王湛正：新三板红利加速释放 狼真的来了吗？

作者简介：2015年8月加入万吨资产，万吨资产合伙人、投资经理，美国克拉克大学金融学硕士，曾供职于O Capital，上海新泰厚投资管理有限公司，负责股权投资。

2018年，在A股大幅下跌的背景下，新三板除了指数的大幅下挫，流动性也几乎枯竭——新三板成分指数下跌25％，做市指数下跌27％，做市成交金额最低单日成交金额仅1833万，不及1只A股股票的单日成交金额。

由此可见，新三板市场确实已经降到了冰点。

本周，一批存量的新三板优化制度接踵而至。

包括：

1）并购重组发行对象取消投资者门槛；

2）串联审查优化为并联审查；

3）建立做市商评价制度等等。

市场的悲观情绪再度认为，预期的降低投资者门槛和精选层政策都没来，靠这些存量的小优化难以改变新三板目前的状态。但我们认为本次多项改革细则的集中披露，已经验证了我们对新三板改革“小步快跑”的判断，而且这个改革步伐相比去年在不断加速中。

——存量优化组合拳来了

首先重组并购取消了35人的限制，更重要的是允许不符合股票公开转让条件的资产持有人以首先投资者身份参与认购。这是对过去制度相当有效地优化，过去被并购公司的小股东无法满足500万合格投资者的条件，新三板并购只能靠现金收购，此举非常有效地促使新三板公司可以通过在新三板发行股份来完成并购。

其次优化审查流程，主办券商和律师的意见披露时间点提前至认购结果公告披露后，三方监管协议、会计师事务所出具意见可以同步进行。此举将审查出函的时间缩短约20天，降低资金闲置时间。

关于做市商评价制度，意在通过评价体系的建立，提高做市商的积极性，降低转让经手费，提高优质企业的交易流动性，从而实现优质企业的价值发现。经股转系统测算，做市商经手费平均降低55％，大大提高做市商的做市质量和积极性。

关于设立累计停牌时间不超过6个月，管理层意在维护股票流动性。此项新政缩短了公司停牌的时间，部分停牌公司是为了避免股价下跌以重组为借口选择长期停牌，此项新政可能使这部分公司被动复牌。

——政策存在继续优化空间

同时，我们也看到一些条款仍存在继续优化的空间，如挂牌公司与认购对象签订的认购协议中仍不得存在分红补偿、反稀释和最优惠等条款。目前一级市场机构普遍资金紧张，在资金备受追捧的形式下，像PE投资中常用的分红补偿、反稀释和最优惠条款如果被限制，将会倒逼一些企业被动摘牌。

按照管理层现在加速内部制度优化的节奏，我们相信一系列的政策将围绕着为中小企业提供支持的基础上继续优化改进。

——狼真的来了吗，这次情况可能有些不同

新三板从2015年做市改革来经历了一轮短暂的牛市，但伴随着制度红利的落空和新三板产品大规模到期等叠加因素不断发酵，新三板市场的整体热度大幅下滑，大部分投资者也接近绝望。对于本次存量优化，投资人还是没有等来精选层、降低投资人门槛和公开发行等增量制度，那这次还会是之前“狼来了”故事的重演吗？笔者觉得这次事情可能起了变化。

在笔者看来，最大的变化在于中央高层在不同的场合多次呼吁扶持民营中小企业的发展，11月1日中央高层召开民营企业座谈会，直言要帮助民营企业渡过当前难关。

作为民营中小企业的聚集地，新三板必定是改革的重点领域。作为专注新三板、发现企业价值的机构，我们坚信凛冬久矣，春天不远。

从目前股转公司新总经理的确定，到存量制度优化，我们相信增量的流动性改革和精选层红利已经在路上了，优质新三板企业将在一系列的改革红利中绽放价值。

那接下来可能要反问投资人，如果狼真的来了，你修炼好内功，做好迎接的准备了吗？