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    [擒牛记]第七期:顺周期的投资逻辑

    2017-09-22 18:39:04

    金融界网站 鲍方

    周期股估值的判断法宝

    银河基金管理有限公司成立于2002年6月14日,是中央汇金公司旗下专业资产管理机构。目前管理规模为548.31亿元,共有经理13人共计管理基金78只,基金经理张杨所管理的银河银泰混合规模为12.83亿元,银河主题策略混合基金规模为12.97亿元。

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    本期嘉宾:张杨

    张杨先生,硕士研究生学历,CFA,13年证券从业经历,曾先后就职于上海 证券股份有限公司、东方证券股份有限公司,从事宏观经济及股票策略研究工作。 2008年9月加入银河基金管理有限公司,历任研究员、基金经理助理等职务,现任银河银泰混合、银河智造混合、银河主题混合基金的基金经理。

    历时一年运作,2014年张杨管理的银河美丽优萃,最高收益达到了170%。6年,张杨管理的另一只银河银泰基金给投资者创造了93.06%的回报。2016年股灾以后成立的银河大国智造基金一年来至今收益率达到20.4%。经历了市场纷繁变化,他所管理过的基金都给投资者带来了超越市场基准的绝对回报。

    6年间,沪指既下探过1849点,也冲上过5178点,最终回到3300点一线。无数财富曾在这一升一降间灰飞烟灭,所幸,市场总有两面性,残酷只是它的一面,很少有人发现它的另一面:从不亏待坚守者。

    从接手银河银泰基金至今,张杨的打法并无出众之处,但难得的是,他能在瞬息万变而又充满诱惑的市场中坚守自己的投资理念:用全局观透视市场,从不以一城一地的得失论英雄。

    “全局观”是华尔街大鳄巴顿·比格斯的投资信条。在美国投资史上,他与索罗斯、罗杰斯齐名。而张杨对巴顿·比格斯的“全局观”进行了本土化演绎:通过判断经济大周期所处的状态,选择适应周期的投资品种,并从中获利。

    要判定投资环境和时间背景

    “对于投资者,需要克服的最大问题是持续不断的小消息和权威意见。”这本是巴顿·比格斯对美国投资者的忠告,放之A股也完全适用。

    有机构对A股投资者做过画像,得出的结论让人啼笑皆非:在A股,投资者选择股票途径近五成来自于“朋友荐股”,超两成来自于“打听消息”。在充满投机氛围的市场中,投资者总是试图抓住市场的某一细节,以为洞察先机,却往往万劫不复。

    “试图从市场里面的随机现象中寻找端倪是没有意义的。投资者在进行决断时必须要弄清楚当下所处的大环境,比如说2011--2016年期间,整个宏观经济处于下行周期,这就是所有投资决策的源头,应该重点布局逆周期的产品。”张杨表示。

    从2011年开始,中国GDP增速正式告别两位数时期,连年下滑的GDP增速推动中国经济进入了痛苦的转型调整期。这期间,股市的一场异常波动,数万亿财富裹挟着不少投机者的生命蒸发不见,但“逆周期”打法却让张杨掌舵的基金全身而退,获益超过70%。

    不过,在张杨看来,这种情况正在逐渐改变。

    2015年以来,几经波折的A股终于重构信心,再度冲上了3300点一线。逼近万亿的两融余额和蠢蠢欲动的场外配资都昭示着沉寂许久的市场或许正在迎来新的动力。“宏观环境正处于稳定或者是向上走的阶段中。所以投资策略也要从之前的逆周期转变成顺周期。”

    张杨不断强调,投资必须要在大的宏观经济的框架和逻辑中进行,每一笔成功的投资都不能独立存在。

    但不得不说,对大周期准确把握绝非易事。

      找寻顺周期投资的估值回归点

    从低估值到价值回归的过程就是布局周期类行业获益的全过程。“当合理的行业估值受到较大低估的时候,蕴含的价值回归空间一般都会很惊人。”

