国泰君安：中东黑天鹅起飞 对资本市场影响几何？

一周关键词

中东黑天鹅

伊朗精锐部队“圣城旅”指挥官在美军空袭中罹难，国泰君安宏观团队第一时间发布报告，认为特朗普在大选选情和弹劾双重压力下，在中东会延续对伊强硬政策，而苏莱曼尼的遇袭会更加激起伊朗对美敌对情绪。

但冲突是否持续升级，更多取决于伊朗的应对策略，可从如下方面观察：支持地区反美势力、扩展地区影响力；发展核力量和弹道导弹以及强化在海湾的军事力量等。与此同时，伊朗近些年受美国制裁经济不断下滑，缺乏对美强硬的经济根基。

在资本市场影响方面，美伊冲突持续升级对原油供给端造成影响，是油价短期会否持续上涨的重要因素，但过高油价并不符合美国在中东利益的通盘考量。

根据国君石油石化团队的观点，“预计全年布伦特原油价格中枢落在65-70美元/桶之间，中枢高于2019年。全年原油价格走势呈现两头高，中间低的状态。一季度总体价格偏高”。

尽管美国通胀预期有所修复，但仍较疲弱，库存高企、私人设备投资不确定性较高性，美联储货币政策不会贸然转向。

上世纪90年代以后，发达经济体基本没有持续通胀，“中东地缘紧张—油价持续上升—通胀走高—货币政策收紧—股市下跌”的逻辑线缺乏支撑。反之，中东地缘紧张后，油价、美股、黄金更多同时录得正收益；美元、美债下跌；美伊关系紧张年份，美股往往表现较好。

“预防式”宽松周期开启

央行宣布于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。而在年前的12月28日，央行公布了存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR有关事宜。

在通胀即将高企、经济积极现象增多的背景下，央行依然采取宽松的货币政策，国泰君安宏观团队认为这意味着货币政策基调从2019年“中性偏紧”向“中性偏松”的转变，“预防式”的宽松周期或将开启。

上个周末，国泰君安宏观、银行和房地产研究团队分别对此次贷款利率定价转锚的含义、亮点和影响进行了探讨。

当前经济企稳迹象虽然越来越明显，但需求端的数据还有待观察和验证，此次央行选择全面降准而非通过MLF、OMO等工具，国泰君安宏观团队分析原因主要是在2019年12月中央经济工作会议后，2020年要保“小康底”对政策的约束越来越强。

降准后，将释放约8000多亿元长期资金来支持专项债发行、春节流动性需求和年后企业缴税需求。经济方面，将会降低银行成本，增强货币传导能力，缓解小微、民企融资，同时支撑权益市场中枢向上抬升，股票市场有望延续春季躁动行情，2020年开年的政策开门红更加值得期待。

展望未来，国泰君安宏观团队预计货币政策将呈现三个特点：

一是货币政策或呈现多样化，将更加依赖经济数据。若数据持续恢复，则货币政策操作有限；而一旦下行压力再启，货币政策将很快进行反应。

二是政策将继续推进降低实体经济融资成本，进一步推进贷款挂钩LPR将是2020年的工作重点之一。

三是推进中小银行改革。今年以来，包商银行事件爆发，短期看，对中小银行存单发行等负债端融资造成了一定的负面影响，但长期看有利于化解中小银行同业扩张过快的风险，推动其业务回归本源，而中小银行对于中小企业融又尤为重要。

总体来看，2020年下半年货币政策空间将会更大。从时点看，上半年在通胀制约下，降息空间或为1次；下半年，在通胀中枢回落叠加经济不确定性加大的背景下，降息空间或达2次；此外，结合资管新规的执行情况，2020年下半年或需降准（包括定向降准）1次。

固收专题．新政出台

2019年12月27日，央行公布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（征求意见稿）》。同日下午，央行官网公布了由央行、发改委和证监会联合起草的《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知（征求意见稿）》。

两则《通知》所针对的对象和意义各不相同。对于前者，通过与2018年9月28日公布的《商业银行理财业务监督管理办法》相对比，国泰君安固收团队认为此次短期理财监管新规细节较为严苛，是完善资管新规框架的重要举措，对债市整体冲击有限，结构上更利好利率和高等级信用；而后者的作用是为了加快完善债券违约处置机制，促进公司信用类债券市场健康发展。

