决于流动性何时回归合理水平。

值得一提的是,在央行持续净回笼的累积效应影响下,最近短期货币市场利率已止跌反弹。7月10日,银行间市场债券回购利率普涨,存款类机构行情方面,隔夜回购利率大涨34BP至2.30%,7天回购利率涨近8BP至2.65%,14天至1个月期回购利率上行4BP-10BP不等。

Shibor方面,隔夜Shibor也大涨31.7BP至2.308%,7天Shibor上涨5.5BP至2.657%。1个月至1年期Shibor则继续走低。交易员称,昨日市场资金面仍延续宽松,但前期流动性过剩的情况已出现转变,各期限资金成交价格均在加权附近,减点融出的现象大幅减少。央行持续净回笼,避免流动性过剩的意图十分明显。

市场人士表示,虽然短期资金利率出现反弹,但仍处于低位运行,当前市场资金面仍比较宽松,预计央行会选择继续按兵不动。从到期量上看,本周共有1200亿元央行逆回购到期,其中周一至周五分别到期0亿元、300亿元、400亿元、300亿元、200亿元,到期逆回购总量不多,且到期分布比较均匀。另外,周五有1885亿元MLF到期。未来最有可能促使央行重启操作的诱因可能是MLF到期和月中税期扰动。

面对MLF到期,央行会如何操作值得关注。另外,7月是税收大月,月中企业缴纳季度所得税对流动性影响较大。按照今年纳税申报安排,7月份纳税申报截止日期为16日,16日及前后两三日将是税期对流动性扰动最大的时期。因此,如果流动性水平继续收敛,到本周后半周央行就可能重启公开市场操作。(马爽/中国证券报·中证网)

CPI连续3月处于“1时代” 温和通胀为货币政策边际调整留空间

国家统计局7月10日公布的数据显示,6月全国居民消费价格(CPI)同比上涨1.9%,较前值上涨0.1个百分点。上半年CPI同比上涨2%。

分析认为,油价、猪价上行叠加端午小长假,带动CPI同比较上月抬升0.1个百分点。由于6月CPI同比增长完全符合市场预期,对市场影响有限,当日国债期货午盘涨跌不一。

Wind数据显示,CPI已连续3个月处于“1时代”,继续保持温和上涨态势。交通银行首席经济学家连平认为,“在国内需求平稳增长的前提下,未来CPI缺乏显著反弹的动力。预计全年CPI同比上涨2%左右。”

具体来看,三、四季度猪肉价格可能回升,会带动食品价格小幅上升。非食品价格保持稳定,下半年可能会温和上升。翘尾因素7月之后显著回落,下半年CPI大幅上升的可能性较小。

分析人士普遍认为,未来温和通胀不会对货币政策取向形成掣肘,不过货币政策操作难言宽松,未来仍需在去杠杆、防风险与稳增长之间求最优解。

CPI上涨温和

6月CPI同比上涨1.9%。其中食品价格上涨0.3%,非食品价格上涨2.2%;消费品价格上涨1.5%,服务价格上涨2.4%。据测算,1.9%的同比涨幅中,去年价格变动的翘尾影响约为1.5个百分点,新涨价影响约为0.4个百分点。

相比前值,6月CPI同比涨幅增长0.1个百分点。兴业研究分析师蒋冬英称,分项来看,受油价上涨及猪肉价格触底回升等影响,交通通信、食品烟酒及居住分别拉动6月CPI同比涨幅扩大0.08、0.03及0.02个百分点。

她分析称,低基数效应下,燃料价格同比上涨17.8%;同时受端午假期居民出行增加影响,交通工具使用和维修价格同比涨幅扩大。6月居住价格同比涨幅扩大0.1个百分点至2.3%,其中居民居住水电燃料价格同比涨幅扩大0.4个百分点至1.7%。

食品方面,6月猪肉价格同比下降12.8%,降幅较前值回落近4个百分点,环比增速由负转正小幅反弹1.1%,出现止跌反弹的迹象。此前,受猪肉价格下跌拖累,CPI出现回落。

