铁矿石品种研究：块矿溢价大幅下滑背后的主要推力

　　近期，Mysteel铁矿石远期现货62.5％块矿溢价（以下简称远期块矿溢价）大幅走低，自7月初开始由0.7050美元/干吨度跌至目前的0.0900美元/干吨度，累计下跌0.6150美元/干吨度，跌幅87.2％，与笔者在6月份中发布的《远期和港口块矿溢价价差扩大的主要原因和下半年溢价走势预判》文章观点和预判基本一致。本文主要从基本面、焦炭、替代品和钢厂利润四个因素来分析这波块矿溢价大幅下跌的原因，同时对四季度走势做出预判。

　　一、远期块矿溢价大幅下滑，跌至年内低点

　　基本面：本次块矿溢价大跌的主要原因是限产政策导致的铁矿石整体需求，以及块矿入炉配比的快速下滑。

　　6月笔者在文章中提到“考虑到限产政策影响，今年下半年生铁产量难以突破上半年高点，所以对块矿的需求呈三季度减弱、四季度走强，但整体弱于去年同期水平”，事实也确实如此，6月下旬开始，各省陆续出台粗钢限产政策，政策的基本思想是响应工信部年初的粗钢产量同比持平或下降的目标。据Mysteel数据库显示，7月247家钢厂铁水日均产量为229.1万吨，环比下降6％，8月再次小幅下降至227.8万吨，为今年以来的最低点，远低于去年同期。

　　铁水产量的下降带动了铁矿石需求的整体下滑，其中块矿的需求下降速度更快，降幅更大，这也体现在块矿的入炉配比上。如下图所示，在5月达到12.56％的高点后，块矿入炉配比迅速下滑，7月，块矿入炉配比跌至年内低点，低于去年同期，块矿需求大幅走低。

　　在过去限制高炉产能的环保限产中，部分钢厂可以通过使用高品质的原料提产，但在本次的限产中，由于粗钢产量限制，降低成本成为钢厂提高利润的主要手段。彼时远期块矿溢价徘徊在0.7000美金/干吨度以上，高成本的块矿成为需求下降最严重的品种。

　　块矿供应侧相对稳定，据Mysteel数据库显示，主流块矿发运在6月触底后出现回升，7月发运总量1110.9万吨，环比上升约7％，8月发运总量1168.5万吨，环比上升约5％，整体块矿供应仍低于去年同期，与笔者在6月文章中的预期有所偏差。

　　主要是由于力拓和必和必拓的块矿发运节奏出现差异。BHP和预期基本一致，在南坡矿区South Flank投产后块矿发运大幅增加。然而力拓今年整体发运偏弱，PB块在海外市场的需求和价格也更强，导致PB块发往中国量不及预期。

　　焦炭：笔者在6月的文章中提到“预计下半年焦炭将延续供应偏紧局面。块矿作为‘半生料’，在高炉冶炼过程中焦耗高于球团，焦炭价格高位徘徊或对块矿溢价或将形成一定打压。”，在三季度笔者的预计基本正确，高昂的焦炭价格叠加钢厂降本的期望，直接对耗焦大的块矿需求形成打压。

　　焦炭当前的高价由两部分构成：一是今年的日均产量低于往年，除却常态化的山东，山西环保检查因素外，新增焦化产能投产达产速度较慢，也是重要原因。二是成本支撑，今年煤矿安全检查趋严，各地严查煤矿超产现象，国内焦煤供应减少，而进口焦煤中，澳煤暂时无法通关，蒙古又因疫情反复，通关车量减少，焦煤供需失衡导致煤价上涨，支撑焦炭价格。

　　替代品：进入三季度以来，球团溢价也经历了较大降幅，但是由于自身供应偏紧，并且部分地区竖炉限产，溢价降幅小于块矿，替代性有限。

　　钢厂利润：三季度限产后利润大幅回升，高利润在理论上会对块矿溢价形成支撑，因为钢厂在利润高位时，偏好品位高杂质少的块矿，以提产获利。但在之前笔者也提到本次限产直接限制粗钢产量，钢厂提产积极性有限，更关注减低成本，因此实际上没有对块矿溢价形成太大支撑。

　　二、远期块矿溢价与港口走势分叉

　　如下图所示，港口铁矿石块矿溢价在三季度依然维持在较高水平，与远期市场价格走势出现分歧，主要是由于两个市场的供需关系差异。

　　与远期市场不同，矿石需求的预期虽有下降，但是限产不是一蹴而就，钢厂的实际生产需求仍有韧性。并且部分钢厂由于生产计划调整，转售了部分多余长协，采购方面由海漂转向港口，导致在港口市场块矿的需求要好于远期市场。

　　同时港口市场的块矿库存虽然有小幅上升，但是由于压港和分配不均衡的原因，部分港口的主流块矿资源仍然偏紧，因此贸易商有挺价惜售心理，也对港口的块矿溢价形成支撑。近期随着块矿资源逐渐到港，港口块矿溢价已经开始承压下行。

　　三、四季度走势预判

　　基本面：供应方面，BHP南坡矿区投产后的供应增加预期逐渐兑现，全球块矿供应将持续增加。同时，海外铁水产量基本见顶，块矿需求难有大幅提升，中国块矿供应预计在四季度仍将维持宽松局面。

　　需求方面，现有的限产政策在四季度将持续压缩粗钢产量，或促使钢厂继续维持低成本生产。在采暖季来临后，可能也会在部分地区实行临时环保限产，烧结限产一般来说会支撑块矿溢价反弹，但是往年采暖季限产最严的河北唐山今年一直在执行严格的环保限产，预计块矿预期回升空间有限。

　　焦炭：焦炭本身的基本面偏紧的局面在四季度预计将有所缓解，随着新增产能的投产，焦炭产能将有所增长，但是由于煤炭供应的紧张，并且不管是国内还是进口都难以短时间内缓解，笔者预计成本支撑下，焦炭价格将高位震荡，对块矿需求形成抑制。

　　钢厂利润：目前钢材市场处于需求恢复的前夕，笔者对今年钢材需求的仍有期待。如果需求恢复，钢厂利润将在限产背景下继续扩大，有利于钢厂上调块矿使用配比，但限产原因导致生铁绝对量下降，对块矿的实际需求的支撑非常有限。

　　替代品：球团海外需求基本见顶，进口供应预计不会继续缩紧。国内球团供应预计在四季度复产后有所缓解，因此球团整体供需预计将宽松，溢价下行，块矿对其替代性有限。

　　综合来看，经历这一轮大跌后，当前远期现货块矿性价比或已凸显，港口现货块矿溢价还有下降空间；但与去年相比，国外钢厂生产基本恢复正常，块矿供应严重过剩的局面难以再次出现，当前块矿的供需关系不足以让溢价跌至负值。叠加采暖季限产，在四季度远期块矿溢价或将迎来反弹，但在可预期的高库存，以及焦炭价格高位的压制下，不会达到二季度的高点。