曹中铭：科创板减持应避免走A股老路

“首发前股份的清仓式减持，最终会传导至受让方的大规模减持，负面效应不可忽视，科创板有必要提前进行防范。”

日前，上交所就《上海证券交易所科创板上市公司股东以非公开转让和配售方式减持股份实施细则》（下称《实施细则》）公开向社会征求意见。总体而言，《实施细则》对非公开转让的基本条件、程序、询价定价机制、出让方与受让方要求、信息披露，以及股份配售基本要求等作出了规定，以规范相关股东的减持行为。

科创板去年7月22日开市，至今已有8个多月，随着时间的推移，更多限售股将逐渐解禁，这些首发前股份的减持将是市场必须直面的问题。科创板定位于高新技术产业与战略性新兴产业，相对于沪深股市的其他板块，科创板公司的估值明显要高得多，客观上减持所产生的风险也大得多。基于此，规范科创板公司股东的减持行为非常有必要。

此次，上交所出台的《实施细则》，在规范科创板股东减持方面不乏创新。一是推出科创板公司股东减持首发前股份可实行非公开转让的方式。目前沪深股市上市公司股东减持股份其实也有非公开转让的方式，比如，大宗交易。但大宗交易与科创板的非公开转让又有根本性的区别。大宗交易其实更加市场化，且股份转让数量没有门槛，价格无须像科创板一样通过询价确定，且没有“70％”的限制性规定。此外，科创板非公开转让的受让方限定为具备专业知识和风险承受能力的专业机构投资者，大宗交易对受让方则没有规定。

二是推出科创板公司股东向其他股东配售的方式减持首发前股份，对于配售股份的占比、价格形成机制，以及如何配售、过户等都作出了具体的安排，并且对于信息披露也有强制性的规定。这是现行上市公司股东减持股份所没有的。

整体而言，科创板创新式的股份减持制度，可提高科创板公司减持股份的可操作性与市场效率，有利于减缓科创板公司股东减持股份对市场产生的冲击。而且，由于科创板公司中创投基金类股东较多，如此也为创投基金提供了便捷的退出通道，也有利于提高创投基金的使用效率，提升投资热情。

无论是非公开转让还是配售方式减持股份，其实都将引发市场利益的重新分配，这与沪深股市其他板块上市公司股东减持股份并没有本质上的区别。近些年来，虽然监管部门不断对减持规则进行完善，但上市公司股东的减持行为仍然遭到市场的质疑与诟病。笔者认为，科创板公司股东的减持，需要避免重走A股利益输送与清仓减持的老路。

《实施细则》虽然对于科创板公司股东的减持行为设置了窗口期等禁止性规定，但仍然无法杜绝利益输送行为的发生。一是在大股东、董监高等减持股份前，可通过发布利好消息刺激股价的上涨，从而为其高价转让或配售创造条件，从而实现自身利益的最大化。二是在大股东、董监高完成转让或配售后，同样可通过发布利好、蹭热点等方式，利用市场力量拉抬股价，进而为受让方高位减持提供方便。

另一方面，清仓式减持在目前的A股大行其道，危害不言而喻，科创板有必要提前进行防范。如根据《实施细则》，非公开转让每次转让的股份总数不得低于公司股份总数的1％，配售股份数量不得低于5％，该规定其实非常有利于相关股东的清仓式减持。首发前股份的清仓式减持，最终会传导至受让方的大规模减持，负面效应不可忽视。