本次《通知》的出台标志着民企信用风险的化解进入新的阶段，固收团队预计2020年民企国企的利差可能会小幅收窄，虽然民企板块债券的投资依然面临很多限制，风险偏好难以趋势性抬升，但地产债作为民企板块中的核心资产，有望迎来机会。

▼19年民企国企利差持平，并未继续走阔

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

行业研究

非银：新修证券法落地

2019年12月28日，常委会第十五次会议审议通过了新修订的证券法，新证券法将于2020年3月1日施行。

此次证券法核心修改了五个要点，一是明确全面推行注册制，二是设立信息披露、投资者保护两个专章，三是放松公开发债条件；四是明确“资产支持证券、资管产品发行、交易的管理办法，由国务院依本法原则规定；五是明确域外适用“长臂管辖”。

国泰君安非银金融团队认为新修证券法对注册制的推行和公开发债的放松对提升上市公司质量意义重大，同时将利好券商投行收入长期增长，尤其更加利好龙头券商。

对于非银领域的另一重要子板块保险业务，通过总结11月保费数据，非银团队看到行业原保费累计增速持续放缓，而寿险单月保费小幅回正。通过对寿险公司传统激励手段和渠道发展模式进行分析后，非银团队认为在人力红利消失的当下，寿险公司应当适度减少一次性费用投入的占比，同时应逐步提升长期的基本法激励，从而实现高质量代理人的培育与发展。

▼上市保险公司代理人月人均新保保费仍有提升空间（元/人）

数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

农业：转基因玉米获准

年前迎来新政的还有农业，2019年12月30日，农业部发布了《关于慈KJH83等192个转基因植物品种命名的公示》，公告披露了拟批准颁发农业转基因生物安全证书的192个植物品种目录，其中包含两个玉米转基因品种名称。

在贸易摩擦缓和的前提下，美国农产品进口增多是可预见的大趋势，结合国泰君安农业团队的调研，由于玉米疫情和非法转基因玉米的流入，此时放开转基因玉米较为符合国情，有利于保护国内的粮食安全。预计放开后，有技术积累的龙头企业将充分受益，同时2020年玉米现货价格易涨难跌的基本面也将利好上游种业板块。

医药：第二轮带量采购正式启动

2019年12月29日，第二轮带量采购正式启动，将在2020年1月17日开标。通过对比，国泰君安生物医药团队认为此轮整体政策框架与第一批基本一致，只是在中选数量、选省份方式、报价规则等技术细节上有所调整，整体调整方向更趋温和，预计本轮政策对二级市场投资影响相对有限。

而赶在2019年的最后一天，国家药监局公布了首款国产PCV13疫苗的获批消息。根据医药团队的跟踪，目前我国多种具有前景的新型疫苗已完成研发并进入临床后期阶段，预计国产头部疫苗企业将迎来重磅产品获批验证期。

▼PCV13市场空间广阔

数据来源：国家统计局，米内网，国泰君安证券研究 注：存量市场接种按照至少接种1剂保守估计

传媒：5G重塑短视频

现阶段，我国短视频月活用户数已达8.2亿，在互联网时间红利消退的背景下持续抢占用户时间份额，随着5G时代的到来，短视频和直播的分辨率和用户体验将会得到极大提高。国泰君安传媒团队分析在KOL及MCN等环节有布局的公司望充分享受行业快速增长及技术革新带来的双重红利，实现盈利能力与估值的双重提升。

▼短视频月活跃用户持续增长

数据来源：QuestMobile，国泰君安证券研究

食品饮料：白酒新周期

通过跟踪2019年年底各大酒企的经销商大会，国泰君安食品饮料团队观察到各大酒企2020年均强调发展质量，其中全国性龙头的重点在于强化发展质量，重视发展品质，而区域龙头则侧重紧抓发展红利，结构升级和区域拓展并举。

岁末年初，通过复盘白酒四十载沉浮和拆分白酒行业的量价驱动因素，食品饮料团队针对未来白酒需求、竞争格局、周期性等关键问题进行了探讨。结论认为未来白酒消费总量长期保持平稳趋势，出现大幅波动的概率相对较小，产品结构升级引导的价格周期是主导白酒发展的大趋势，白酒将进入结构周期，以茅台等为代表的高品质白酒将遵循边际定价，财富分化和消费分层的趋势将为产品结构升级打开空间。

