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    广发证券周策略:不因“外力”而麻

    2016-04-11 08:47:08

    金融界股票

    1本周策略观点

    本周的主要变化有:1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速已接近50%,但周环比已开始出现负增长;2、国内工业品中钢铁、水泥、煤炭和部分化工品价格上涨,海外大宗品普遍上涨;3、两融余额较上周上升1.7%至8890亿元,大小非在连续四周净减持后再次出现净增持。

    本周市场陷入震荡,而相比上周一致的“短多长空”,本周投资者情绪又再次陷入纠结,很多人认为现在是有“外力控盘”,因此对市场的看法变得“麻木”起来,认为“不可能跌下去,但涨得多也会被压下来”。在这种思路下,大家的普遍操作是:保持原有仓位不变,但是更加频繁地进行短期交易。

    对以上市场情绪,我们的看法是:

    1、我们认为市场趋势的扭转需要依靠风险偏好的“合力”,不会因为某种单一的“外力”就彻底改变趋势。本周和投资者交流下来,感觉大家现在比较关注的“外力”有两个:一个是原先预期在“两会”后就会退出的“救市资金”,现在似乎反而变得更加“活跃”了,大家有一种被“外力控盘”的感觉,因此有点无所适从;二是年中A股若纳入MSCI指数,会不会带来较多的海外增量资金,并改变A股的现有趋势?但我们认为,目前A股市场已发展得非常庞大和多元化,在一个流通市值已高达35万亿、日均成交额高达在6000亿的市场中,一到两万亿的“外力资金”仅仅在几天之内就会被市场吞没。因此市场趋势必须要依靠“合力”才能扭转,即不同类型投资者的风险偏好形成了比较一致的变化。而单一“外力”对市场的影响只会是“锦上添花”或者“落井下石”,而不会直接扭转趋势。(比如当市场整体风险偏好比较高时,“国家队”入市或者加入MSCI指数带来的增量资金,可能会使市场再往上涨几百点;但是当市场整体风险偏好比较低时,这些增量资金是无法对抗向下趋势的,去年的第二次“股灾”就是典型案例)。

    2、2014下半年至2015上半年,改革推进叠加货币放松的“合力”,极大地推升了风险偏好。“风险偏好”是一种极难以量化和分析的指标,所谓“股市投资是科学和艺术的结合”,“风险偏好”就属于“艺术”的范畴。但我们可以通过直观的感受去寻找决定“风险偏好”的主要矛盾——在2014年下半年到2015年上半年,虽然宏观经济和企业盈利持续下行,但当时投资者谈论得最多的却是“人造牛市”、“改革牛”、“一带一路”、“国企改革”这些话题,大家似乎看到了新一届政府大力推进改革的魄力,也因此看到了未来经济转型成功的希望。这种对改革和转型的预期提升,再叠加“降低小微企业融资成本”带来的货币政策放松和利率下行,形成了一种“合力”,极大地推升了A股投资者的风险偏好。

    3、但是在经历了三轮“股灾”之后,市场要形成风险偏好的向上“合力”难度极大——经济稳住了,改革却变慢了;汇率稳住了,通胀率和利率却又有了向上压力。经历了三轮“股灾”洗礼的A股投资者现在已成了“惊弓之鸟”,要让他们的风险偏好再度提升,就必须要形成新的向上“合力”。而现在虽然有一些利好因素出现,但却总伴随着一些新的让人“不舒服”的负面因素出现——

    (1)经济稳住了,改革却变慢了:近期一些投资者在为经济数据的企稳回升而欢呼雀跃。但我们需要看到:目前的经济回升最主要是通过“保增长”政策加码来实现的,这意味着我们再次走回到了刺激基建和重化工业的老路。一方面,这和产业转型的方向是背道而驰的,“去产能”和“去杠杆”可能前功尽弃;另一方面,“保增长”加码还需要财政的大力扶持,这势必又会影响供给侧减税的力度(如果大幅减税,财政就没钱“保增长”了)。因此,如果你认为14-15年“经济退,改革进”的牛市逻辑是合理的,那就应该承认现在是把当时的牛市逻辑完全颠倒过来,变成了“经济进,改革退”,股市在这种环境下本应就是熊市。

    (2)汇率稳住了,通胀率和利率却又有了向上压力:现在还有一些投资者认为A股的第二次和第三次股灾都是因为人民币汇率贬值带来的,而现在人民币汇率已经重新升到了去年底的水平,那他们认为股市再回到当时的水平也是理所当然的(去年底上证综指在3600点左右)。但我们需要看到:首先谁也无法保证人民币汇率就此完全稳住了,中长期的汇率趋势还有很大的变数;而短期来看,通胀率和利率问题可能为股市带来新的负面影响——受去年低基数和今年春节后肉禽、蔬菜大幅涨价影响,今年二季度的CPI水平可能会出现超预期的上行,进而可能影响到投资者对央行货币政策的预期——虽然央行还不至于就此收紧货币政策,但很可能会放慢货币宽松的节奏,这会使投资者对利率进一步下行的预期降低。而我们都知道目前有大量的杠杆资金涌入了利率市场,一旦对利率的乐观预期发生改变,很可能会引发资金“踩踏”,这对股票市场也会形成不利影响。

