中信建投证券：社融信贷符合预期 逆周期调节继续宽松

简评

1、M1、M2增速均有所上升

截至2019年12月末，M2余额达198.65万亿元，同比增长8.7％，增速环比上涨0.5个百分点；M1同比增长4.4％，增速环比上涨0.9个百分点。M1、M2增速均有所上升。

展望1月，随着地方政府债额度下发，年初降准叠加3000亿MLF操作，增速将继续保持高增长。

2、新增社融21030亿，符合我们预期

12月，社融新增21030亿元，环比和同比分别多增3483和1719亿元，从同比数据来看，表内信贷和表外融资均有所改善。

12月，表内信贷部分新增10770亿元，环比少增2863亿元，同比多增1488亿元。

12月，表外融资合计减少1456亿元，环比多减395亿元，同比少减219亿元。其中，委托贷款减少1316亿元，环比多减356亿元；信托贷款减少1092亿元，环比多减418亿元；未贴现银行承兑汇票增加951亿元，环比多增380亿元。

表外融资同比数据小幅改善，我们认为随着影子银行业务逐渐得到规范，其存量风险出清之后，新增表外融资可以由负转正。

12月，直接融资合计增加3058亿元，环比和同比分别少增162和968亿元。其中信用债融资增加2625亿元，环比少增70亿元，股票融资增加432亿元，环比少增92亿元。此外，地方政府专项债融资规模增加3738亿元。

展望20年，我们可以看到社融将改善的有利因素：一是LPR定价将继续下降，实体企业融资成本有望下降，将边际带来更多的信贷需求；二是2020年是全面建成小康社会的最后一年，应有的财政刺激可期，年初已经进行全面降准和3000亿MLF操作，但规模仍然有所欠缺，预计未来还将会有降准降息叠加公开市场操作；三是专项债发行节奏提前，额度有望扩大。

3、新增信贷11400亿元符合我们预期，好于市场1万亿的预期

12月，人民币贷款规模新增11400亿元，环比少增2500亿元，同比多增600亿元。其中贷款从短期向中长期化的趋势更加明显，无论是企业和居民部门，均增大新增贷款中中长期贷款的比例，主要因为在LPR下行周期，为了防范利率风险，银行纷纷提高资产的久期，预计重点投放的对公领域是基建、高端装备制造业、服务业等，个人领域则是利率不下行的房屋抵押贷款和利率较高的消费类贷款。我们判断这种趋势20年将延续。

12月，企业贷款增加4244亿元，环比和同比分别少增2550和489亿元；其中，短期企业贷款增加35亿元，环比少增1608亿元，同比多增825亿元；中长期企业贷款增加3978亿元，环比少增228亿元，同比多增2002亿元；票据融资增加262亿元，环比和同比分别少增362和3133亿元。票据融资在12月有所减少，一是因为11月银行为完成贷款规模任务，部分选择增加票据贴现的方式，在12月确定完成任务的情况下票据贴现规模减少，同时11月的票据投放拉低了收益率，12月继续增加贴现规模的经济效益减弱，贴现随之减少。

12月，居民贷款增加6459亿元，环比少增372亿元，同比多增1955亿元。其中，短期居民贷款增加1635亿元，环比少增507亿元，同比多增111亿元；中长期居民贷款增加4824亿元，环比和同比分别多增135和1745亿元。中长期居民贷款主要增加为房屋贷款，一是房贷利率在利率下行环境几乎不受影响，银行端增加投放，二是目前落户政策开始放松，商品房四限政策也有所松动，商品房消费需求上升。

此外，12月，非银部门贷款增加511亿元，而上月为净增加274亿元。

在政策托底经济的大环境下，我们预计2020年新增人民币贷款规模将达到19万亿，同比增长12.5％左右，而且预计在上半年信贷投放占比达到60％，而且1季度投放规模居多。我们判断：1季度是2020年业绩的高点。

4、11月存款新增5995亿元，环比少增7105亿元

12月，人民币存款增加5995亿元，环比少增7105亿元，同比多增5079亿元。在结构上，居民和企业在年末通常会回收部分投资和应收账款，并减少投资投放，同时在理财收益率下滑，叠加对新年初理财开门红收益增加的预期下，将资金转为存款，造成居民和企业存款增加。而财政存款年末突击消化本年预算，环比降幅迅速扩大。

其中，居民存款增加15246亿元，环比多增12780亿元；企业存款增加16037亿元，环比多增7381亿元；财政存款减少10786亿元，环比多减8335亿元；非银存款减少5572亿元，而上月为净增加6979亿元。

5、投资建议：

12月信贷1.14万亿，19年4Q合计新增规模3.24万亿，同比18年4Q增长7％。相比之前预计4Q信贷同比负增长，已经是超预期。本周，MLF新增操作3000亿，但利率维持3.25％，我们预计虽然MLF利率未降，但1月LPR将下降5bp，一是12月LPR维持稳定，1月需要有所下降，来在年初较早深化逆周期调节，降低实体经济融资成本。

展望2020年，监管层要求要继续强化逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度，在地方债额度提前下发，额度有望扩大，财政刺激因全面建设小康社会目标必不可少的情况下，2020年信用将持续宽松，社融将继续改善。

我们对银行股的观点是：看好。

（1）核心逻辑。存量风险下降驱动银行股的估值修复；而且，存量风险降幅大于风险增量，上市银行3季度显性不良率环比下降；同时，存量贷款定价基准转换以及LPR持续下调，将降低长端利率，提升资产品质，强化估值修复。

（2）短期催化剂和短期负面事件。催化剂：1季度确定成为全年业绩的高点；全面降准政策落地。短期负面事件：股份制银行年报业绩低于预期，主要是因为逾期60天贷款计入不良，信用成本提高，且12月信贷规模有适当控制。

（3）估值低。目前银行股2020年PB为0.73，估值在历史低位。