▼白酒行业四起三落

数据来源：国家统计局、中国酒业协会、Wind、国泰君安证券研究

计算机：复盘声控巨头的沉浮

在Siri问世后，IT巨头们无不加快了对于智能语音的探索步伐。通过从技术和数据两个角度对IT巨头们的深入分析，国泰君安计算机团队发现当前Siri背后的声控公司Nuance发展已陷入停滞，而来自中国的科大讯飞无论B端业务还是C端业务，均将其语音能力在场景化程度较高的赛中精准落地，值得关注。

▼IT巨头在某领域赶超行业龙头的示意图

数据来源：国泰君安证券研究

煤炭：供需维持宽松

基于国泰君安宏观团队对当前宏观层面在贸易摩擦、财政、货币、房地产、改革等5个方面超预期的判断，国泰君安煤炭团队认为煤炭下游钢铁、建材、火电需求增速将保持平稳，其中火电增速存在较强边际改善预期，在供给侧改革政策转向加速先进产能释放的新阶段，行业供需格局有望维持宽松格局。

▼预计2019-2020月动力煤供需重新转向宽松阶段

数据来源：Wind、国泰君安证券研究

交运：一季度展望

不同于煤炭行业对于全年的展望，国泰君安交运团队主要是站在当下时点，对航空、快递和大宗供应链的一季度投资策略进行了梳理。

2019下半年航空盈利周期已开始上行，但股价仍受制于市场的低风险偏好，交运团队预计一季度航空业盈利的改善将持续，建议积极布局，把握板块性超额收益机会；而快递行业在年初未确认行业增速超预期之前，预计一季度快递的情绪周期保持下行趋势，板块超额收益尚需等待；大宗供应链则是继续看好建发股份（600153.SH）。

▼三大航主业利润2019下半年同比料将显著改善

数据来源：国泰君安证券研究 注：2019年四季度数据为国泰君安证券预测

个股研究

个股

本周国泰君安研究团队共覆盖13只个股，其中对华宝股份（300741.SZ）和东南网架（002135）两家公司进行了首次覆盖；对国投电力（600886.SH）和长江电力（600900）的资产变动进行了跟踪点评，上调了山西汾酒（600809.SH）的目标价。

首次覆盖

华宝股份（300741.SZ）是我国的香精龙头，得益于烟草用香精营收占比较高，公司毛利率水平显著高于同行。通过对我国香精行业的市场规模和竞争格局的研究测算，国泰君安食品饮料团队认为随着加热不燃烧行业的规范试点和烟用香精用量的提升，公司业绩有望得到进一步驱动。首次覆盖，给予“增持”评级。

同样拥有龙头地位的还有东南网架（002135.SZ），在政策支持及行业变革的大趋势下，公司在技术资质、品牌质量、营销网络、项目经验等方面均具备明显优势，国泰君安建筑团队在对其首次覆盖时，同样给予“增持”评级。

重大事项点评

同属公用事业行业的国投电力（600886.SH）和长江电力（600900.SH）分别通过出售和收购实现了公司资产和管理的优化。

12月27日，国投电力（600886.SH）公告与中煤能源签订了《产权交易合同》，同意以18.09亿元的价格转让公司持有的五家电厂的股权。12月31日，长江电力公告称公司收购了金中公司23%股权。

对于前者，国泰君安公用事业团队经过核算，认为此次出售价格估值高于行业平均水平，对公司2020年业绩将产生6亿左右积极影响；

而后者的收购，估值合理，长期看符合长江电力的长期发展战略，有助于提升现有电站的利用水平，同时未来有望对公司贡献稳定投资收益。对两家公司均维持“增持”评级。

上调目标价

山西汾酒（600809.SH）自2017年开始混改，到2019年年底，国改圆满收官。当前公司建立了现代企业制度，推动了酒类资产上市，引入了战略投资，基本消除了关联交易。展望2020年，国泰君安食品饮料团队认为公司的国改红利有望持续释放，高端青花系列有望再取新突破，参考行业估值中枢，给予目标价上调。

维持评级

此外，国泰君安各研究团队还对今世缘（603369.SH）、中青旅（600138.SH）和明阳智能（601615.SH）进行了更新推荐，均维持了前期目标价和评级。