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钟正生:经济与通胀回落中的“预期差”

2018-04-16 09:13:10

金融界网站 钟正生

  作者:莫尼塔研究首席经济学家、财新智库董事总经理 钟正生   

主要观点

本周工业生产平稳偏弱,工业品价格显著回升。3月中旬以来,发电煤耗就已得到恢复,规模上与去年同期基本持平。今年春节前发电煤耗大幅蹿升,反映开年经济表现还比较强劲,但春节之后表现有些偏弱。我们认为,以“缓步回落”来概括当前中国经济走势比较合适。在中美贸易局势趋于缓和的情况下,随着开工季步入正轨,前期工业品价格超跌情况逐渐得到纠正,本周铝价及原油价格因地缘政治因素出现飙涨。我们预计,在PPI翘尾因素和工业品价格均反弹的情况下,4月PPI同比将有所回升。

近期房地产市场的三方面动向值得关注:一是,一线城市新房“整售”悄然成风。在新房稀缺背景下,此前以散售为主的深圳楼市,过去一年里已转变风向,包括基金、投资公司等在内的主体加入了整购大军。二是,4月房企融资需求大增。4月以来,上市房企发布的各项融资需求(已融资和拟融资)近1000亿人民币,体现当前房企的规模导向,及其对金融监管愈发严厉的预期。三是,龙头房企销售继续高歌猛进,房企集中度提升之势明显。一季度30家房企销售额突破万亿,同比增长33%。其中,碧桂园、中国恒大和万科三家企业销售总额均突破5000亿元,占据30家房企销售额的半壁江山。此外,年初以来100个大中城市整体供地水平略高于去年同期,这些都对房地产投资的走势释放出偏正面的信号。

本周农产品和菜篮子批发价格指数出现反季节性的回升,主要受到蔬菜价格拉动。3月农产品价格快速回落,与去年同期差距明显缩小,这是3月CPI同比大幅回落的主要原因。但本周农产品价格与去年同期差距再度拉大,对CPI同比有一定推升作用。后续极端天气、猪价止跌、对美贸易反制、原油价格上涨等,都蕴含着推升通胀的风险,通胀预期可能仍将有反复。

货币市场资金面保持宽松。本周同业存单发行“量升价降”,继续发挥着缓和金融机构负债压力的作用。下周分别有800亿国库现金定存和3675亿MLF到期,央行的操作和政策倾向值得观察。本周国债收益率曲线继续陡峭化下移。特别是,交易属性不强的3年和5年期品种收益率大幅下行,体现银行的配置需求在增强。易纲行长在博鳌分论坛上指出,未来基准利率和市场利率将双轨融合,随后媒体称商业银行存款利率上限行业自律约定将放开,这进一步降低了近期央行上调存贷款基准利率的可能性,但贷款利率毫无疑问将面临更大的上浮压力。3月M2增速重又回落,社融增速再创新低,都体现出“紧信用”的影响,这对于后续经济增长势将产生明显压制。因此,长期来看债券市场面临的流动性和基本面环境都趋于友好,但短期内经济回落依然较缓,央行对流动性宽松的态度有待观察确认,市场仍有回调风险。

美元指数维持低位震荡,人民币对美元和对一篮子货币汇率均小幅走升。结合易纲行长在博鳌分论坛上的表态,我们认为,在美元弱势的情况下,人民币汇改将再启征程。但我们不提倡步子迈得太大,而应该更多将着眼点放在便利人民币的国际化使用、促进中国国际竞争力提升、以及拓宽国内货币政策和金融改革的空间上来。此外,人民币汇率并不是3月外贸数据大幅波动的主要影响因素。从3月数据来看,尽管出口大幅下滑,但主要是2月出口高增的镜像作用;而进口读数虽有回升,却经不起季调的“考验”。剥离春节因素影响后,我们认为,外需总体上仍有韧劲,内需依然较为平稳。

