光大保德信董伟炜：未来股市投资要轻总量、重结构

10月22日，今日头条基金频道《对话老司基》栏目专访光大保德信基金权益投资部基金经理董伟炜，前瞻股市投资策略，详解基金投资方法。

嘉宾简介：董伟炜，西南财经大学金融学学士，上海财经大学证券投资专业硕士，12年基金从业经验；2007年7月加入光大保德信基金管理有限公司，先后担任市场部产品经理助理、产品经理、投资部研究员、高级研究员，现任光大保德信基金权益投资部基金经理。

问：欢迎光大保德信基金权益投资部基金经理董伟炜老师做客今日头条基金频道《对话老司基》栏目，何为先锋股票？何为景气行业？ 你在管理基金的过程中，具体是用哪些指标去判定哪些是未来的景气行业？

董伟炜：先锋股票通常是那些主营业务前景广阔、行业地位突出、盈利能力强且持续、经营管理稳健，具有较低市盈率和较好流动的股票。

景气行业指景气度较高或趋势向好的行业，这些行业符合社会经济发展趋势、契合政府政策目标、周期向上且受各种内外因素驱动而繁荣。

我们会通过定量与定性结合的方式去判定哪些是未来的景气行业。第一是，行业增速与名义gdp的比值，我们一般认为2倍名义GDP增速或以上为景气行业。在此基础上，第二，我们也会结合景气行业所处成长阶段。我们会优先选择位于景气周期中前期阶段的细分行业。

问：从历史来看，现阶段的景气行业占比是属于一个偏低还是中等的状态？如何确保选取到有效的景气行业？

董伟炜：当前，中国经济已经从高速增长阶段过渡到高质量发展阶段，因此总体将呈现总量增速稳定或小幅下行，行业结构分化较大的特点。

因此，我们要结合当前的时代背景，选择那些符合高质量发展要求，有助于提高经济全要素生产率的方向作为景气行业的优先备选方向。比如核心的方向包括5G及其应用产业链，人工智能，集成电路，创新药等科技创新方向等。

问：你对2019年年末和2020年市场的整体看法是怎样的？

董伟炜：当前市场，看长一点是比较好的买入区域。

首先，从当前的宏观政策组合来看，是经济下行的后段，叠加流动性宽松的中段。这种组合历史上来讲，往往是易涨难跌的，08年，13年都是类似的情况。因此，总量视角来评判，A股整体的风险不大。风险溢价属于过去十年10％的分位，pe30％分位。

其次，现在属于中国经济的新时代，高质量发展阶段，结构重于总量。金融供给侧改革也同样在发生，我们的股票市场实际上品种也非常丰富了，我们认为大盘走势意义没有以前那么大，可能未来一年都是这种情况，但是看更长一点，指数也是可以乐观的。

再次，大资金大概率持续增配A股。考虑从上到下对房地产已经达成共识，大的上升周期已过，叠加资管新规的影响，未来理财产品、保险资金、社保等会持续的流入股市。海外对国内资本市场的增持，未来3-5年，假设全部纳入msci指数，可以带来2万亿的增量资金。

此外，股市本身现在分层效应开始体现，优胜劣汰机制非常明显。未来4000家公司，真正值得关注的可能1000家都不到。当然，这1000家本身需要不断的更新，也需要优胜劣汰。

因此，我们说，未来股市投资也要轻总量，重结构。

问：你本人核心看好哪些方向？

董伟炜：核心看好以下几个方面：

1）创新成长。以5g及应用、创新药、半导体、云计算等为代表。

2）传统成长。新能源汽车、光伏等。

3）传统消费龙头。具有品牌力、渠道力和产品力的龙头公司。

4）发展资本市场和金融供给侧改革背景下头部金融，包括银行保险券商。

可能战略性放弃地产及周期产业。

问：你目前的投资策略和投资风格是怎么样的？

董伟炜：目前，我们核心采取了“增强garp策略”来进行基金管理，核心思想是在传统garp策略基础上，迭代进了成长曲线和市值空间这两个重要的概念。这样的投资理念和方法论非常契合景气行业这只产品的投资逻辑。