    张杨举了港股内房股的例子,融创中国、碧桂园等内房股年内表现惊人,年初至今涨幅近5倍。张杨认为,年初银河投研团队找到中国恒大、融创中国等香港房地产股的投资机会。“因为自2016年初的港股暴跌以来,香港市场对国内房地产市场的需求的预期极其悲观,所以给的估值是非常低的,甚至只有A股的两到三折没有看到国内主动去库存的积极政策以及房地产龙头公司的积极作为”

    张杨表示,如果投资者能够寻找到这样的估值折扣,即使该行业后市没有达到非常乐观的预期,恢复估值回到正常水平对投资者来说已经是巨大的收益空间。

    但是随着A股指数的不断走高,还具备这样的估值修复空间吗?

    张杨的答案是肯定的。“A股估值修复的过程尚在进行中,而各类传统周期类行业的修复还有很大空间可言。在海外市场,如H股和中概股的中国科技股今年表现的非常好,说明不是我们资产有问题,而是估值起点过高,本身存在去泡沫的过程,而相比较而言,金融、白酒、周期类行业估值有优势,在经济稳定的背景下存在明显的投资机会。

    张杨坚信,A股正走在不断开放的国际化道路中,这其中,尚未与国际接轨的小市值高估值股票或将迎来调整。

    三类资产勾勒出最新搭配

    借助A股价值回归的过程,张杨的布局也已经展开。

    作为周期股的代表之一,金融股在“漂亮50”行情中难得的成为了市场的主角。“在正常的经济增长体制下,比如年GDP增速保持在3%以内的美国资本市场,金融股PE应该在10倍以上,但是A股现在只有5倍左右。”

    “银行股在过去五六年里面实际是一路往下走的,最低的时候行业市盈率已经跌倒了5倍左右,不过即使是这样也不一定意味着银行股就是极好的投资标的,因为在经济周期在没有判定清晰的时候,市盈率很便宜不等于有投资机会,而对于未来经济发展的预期才是。”张杨称。

    他认为,当无法做出宏观未来判断的时候,低估值就不能提供一个好的安全边际,所以,在前几年不能依据便宜投资银行类的低估值行业,而目前经济环境稳定情况下,低估值修复带来的投资机会明显,应该重新审视这一类的资产。

    在张杨看来,基金的资产分三块:一是顺周期资产。主力配置金融、白酒为代表的上证50权重股,这些行业趋势向上,充分分享经济稳定增长的收益。二是周期股。虽然周期股是顺周期的,但在新的发展阶段,供给侧改革带来供给端的弹性,但需求端并不同于上个大周期,因此属于交易性机会。

    代表未来的创新经济类股票是张杨眼里的第三块资产。“我们看到今年创业板虽然有阶段性反弹,但这块的配置这只是可交易的资产类型,并不是配置的核心资产。”整体去估值的过程可以参考2008年以来主板去泡沫的过程。

    榜样的力量:平衡工作与家庭

    在投资的道路上,充满了先驱的丰碑和先烈的墓碑,后来者踏着他们的经验或者教训,小心翼翼的学习、成长。

    对张杨来说,彼得林奇是一座从事主动管理基金经理的丰碑

    “他31岁成为基金经理,很幸运我也是在31岁开始了我梦想的工作,成为一名基金经理。”张杨说道。彼得林奇是私募基金行业的传奇人物,他管理的麦哲伦基金是私募基金行业的神话。从业13年,彼得林奇使麦哲伦基金资产规模从2000万美元增加至140亿美元,基金持有人超过100万人,每年复合增长率达到惊人的29%。

    1990年,彼得林奇在工作进入无法控制的强度且与生活产生冲突的时候,他华丽转身,回归家庭。

    也许是效仿他对工作和生活的态度,张杨对于自己业余的时间进行了充分的分配,把学习、思考和与同行交流放在一侧,也把周末做家庭任务,带孩子,陪伴家人放在另一侧。

    张杨所管理的基金

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    责任编辑:鲍方

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