实体经济:农产品价格反季节性上涨 1 工业生产

工业生产平稳偏弱,工业品价格显著回升。本周六大发电集团日均煤耗量与前期基本持平(图表1)。3月中旬以来,发电煤耗就已得到恢复,规模上与去年同期相当。今年春节前发电煤耗量曾大幅蹿升,反映开年的经济表现还是比较强劲的,但春节之后表现有些偏弱。我们认为,以“缓步回落”来概括当前中国经济走势比较合适。本周南华工业品指数显著回升2.7%,在中美贸易局势趋于缓和的情况下,随着开工季步入正轨,前期工业品价格超跌的情况逐渐得到纠正(图表2)。3月PPI同比进一步降至3.1%,环比跌幅扩大至-0.2%,与高频数据反映的情况相一致。在翘尾因素和工业品价格反弹的情况下,预计4月PPI同比可能有所回升。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

2 上游价格

铝价及原油价格飙涨,煤炭价格全线回落。本周煤炭价格全线下跌,焦煤、焦炭和动力煤期货结算价分别累计下跌12.9%、6.9%和1.3%(图表3)。随着煤炭价格走弱,4月初煤炭进口限制令再度开启,这是继2017年7月国家启动煤炭进口限制令之后二度采取这一措施。中国煤炭运销协会副秘书长日前表示,2018年国内煤炭产量可能从去年的35.2亿吨增长至36.2亿吨,煤炭进口将由去年的2.71亿吨降至2.5亿吨,全年煤炭总消费量将稳定在38.2亿吨左右。本周布伦特原油期货结算价累计大涨8.2%,收于72.58美元/桶(图表4)。这主要受到中东地缘政治风险升级的拉动,周末美英法三国对叙利亚发动袭击,短期原油价格仍有进一步飙升动能。LME铜现货结算价本周反弹1.9%,而LME铝现货结算价飙涨18.2%,是伦敦金属交易所于1987年推出当前版本合约以来的最大单周涨幅(图表5)。美国制裁全球第二大铝生产商俄铝引发抢购热潮是其主因。铁矿石期货结算价在3月下旬以来的低位上略有回升,螺纹钢1805与铁矿石1805价格之比再创新高(图表6)。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

3 中游产品

螺纹钢价格小幅上扬,高炉开工率显著回升,钢材库存下降较快。本周螺纹钢期货结算价累计回升2.4%,市场情绪随着中美贸易局势而趋于缓和(图表7)。本周全国高炉开工率显著回升1.93个百分点至66.99%。据Mysteel,河北限产导致部分高炉推迟复产,同时东北和华东有大高炉例行检修,但前期烘炉高炉正常生产,铁水产量有明显提升。本周主要钢材社会库存环比下降86.23万吨,钢厂库存下降41.91万吨,库存去化的速度较快。在工业生产比较平稳的情况下,目前过低的螺纹钢价格有望获得明显修复(图表8)。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

4 下游地产

本周全国30大中城市商品房日均成交面积反弹(图表15);上周100个大中城市土地供应面积向下波动,但整体供地略好于去年同期(图表16)。房地产的三方面动向值得关注:一是,一线城市新房“整售”悄然成风。新房稀缺背景下,此前以散售为主的深圳,在过去一年里已转变风向,包括基金、投资公司等在内的主体,加入了整购大军;二是,4月房企融资需求大增。4月以来,上市房企发布的各项融资需求(已融资和拟融资)已近1000亿人民币,体现当前房企的规模导向,及其对金融监管愈发严厉的预期;三是,龙头房企销售继续高歌猛进,房企集中度提升之势明显。一季度30家房企销售额突破万亿,同比增长33%。其中,碧桂园、恒大和万科三家企业销售总额均突破5000亿元,占据30家房企销售额的半壁江山。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