    4、没有“合力”的市场,仅靠单一“外力”难以改变中长期“慢熊”的趋势,我们2月初以来看“熊市反弹”,但现在开始担心“熊市反弹”已接近尾声。首先,我们认为“慢熊”是由“熊市反弹”和“阴跌”两部分组成,并且从2月初以来一直强调市场进入“熊市反弹”期(详见报告《进入难得的“喘息期”,趁机调整仓位和结构》,2016-2-12》)。但从历史经验来看,一轮“熊市反弹”很难能持续两个月以上,反弹幅度也很难超过20%,因此预计目前市场反弹的时间和空间已经不多了;其次,根据我们和机构投资者的交流,目前考核相对收益的公募基金仓位基本维持在80%左右的中性水平,而考核绝对收益的基金专户和私募基金都已有明显的加仓(很多专户仓位已从0%~30%加到了60%以上,很多私募仓位已从10%~20%加到了30%以上),仅靠存量资金要再进一步加仓的空间已经不大了;最后,上文提到的通胀率和利率风险,目前还并没有引起投资者的充分重视,容易形成预期差——投资者普遍认为3、4月即使通胀上行,也是由于去年低基数造成的,5月以后通胀压力就会下降。但目前来看,造成CPI上行的核心驱动因素是肉禽和蔬菜,其中猪肉价格已经创新高,但能繁母猪存栏量却在创新低,这说明本轮“猪周期”中的农民补栏意愿极低,新增供给难以在短期释放,这可能使肉禽“刚性价格”的持续时间超预期。

    5、行业配置:“稳增长”虽然无法提升市场风险偏好,但却会带来某些行业的实质性景气改善,我们建议关注“稳增长”与“低估值”的交集行业:建筑装饰、环保、白酒、金融服务。虽然我们认为“稳增长”无法提升市场风险偏好,但是近期“稳增长”政策的加码已是既成事实,并且也会实实在在地改善那些直接和“稳增长”相关行业的景气程度。在他们中间再挑选出一些估值比较低的行业,那就会成为接下来的“慢熊”中最好的攻防兼备品种。我们建议关注建筑装饰(基建加码直接受益,绝对估值接近历史底部)、环保(PPP模式推广直接受益,绝对估值接近历史底部)、白酒(基建加码改善需求,供给端也在改善,估值接近历史底部)、金融服务(稳增长需要金融支持,“债转股”后续政策有望改善银行坏账率,估值处于历史底部)。

    2本周主要变化

    2.1 中观行业

    下游需求

    房地产:Wind30大中城市成交数据显示,截至2016年4月8日,30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨49.18%,相比上周的47.15%小幅上涨,30个大中城市房地产成交面积月环比下跌0.67%,月同比上涨71.39%,周环比下跌27.68%。

    中游制造

    钢铁:节后全国钢材现货市场迎“小高峰”,钢材价格走强。螺纹钢含税均价本周涨5.17%至2440元,冷轧板含税均价涨1.12%至3256元。本周钢材总社会库存下降5.08%至1051.63万吨,螺纹钢社会库存减少5.83%至519.55万吨,冷轧库存跌0.18%至121.59万吨。钢铁毛利率本周均上涨,螺纹钢涨3.57%至6.72%,冷轧涨0.59%至0.71%。截止4月8日,螺纹钢期货收盘价为2196元/吨,较上周上涨0.14%。

    水泥:本周全国水泥市场价格环比继续上扬,幅度为0.86%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨1.26%至255.3元。其中华东地区均价环比上周涨2.23%至262.14元,中南地区涨0.32%至261.7元,华北地区保持不变为226.0元。

    化工:本周化工品价格微涨,价差涨跌相当。国内尿素跌2.71%至1334.29元,轻质纯碱(华东)跌0.61%至1396.43元,PVC(乙炔法)跌0.40%至5391.43 元,涤纶长丝(POY)跌0.94%至6807.14元,丁苯橡胶涨7.01%至11342.86元,纯MDI涨0.81%至15121.43元,国际化工品价格方面,国际乙烯跌0.37%至1155.71美元,国际纯苯跌0.71%至628.57美元,国际尿素涨4.49%至189.43 美元。

    上游资源

    煤炭与铁矿石:本周铁矿石价格微跌,铁矿石库存增加,煤炭价格微涨,煤炭库存下降。国内铁矿石均价跌0.64%至456.30 元,太原古交车板含税价稳定在560.00 元,秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨0.26%至 383 元;库存方面,秦皇岛煤炭库存本周减少7.64%至 422.34 万吨,港口铁矿石库存增加1.30%至10072 万吨。国际煤价方面,截止2016年4月6日澳大利亚BJ动力现货价稳定在 52.8 美元。

    国际大宗:WTI本周涨7.96%至 39.72 美元,Brent涨8.32%至 41.01 美元,LME金属价格指数跌2.77%至2215.90 ,大宗商品CRB指数本周涨1.79%至 171.04 ;BDI指数本周涨19.78%至539.00 。