1-6月CPI累计同比上涨2.0%,涨幅较上年同期和上年全年分别提高0.6和0.4个百分点。除2月因春节错期和低温天气影响扩大至2.9%以外,其他月份均处于温和上涨区间。

“在各类影响因素中,猪肉价格成为关键变量。” 东方金诚首席宏观分析师王青称。由于供需矛盾突出,今年以来猪肉价格持续下跌,3月同比跌幅达到12.0%,随后跌幅逐月扩大,并拖累CPI同比下行,而自5月中下旬起,猪肉价格开始企稳,6月CPI同比随即回升。

中信证券研究部刘博阳认为,猪价和蔬菜价格波动剧烈使得食品价格继续成为决定CPI的核心变量。去年12月至今年2月全国气温大幅波动,仔猪存活率较正常月份减少10%-15%,导致目前市场供应减少。同时国庆中秋备货使得需求季节性走高,料将推动猪价反弹。“三季度CPI将在猪价的阶段性上涨下有望达到2.2%-2.3%左右,成为年内高点。”

联讯证券首席宏观研究员李奇霖认为,未来通胀压力并不大。一是国际油价已经超过了基本面的支持,布伦特原油期货价格在80美元/桶时有较大的阻力。二是猪肉价格底部已经出现,但是在终端需求不强的情况下,后续上涨的动力有限。

货币政策边际调整空间

基于未来的温和通胀预期,受访人士普遍认为,年内通胀不是货币政策的重要考虑因素,未来货币政策需重点关注去杠杆、防风险、稳增长。由于中国经济增长韧性强劲,货币政策总量将维持稳健中性,温和通胀给其边际宽松留出空间。

一位不愿具名的分析人士称,最近投资、消费疲弱,其中有一些短期影响因素。同时,消费对经济增长贡献很大且目前处于比较稳定的状态,因此中国经济增长韧性强劲,没有必要通过货币政策总量放松来维持经济增长;同时未来三年还要去杠杆。因此,总体上货币政策会维持稳健中性,不会有大幅放松。

不过他同时表示,如果经济下行压力比较大,货币政策有可能会有边际变化。

民生银行研究员温彬预计,下半年CPI依旧在2%附近,属于温和通胀,这给货币政策边际操作留出了空间。未来货币政策首先要平衡稳增长、去杠杆与防风险,所以总基调还是稳健中性;其次是平衡流动性与严监管,下半年“宽货币、紧信用”格局可能会延续,这样定向降准仍有空间。

“国内通胀压力有限,不会成为货币政策结构性宽松的掣肘,后续依然有概率降准。温和通胀也给财政扩张提供了空间,在地方债务严监管难以放松的背景下,预计政策会在加快地方债发行、盘活存量财政存款等方面发力,以对冲需求的回落。”李奇霖称。

他认为,货币政策延续结构性宽松,加之实体融资需求回落,长端利率仍有下行的空间,利率债和高等级信用债具有配置价值。股票市场短期低点可能出现,但在经济下行和贸易摩擦不确定性的情况下,趋势性的上涨仍需要催化剂。

人民大学客座教授邓海清表示,2018年最确定的机会是利率债。随着货币政策、汇率政策、房地产政策的变化,十年期国债收益率还会进一步下行。目前十年期国债收益率在3.5%左右。

不过前述不愿具名的分析人士称,长期来看,债券收益率与通胀和名义GDP正相关。从今年情况来看,名义GDP增速相较去年要稍低一些,全年来看债券收益率相较去年低,这是大方向。但年初以来已下行近40BP的十年期国债收益率,可能已经反映出市场对于实体经济的过度悲观预期。随着未来价格、实际增长数据对过度悲观预期的证伪,债券收益率反而可能存在一定的上行风险。(张奇/21世纪经济报道)

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责任编辑:卢珊 RF10057

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