皮海洲：新《证券法》未能解决的三大问题市场应予以正视

“政府部门应设立投资者赔偿基金，在违法违规主体不能赔付投资者损失的情况下，由赔偿基金来赔付投资者的损失。”

近日，备受资本市场关注的《证券法》修订草案（四读）终于由第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议审议通过。新《证券法》在注册制改革、提高违法违规成本以及保护投资者等方面都有不少亮点，为中国资本市场下一步的发展提供了法律保障。

由于在不同时期法律修改的侧重点不同——比如此次《证券法》修改的侧重点在于注册制改革，因此，一部法律的修改难免存在没有解决的问题。这次《证券法》修改还有这三大问题需要市场以及管理层加以重视。

首先是上市公司的股权结构不合理问题。A股上市公司股权结构不合理是一个长期存在的问题，为解决这个问题，A股市场早在2005年就进行过股权分置改革。这次改革，解决了上市公司“非流通股”不能上市流通的问题，却没有从根本上解决上市公司股权结构不合理的问题。控股股东一股独大的局面并没有得到明显改善，首发流通股比例偏低的问题仍然存在，而且随着原来的“非流通股”上市流通，A股市场甚至沦为了某些限售股股东的提款机，这个问题成了困扰A股市场的一个重要问题。

之所以会出现这个问题，根源就出在原《证券法》第五十条规定上，该条款为“股份有限公司申请股票上市，应当符合下列条件”，而其中的第三项规定就是：公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上。这就意味着IPO公司的首发规模达到总股本的25%即可上市，而总股本在4亿股以上的，首发规模只需达到总股本的10%即可。正是该项规定的存在，导致每一只新股上市都会带来数倍于首发规模的限售股，总股本4亿股以上的公司，限售股规模甚至是首发流通股的9倍。

对于上述问题，新《证券法》没有给出明确的解决方案，只是将问题下放到了交易所层面。新《证券法》第四十七条规定，申请证券上市交易，应当符合证券交易所上市规则规定的上市条件。证券交易所上市规则规定的上市条件，应当对发行人的经营年限、财务状况、最低公开发行比例和公司治理、诚信记录等提出要求。这其中的“最低公开发行比例”也就涉及到股权结构问题。因此，希望这个问题能够引起各方面的重视，并在交易所层面能够切实得以解决。

其次是如何让投资者切实得到赔偿的问题。新《证券法》非常重视投资者保护，特别设置了“第六章：投资者保护”，并创造性地提出了“代表人诉讼”制度。这对于保护投资者利益将起到非常重要的作用。但对投资者保护，至关重要的就是要落实在投资者赔偿上。如何让投资者切实得到赔偿问题是A股市场需要正视的一个问题，这个问题不解决，新《证券法》对投资者的保护就会打折。

其三，证券市场的罚没款应优先用于赔偿投资者的问题。但证券市场有其特殊性，各种违法违规行为损害的都是投资者利益。因此，证券市场违法违规行为的罚没款应优先用于赔偿投资者。政府部门应设立投资者赔偿基金，在违法违规主体不能赔付投资者损失的情况下，由赔偿基金来赔付投资者的损失。