杜坤维：股市下跌就叫停 减缓IPO不是正确思路

近段时间，中国股市跌跌不休，市场再度开始质疑IPO常态化，要求放缓IPO的声音再度响起，但是放缓IPO真的能拯救中国股市吗？恐怕只能是延缓中国股市的基础制度完善而已，对于未来长期健康发展于事无补。中国股市需要反思整个基础制度，从系统上完善才能置之死地而后生。

中国股市已经有了8次暂停8次重启的历史，如果暂缓新股发行可以改变熊市的话，中国早就走上牛市康庄大道了，但并没有改变中国股市长期以来低迷不振牛短熊长的本质，这是个对比数据，10年前，2008年5.30日，道指12638.32点，上证3433.35点，十年后2018年5月30日，道指24361.45点，上证3041.44点，可见IPO并不是中国股市走软本质原因，只是一个表象，暂停IPO并不能实现股市走强的良好愿望，实际上在市场总市值很小投资者参与度不高的小众情况下，IPO融资对市场影响会很大，但是随着市场总市值增加到4-50万亿元的时候，投资者参与度广泛增加下，只要IPO不走极端，一年100-150家IPO融资1000-2000亿元对市场影响是不大的，因此需要探索中国股市走软的其他因素。

虽然问题都是老问题，但老问题更应该反思缘何不重视，缘何不加以解决，如果只是局部的修修补补，头痛医头脚痛医脚，不去对整个制度从新审定完善，中国股市不可能得到投资者广泛认可。

近段时间以来，IPO节奏并不算快，维持每周3家左右的规模，融资规模基本上在30亿元左右，只是近三周因为有三家独角兽上市，融资规模才增大，但基于工业互联引进战略投资者，融资规模也不算太离谱，应该不足以影响市场走软重新考验3040点一线支撑。

上市公司质量是资本市场的基石，有好的公司才会有好的市场，才会有好的收益，才会有好的上涨，在笔者看来，关键在于上市公司拿到IPO募集资金以后，募集资金有没有产生效益，如果上市公司拿到募集资金，投到募投项目，产生源源不断的收益，公司发展进入到一个新的良性周期，股价就会有内生性的上涨，投资者就能获得公司发展带来的成果，可是事与愿违，很多公司的募投项目是为了IPO而盲目设置的，没有经过科学的论证和市场尽职的调查，上市以后频繁更改募投项目或者干脆暂停募投项目，把募投资金用于投资理财，用于补充流动资金，即使投资扩产，也有很多募投项目没有产生预期的收益，或者干脆就是亏损，让很多公司踏上了资本运作的老套路。

于是乎，新股次新股停牌定增、停牌收购资产的公司越来越多，与IPO首次募集资金时间间隔越来越短，证监会不得不出台政策限制再融资，规定18个月的间隔期，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20％。这反映出上市公司的一种态度，那即是不务实，而是想方设法的圈钱，掩盖公司经营的困境，这与造假上市较为普遍有着较大关系。所以中国定增市场猛于虎，融资金额是IPO的10倍之多，16年是定增爆发年，定增融资高达1.7万亿元，相当于IPO1476亿元的12倍，如果考虑配股融资，再融资还将增加，即使在IPO暂停的13年，定增也是高达3510亿元，再融资最后是要市场投资者买单的，机构资金要通过减持锁定收益。

如果增发融资能给市场带来良好的收益，自然另当别论，我们不说定增总股本增加稀释原股东利益，降低每股含金量，所谓增发融资更多的是高溢价并购，盲目跨界并购，难以整合，不仅没有给企业带来良好收益，反而留下了数不胜数的商誉减值黑天鹅，成为股价暴跌的导火索，让投资者防不胜防苦不堪言，企业缘何热衷高溢价并购，一个是为了推高股价让自己高位减持，另一个是掩饰IPO财务数据造假，三是为了利益输送，中饱私囊，典型的就是收购关联资产，自己提前入股锁定收益，四是规避退市。

根据WIND数据统计显示，A股全部上市公司在2014年底、2015年底、2016年底和2017年三季末的账面商誉总和分别为3292亿元、6500亿元、10504亿元和12565亿元，最近三年暴增接近3倍，根据中信证券统计，主板非金融、中小板、创业板的商誉占净资产比重从2012年末的1.1％、1.4％、1.5％上升至2017年三季末的3.6％、11.2％、19.3％。上万亿元商誉市值，其中很多资产都是有业绩对赌的成分，但监管的不到位，风险已经暴露，很多公司可是计提大额商誉损失，导致公司业绩大降或者干脆巨亏，股价纷纷大跌，成为市场一个巨大的风险源。

中国很多公司热衷于IPO，哪怕等上三年五载也要IPO，不在于说利用资本市场发展公司做大做强公司，而在于股权增值一夜暴富，所以一旦限售股解禁，就会马不停蹄的减持股份，在中国股市每天面对最多的公告之一就是广大股东的减持公告，统计数据显示，2012年至2016年期间，重要股东累计减持金额分别为711.18亿元、1607.49亿元、2509.33亿元、5480.45亿元、3594.46亿元。在2013年和2015年，减持总额均出现翻倍增长。重要股东减持次数也有较快增长，从2012年的4463笔增长到2016年的8318笔；而2014年重要股东减持次数过万，据此测算，当年平均每天发生超过40笔减持。基于15年和17年是一个IPO爆发年，两市发行了大量的新股，两市积累了一个巨大的限售股堰塞湖，未来几年都会影响二级市场走势，减持数量超过IPO数量，成为市场一格不可承受之重，投资者对减持是防不胜防，一旦有重要股东减持，股价往往以跌停回应。虽然证监会不断的修改减持规定，但是对于减持比例和违规减持依然太过宽松，不足以引导市场主体理性减持，还是尽可能多的减持套现。

随着减持的限制，各类股东玩出新花样，那就是抵押融资，提前套现，一旦股价下跌，临近平仓线，诸多质押人要么就是不管不顾，要么失联甚至直接跑到国外逍遥，一旦强制平仓，出现流动性危机，股价就会连续跌停，最终伤害的是广大投资者。

一个问题影响不大，两个三个问题，对市场影响就会出现叠加，如果长期得不到解决，影响就会放大，出现1+1大于2的效果，这才是中国股市问题的核心。

投资者的利益屡次受损，伤害了投资者的感情，影响了投资者的信心，导致投资者再不愿意进场交易，市场交投日渐趋淡，股市自然低迷不振。因此影响股市的不仅仅是IPO，而是一整套的基础制度，简单粗暴的缩减IPO规模和节奏是没有任何作用的，是不治本的，因为不能改变整个股市的生态环境，不能完善整个股市的基础制度。

要改变中国股市的现状，需要我们反思整个股市制度的设计是不是合理，是不是得到投资者的认可，这才是关键。