读书 | 邓晓峰：在中国市场做价值投资的思路（下）

导语：邓晓峰：高毅资产首席投资官。公募股票型基金8年业绩冠军（2007年-2014年）；社保基金组合9年零6个月10.47倍收益，年化收益率29.1％，累计为客户创造235亿投资收益。6次获得中国基金业金牛奖，中国基金业金牛奖十周年特别奖得主。投资风格：价值投资、逆向投资“这些年来我们总结出了大多数行业的属性和特点，将投资的过程变成了研究和跟踪的过程，变成了对商业模式和盈利的判断，变成了可复制、可持续的操作，这是一个比较有效的管理组合的办法。”

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高毅资产首席投资官邓晓峰：在中国市场做价值投资的思路（下）

来源：《投资中不简单的事》

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独立思考

我们需要独立思考，“Think Different”。一定要和其他人的想法不一样，要勇于站在大多数人的对立面，勇于挑战权威，但要尊重事实。好的投资人必须不断回顾，不断客观地拷问自己，去学习，去往前推进。我们看到即使是在投资界十分成功的人士，他说的一些话好像是基本常识，但在中国也不一定合乎国情。巴菲特说汽车行业是一个差的行业，但过去十几年，中国汽车行业的资本回报率在25％ 左右， 盈利持续增长，它处于成长期，是一个回报很好的行业。

我是理科出身，因为TMT 行业的研究做得好而进入投资岗位。在2005 年开始做基金经理时，对钢铁这样的夕阳行业有天然的抵触情绪和偏见。事实上从2001年到2007 年，钢铁行业处于成长期，几乎所有公司的盈利增长都超过10 倍。A股市场从2 200 点跌到1 000 点的时候，钢铁行业却是一个正回报的行业。因为偏见，我忽视了钢铁行业的高速成长期，对组合的表现造成不利的影响。我们需要不断地回顾，去看看是不是因为下意识的偏见导致认知与现实世界发生了重大的偏差。

2005 年、2006 年金融改革时，银行业做出了巨大的转变。国有大银行改制的时候，邀请一些国营企业参加，而企业却是避之不及的态度，社会普遍的共识是中国的银行就是垃圾。最后是美国的大金融机构积极参与了中国银行业的股份制改革，获得了巨额回报。而许多当初不看好中国银行业、也不愿意买净资产的人却跳出来说金融部门、监管部门在卖国。那些说银行被高估和贱卖的，往往是同一批人。

评判别人，批评市场很容易，但拷问自己非常难。中国银行业其实经历了国企改革和股份制改制后，相比历史确实是脱胎换骨。朱镕基总理所主导的国企改革是中国国营企业生产率提高最快的阶段，那也是中国国营企业相互竞争最激烈的阶段，在那个时期，国营企业根本不像国有，比西方自由市场经济的私有企业竞争更惨烈。

我们甚至看到很多国营企业的员工为了争夺业务发生剧烈的、恶性的打架斗殴事件，甚至会有人命的伤亡，这是国营企业吗？大家真的是把这个企业当成自己的了？国有企业，垄断行业也存在恶性竞争，有巨大生产力的提高，很多悖论在中国都在发生。

从长远视野看超额收益的立足点

中国资本市场可能是一个持续存在缺陷和无效率的地方，这是我们获得资源的机会。中国是一个有广大参与者的资本市场，机构投资者占比很低，而且大多数参与者都有非常高的短期收益预期，这种预期一定会扭曲这个市场，不管是过去、现在，还是将来。而且即使是机构投资者，因为委托代理机制的原因、考核的原因，同样会形成非常多的扭曲，让机构投资者必须关注短期的业绩，很难做出一个长期的思考，或者长期的投资。

此外我们也会看到，当人工智能和机器学习在投资行业的应用越来越广泛的时候，收集处理市场短期信息的能力会大幅提高，也会让短期市场的有效性大幅提高。我觉得以量化为代表的交易方式，会在人工智能的帮助下迅速增加。构建模型的能力，收集市场更多非结构化数据的能力，也会提高很多。

这个过程都会让市场短期效率提高，但对企业的长期发展的影响仍然难以评估。我们需要更长远的视野，对企业长期的发展做出判断，这是我们获得超额收益的立足点。

中国是一个巨大的经济体，我们的产品需求或者服务，几乎都占了世界的1/4到1/3，这样一个大国提供了很多的机会。我们看到过去30 年，甚至过去15 年，产业的规模变得非常庞大，中国有无与伦比的规模优势。同时大多数行业都走过了一个前所未有的陡峭的学习曲线，在很短的时间之内，中国企业的管理水平、生产率水平，甚至是研发的能力都经历了一个急速提高的过程，其中生产率提高的过程是最快的。

这个过程会给投资人带来巨大的机会，因为它浓缩了产业发展的时间段，会带来巨量的价值创造和价值增长，也会带来资本市场巨量的回报。现在来看即使非常多的产业已经成熟了，但因为有这样巨量的经济体，以及非常全的产业配套，仍然有很多新企业、小企业能够发展壮大，甚至成为一个个行业的巨头。

不简单的投资

这是资本市场持续发展向前的动力，放眼未来，我们仍然有很好的机会。因为我们有学习的时间，可以选出赛道，发现优胜者，在长长的赛道上，享受优胜者创造的价值。这是大国的幸运，也是对中国投资人来说非常幸运的地方。

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