我的风格整体偏稳健，均衡型投资风格，主要考察基本面，而不是主题。我对回撤比较敏感，会采用多种手段控制回撤。

问：“增强garp策略”和“传统garp策略”的区别在哪里？

董伟炜：传统GARP策略：以合理的价格购买成长股

①偏价值：PEG<1 or 0.8

②只强调“复合增长”的概念：例如未来三年复合增长预期20％

增强GARP策略：在传统GARP策略上加了两层约束

①嵌入成长曲线形态：优先选择景气加速的行业or公司。如果成长曲线是加速向上的，会给予一个更大的估值容忍度去购买它。

减速：增速今年40％明年30％后年20％

加速：增速今年20％明年30％后年40％

以上在传统GARP策略中是一样的（PEG相同）。

②更多地考虑“市值空间”

例如云计算，近两年亏损or PE非常高，但是对未来前景非常看好。淡化了静态PE的概念，更多地看长期市值空间。

经过个人三四年的投资实践，这种操作（增强GARP策略）得到的超额收益率是较为可观、持续的。

问：选择现在发行新基金，对投资者来说是不是一个合适的入手时机？

董伟炜：①宏观角度：

当前股市处于经济短周期下行的中后段、流动性宽松的中段，后期流动性会更宽松，经济基本面开始企稳。这种情况下，指数层面上易涨难跌。

②估值角度：

以沪深300为例，PE在过去十年中的30％~40％分位，中等偏低的位置。

风险溢价在过去十年的10％~20％分位。如果考虑风险溢价。当前股市的吸引力可能更高（只有08年4季度、15年股灾之后有过非常大的流动性宽松，比当前国债收益率低）。

③大资金的配置角度：

高层明确不能炒房，一旦房价失去上涨预期，房地产对资金的吸引力下行。关于未来大资金的流动方向，债券是一个稳定的方向，但是收益率较低，相比之下股市的估值还是比较有吸引力。

问：你管理的基金近一年取得不错的收益率，你建议投资者怎么投资你管理的基金？

董伟炜：①长期投资

持有期长：持有期适当长，至少1年。

长期定投：有定期现金流的情况下，可以长期定投，或者隔一段时间买一点。

②逆向投资

经济总体向前发展，但是中间会叠加波动。如果顺趋势投资，往往会买在短期波动的高点。如果是逆向投资，在市场情绪比较低、产品短期净值表现不是特别好的时候，只要基金经理的长期业绩没有问题、风格稳定、方法论是经过检验的，在产品净值的低谷期买入反而获得的潜在回报更大。宏观经济的运行规律决定了逆向投资反而效果更好。

问：今年以来股票市场为什么能涨这么好？

董伟炜：前三季度市场总体上涨，其上涨的核心原因我们认为有三点：一是政策的逆周期调节，二是流动性的宽松，第三是国家对资本市场定位的提升，尤其是科创板的推出对科技产业的影响。前三季度市场分化较为明显，以5g及其应用产业为核心的创新成长方向和大消费里面的一些头部公司涨幅居前，而与投资相关的产业链表现较弱。

问：四季度股票市场你怎么看？现在的时点，是不是一个合适的买入时点？

董伟炜：总体四季度可能是一个区间震荡的格局。四季度可能在方向和结构上的交替状态比较大。比如蓝筹涨，科技股就休息。但是如果是震荡，我认为对明年行情的发展是比较有利的。十一月份这个时间节点比较重要，如果达成协议，不排除科技方向在十二月份启动。如果没有达成协议，或者僵持，还是需要继续调整。但是现在整个市场环境我感觉大家还是比较乐观的。

站在现在的时点，很多投资者会问，是不是还可以上车？

总的来说，即使四季度短期调整，也有利于明年行情的出现或上涨。战略看好方向不变，短期科技板块主要可能会由于资金博弈层面导致小幅调整，但这也会为接下来的买入提供一个比较低时点的建仓机会。

如果把时间放到至少一年的维度看，我们认为当前市场仍然处于具有一定正预期回报的区域。

问：最近科技板块回调，你还是看好科技板块吗？

董伟炜：我们看好未来的成长股行情，首先是从大的宏观背景着眼，我国已经从经济的高速发展阶段进入到高质量发展阶段，传统靠基建和房地产拉动经济的模式已经无法持续。因此，未来结构转型升级是中国经济发展的主线。正基于此，政府也将越来越多的政策资源向以科技产业为首的新兴产业倾斜，包括科创板，研发费用抵税等，为新兴产业发展注入新动能。

