高凤勇：科创板打新研究出现“平均数谬误”实践中必产生偏差

首先问两个问题：

1、GDP增长了10％，你的财富是否增加了10％？

2、股票指数上升了10％，你的股票市值是否也增长了10％？

工作原因，笔者近期带同事认真进行了科创板网下打新的研究，并参考了近期大多数机构的研究报告。

总体上，目前市场上对公募参与打新收益的测算逻辑是：预测发行总量——预测平均涨幅——预测平均中签率——再测算打新收益率。

我认为，这些研究整体上出现了平均数谬误，方法和结论可以参考，但实践中必定会产生巨大偏差。

有以下几个变量导致网下打新收益率的不均衡分布，打新，并不是普惠的：

1、打新收益率在时间上的不均衡

尽快批量供给平抑炒作的基本逻辑，创业板开板的历史统计，都决定了科创板开出的前几个月会有批量发行。

而股票发行节奏对网下打新的年化收益率影响非常严重，不参与最早的批量发行，全年收益率完全无法保证。

　　2、打新收益率在基金规模间的不平衡

由于网下申购顶格限制，公募大基金收益率会被严重稀释。

我们自己的统计发现，2018年到2019年5月份，超过75％的公司网下顶格申购规模低于1个亿。

把时间放长到2016年，超过60％的公司网下顶格申购规模低于1个亿，近三分之一的公司顶格申购规模低于6000万。

网下申购规则是比例配售，如果基金规模大于顶格申购规模，则打新收益率就被基金规模稀释。

可以近似地认为：

一亿规模公募基金的科创板打新收益率是2亿规模的2倍，是3亿规模的3倍，以此类推。

3、底仓变量导致的收益率分布不均衡

2019年以来的最新统计，仅有约70％的A股网下申购对公募基金股票持仓的要求是在1000万。

如果科创板打新沿用类似标准，会导致目前很多低配股票专注打新的公募产品缺席30％的股票打新。

这种偏离对打新来说完全无法忍受，反过来讲，别人丢掉的就是被保留者额外收获。

4、报价无效导致的收益率不均衡

最高10％报价被剔除，同时，报价低于最终定价的被剔除。

这个规则使认真研究，报价管理水平高的机构完全胜出。

这个收益无法平均，是100％和0的关系。

哪里的事情变得更专业了，哪里的专业服务就有附加值了，这一定是个真理。

科创板新规，使打新也变成了不那么普惠，专业、专心、专注，而不是无所谓，才可能获得好的回报。