5 食品价格

菜价反季节性上涨,CPI仍存上行风险。本周农产品和菜篮子批发价格指数出现反季节性的回升,分别累计上涨1%和1.1%(图表11)。从分项来看,主要受到蔬菜价格的拉动,而猪肉价格环比跌幅再度扩大(图表12)。3月农产品价格快速回落,与去年同期的差距明显缩小,这是3月CPI同比大幅回落的主要原因。但本周农产品价格与去年同期的差距再度拉大,对CPI同比有一定推升作用。后续极端天气、猪价止跌、对美贸易反制、原油价格上涨等,都蕴含着推升通胀的风险,通胀预期可能仍将有反复。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

金融市场:金融开放再启航程 1 货币市场

资金面保持宽松,同业存单发行“量升价降”。本周公开市场共有1100亿元逆回购到期,央行通过公开市场操作实现资金净回笼900亿元。下周公开市场有200亿逆回购到期,全部落在周一;周一和周二还分别有800亿国库现金定存和3675亿MLF到期,央行的操作和政策倾向值得观察。本周资金面依然保持宽松,R007和DR007利率保持在利率走廊偏低位置(图表13),同业存单发行利率也全线走低(图表14)。同业存单净融资额则进一步上升至2776.7亿元,继续发挥着缓和金融机构负债压力的作用。

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2 债券市场

国债收益率曲线继续陡峭化下移。本周3年和5年期国债收益率分别大幅下行16.6bp和12.9bp,其它期限下行幅度在5.9bp-1.7bp之间(图表15)。3年和5年期品种交易属性不强,其收益率大幅下行体现银行的配置需求在增强。国开债收益率下行幅度仍然要大一些,但国债表现也在迎头赶上,也体现出配置需求上升的迹象。

本周债券市场主要受到流动性宽松,以及通胀、贸易和金融数据均低于预期的提振。易纲行长在博鳌分论坛提出,6月底将落实六大金融开放举措中的大部分,也对提振金融市场情绪起到一定作用。此外,易纲行长还指出,未来利率市场将是基准利率和市场利率双轨融合,随后媒体称中国商业银行存款利率上限行业自律约定将放开,这进一步降低了近期央行上调存贷款基准利率的可能性,但贷款利率毫无疑问将有更大上浮压力。3月M2增速重又回落,社融增速再创新低,都体现出“紧信用”的影响,这些对于后续的经济增长势将产生明显压制。因此,长期来看债券市场面临的流动性和基本面环境都趋于友好,但短期内经济回落依然较缓,央行对流动性宽松的态度有待观察确认,市场仍有回调风险。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

3 人民币汇率

本周美元指数低位震荡,人民币对美元和对一篮子货币汇率均小幅走升。全周在岸人民币对美元汇率升值174点,收于6.2825;CNH升值129点,收于6.2733;CFETS人民币指数进一步回升,收于97.0(图表17、图表18)。易纲行长在博鳌分论坛上表示,央行不会干预长期的汇率,不会以人民币贬值应对贸易争端,中国将坚定推进人民币资本项目可兑换,而人民币国际化是一个水到渠成的过程。美元弱势情况下,人民币汇改将再启征程,但我们不提倡步子迈得太大。人民币汇改应跳出升值还是贬值、是否清洁浮动之争,而更多将着眼点回归到便利人民币的国际化使用、促进中国国际竞争力提升、及拓宽国内货币政策和金融改革的空间上来。

人民币汇率并不是3月外贸数据大幅波动的主要影响因素。3月人民币对美元和对一篮子货币汇率均变化不大,汇率升值固然对出口增长有压制作用、并对进口有一定促进,但外需和内需状况才是影响外贸增长的核心因素。从3月数据来看,尽管出口增速大幅下滑,但主要是2月出口高增的镜像作用,而进口读数虽有回升,却经不起季调“考验”。剥离春节因素的影响之后,我们认为外需总体上仍有韧劲,内需依然较为平稳。但海外复苏进程放缓将逐步制约外需增长,中美贸易摩擦升温将逐渐凸显其威力,加之人民币汇率影响偏负面,这些都意味着未来出口对经济的拉动作用逐渐减弱。而进口在价格贡献持续退潮的过程中,也将随内需放缓而逐渐减速。

 国内宏观周报:经济与通胀回落中的“预期差”

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