其次，从产业发展的视角看，未来2-3年，我们最看好的是以5G及其应用产业为核心的科技成长股的行情。

问：看好5G产业的原因是什么？

董伟炜：5g这个产业有以下几个方面的原因我很看好：

1）未来2-3年，5g基站投资或将大规模启动，有望呈现爆发式增长态势。

2）中国在5g产业上的全球比较优势明显，在标准制定，专利数量，产业配套能力和市场需求方面处于世界领先地位，这使得中国企业更能享受行业景气度提升的红利。

3）5g由于高带宽，低延时，多连接等特点，其应用场景远大于前几代通信技术。5g应用包括工业互联网、车联网、物联网、超高清视频、AR/VR、智慧城市、云游戏等，上述应用范围广，持续时间长，市场容量大，投资机会多。

4）最后，随着中美科技领域的碰撞逐步增多，我国发展科技的决心和意志更加坚定，未来一些关键设备和元器件领域的国产化替代进程也将加速，这将进一步提升中国相关产业和公司的投资机会。

问：前面你说自己对回撤比较敏感，实际操作中你是怎么控制回撤的？

董伟炜：第一，在选股层面，大家往往偏好持有景气度较高、估值较为合理的个股，以赚取公司成长期业绩的钱。因此在基金实际操作中，其主要通过不断寻找景气度向上，并且估值合理或偏低的细分行业来把握景气度上升的收益。

第二，以行业轮动的思维不断寻找更具有比较优势的方向。在看好5G、人工智能、半导体、新能源汽车、创新药这些景气度向上的板块的同时，我还会不断地评估各个方向的合理程度和比较优势，来做行业间的轮动，在控制回撤的前提下获取更多的潜在回报。比如如果其认为5G板块短期增长太多，估值透支了未来两年的增长，其或会去寻找一些新的方向，比如创新药、人工智能等相对有估值优势的方向。

第三，在相对收益产品中的管理中嵌入了绝对收益思维，根据某个方向估值的合理程度进行止盈，以及时保证收益。

问：听说你们公司的员工有跟投自家产品，你也持有自己管理的基金，请问你是怎么操作买自己管理的基金的？是定投还是一次性买入？

董伟炜：根据半年报披露，基金管理人所有从业人员持有我管理的某只混合型基金超过1100万，据我所知是我们公司员工持有本基金（非货币）最多的产品。关于基金管理人所有从业人员持有自家产品的信息，大家可以从基金的半年报和年报中查询，在基金份额持有人信息部分。相关半年报、年报在公司官网、代销机构平台都有披露。

我个人也确实是将自己的大部分闲余资产投入到自己管理的产品中。

虽然我本人并不是严格意义上的定投，但是我总体上也是结合自身的现金流状况来进行投资，或者叫分批投资吧。我本人将长期持有自己管理的基金，应该会伴随我的基金经理生涯。这也是基金经理对自己和全体持有人的一种信仰和承诺。

问：最后想问，基金小白怎么做才能尽量地减少不好的心态和操作？

董伟炜：我们建议投资人能保有平常心和耐心。

平常心的意思是，投资者要树立合理的预期收益率，我们可以设一个比较合理的年化收益率目标。这样，面对市场的波动，就会更加从容淡定。平常心的另外一层含义，就是投资者将自己的钱交给自己信任的基金经理管理，就是专业的事交给专业的人，自己可以从这件事上解放出来，将更多的时间投入到自己的工作和生活中去。

其次，就是耐心。耐心的第一层含义是长期持有。长期持有将获得复利收益，选择业绩经过时间考验的基金，进行长期持有，一般都能给投资者带来较较为满意的年化回报。如果过分在意短期业绩，那么往往适得其反。耐心的另一层含义就是面对净值下跌的时候，要保持信心。

这里面，一方面基金经理无法规避短期的市场系统性波动，但是长期来讲，市场的中枢是抬升的，是螺旋式向上的走势，因此在市场本身比较低迷的时候，要相信市场大概率会涨回去的，因为本质上中国经济在向前，企业盈利在增长。另一方面，基金经理也有其特定的风格和局限性，不可能所有的市场环境下都能战胜市场，因此，当基金经理因为市场风格的变化短期落后于市场表现的时候，也要相信市场是轮回的，当市场再次变化的时候，他或许就能战胜市场了。

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