    2.2股市特征

    股市涨跌幅:上证综指本周下跌0.82%,行业涨幅前三为电气设备(2.17%)、综合(1.64%)和汽车(1.56%);涨幅后三为银行(-1.59%)、国防军工(-1.59%)和非银金融(-2.60%)。

    动态估值:本周A股总体PE(TTM)从上周19.58倍下降到本周19.57倍,PB(LF)与上周相同维持在2.04倍;A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周39.38倍上升到本周39.67倍,PB(LF)与上周相同维持在2.71倍;创业板本周PE(TTM)从上周79.95倍上升到本周81.61倍,PB(LF)从上周6.19倍上升到本周6.24倍;中小板本周PE(TTM)从上周55.31倍上升到本周55.80倍,PB(LF)从上周4.45倍上升到本周4.49倍;A股总体总市值较上周下降0.27%;A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升0.23%;必需消费相对于周期类上市公司的相对PB与上周相同维持在1.80;创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周6.78上升到本周7.00;创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周4.25上升到本周4.35。

    基金规模:本周新发混合型基金份额为67.06亿份,相比上周的82.11亿份有所减少; 本周基金市场累计份额净增加118.37亿份,上周为净增加95.88亿份。

    RQFII折溢价数据:本周我们统计的四只RQFII加权平均溢价率为-0.57%,相比上周的-0.53%略有下降。

    活跃交易账户比:本周活跃交易账户比为17.22%,较上周的19.05%略有下降。

    融资融券余额:截至4月7日周四,融资融券余额8889.86亿,较上周上升1.70%。

    新增A股开户数:中登公司数据显示,截至4月1日新增投资者数量46.61万,相比之前一周的53.41万略有下降。

    证券市场交易结算资金:截至4月1日,证券市场交易结算资金余额1.59 万亿,相比之前一周减少7.78%。

    限售股解禁:本周限售股解禁78.8亿,预计下周解禁147.56亿。

    大小非减持:本周A股整体大小非增持13.39亿,本周减持最多的行业是传媒(-9.83亿)、非银金融(-2.69亿)、机械设备(-1.35亿),本周增持最多的行业是商业贸易(30.88亿)、纺织服装(9196.41万)、化工(162.1万)。

    AH溢价指数:本周A/H股溢价指数上涨为136.03,上周A/H股溢价指数为133.66。

    2.3 流动性

    央行本周共进行4笔逆回购,总额为1200亿元;本周共5笔逆回购到期,总额为3950亿元;本周公开市场操作净回笼2750亿元资金。截至2016年4月8日,R007本周下跌48.43BP至2.37%,SHIBR隔夜利率下跌3.7BP至1.98%;长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降,长三角下跌5BP至2.90%,珠三角下跌5BP至2.95%;期限利差本周下跌0.77BP至0.75%;信用利差涨2.25BP至0.80%。截止2016年4月1日,温州民间借贷利率(月息)稳定在1.45%。

    2.4宏观经济

    外汇储备:中国官方公布3月外汇储备为32125.8亿美元,高于前值32023.2亿美元和预期值,为去年11月以来的首次上涨。

    2.5海外

    美国: 美国商务部周一公布2月耐用品订单终值月率为-3.0%,低于前值-2.8%,低于预期-2.8%;美联储周一公布3月就业市场状况指数为-2.1,高于前值-2.4;美国商务部周二公布2月贸易帐亿美元为-470.60,低于前值-458.82,低于预期-462.0;美国能源部下属能源信息署周三公布上周EIA原油库存变化万桶为-493.7,低于前值229.9;美国劳工部周四公布美国上周季调后初请失业金人数万人为26.7,低于前值27.6,低于预期27.0;美国商务部周五公布2月批发库存月率为-0.5%,低于前值-0.2%,低于预期-0.2%。

    欧元区:欧盟统计局周一公布2月生产者物价指数年率为-4.2%,低于前值-2.9%,低于预期-4.0%;欧盟统计局周二公布欧元区2月零售销售月率为0.2%,低于前值0.4%。

    日本:日本财务省周五公布2月季调后经常帐亿日元为17335,高于前值14924,高于预期15719。

    本周海外股市:标普500本周跌1.21%收于2047.6点;伦敦富时涨0.95%收于6204.41点;德国DAX跌1.76%收于9622.26点;日经225跌2.12%收于15821.52点;恒生跌0.63%收于20370.4。

    3下周公布数据一览

    下周看点:中国3月经济数据及第一季度国内生产总值;美国3月生产者物价指数、3月零售销售

    4月11日周一:中国3月工业生产者出厂价格指数、3月居民消费品价格指数

    4月13日周三:日本3月国内企业商品物价指数;美国3月生产者物价指数、3月零售销售、上周EIA原油库存变化

    4月14日周四:欧元区3月调和消费者物价指数终值;美国3月未季调核心消费者物价指数、 3月未季调消费者物价指数、上周季调后初请失业金人数

    4月15日周五:中国1-3月规模以上工业增加值、第一季度国内生产总值;美国2月外资净买入公债

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    责任编辑:郭亮

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