转债市场或面临风格切换 大盘、价值转债有望逐步占优

　　转债市场或面临风格切换——固收专题-20220901

　　2022年4月末以来，转债跟随正股反弹，于2022年8月17日中证转债指数达到反弹高点430.68点，较4月26日低点上涨12.04％；而正股在2022年7月4日达到反弹高点后，进入震荡状态；内部结构上成长价值、大小盘分化，小盘、成长占优，尤其是正股为国证2000的中小盘、成长风格的个券明显跑赢正股为上证50、沪深300的个券。市场仍然在担忧稳增长，对经济预期较低。

　　我们认为近期转债风格或将切换，大盘、价值转债或将逐步占优。

　　1、转债风格分化极致，或面临均值回归

　　首先，风格分化较为极致，大小盘、价值成长之间的估值已经分化较大，可能面临估值的均值回归。以转债的正股所在指数来看，截至2022/8/31国证成长PE为20.74X，处于2015年以来32.87％分位数，而国证价值PE仅为7.07X，处于2015年以来1.02％分位数；国证2000PE为41.71X，处于2015年以来49.76％分位数，而沪深300PE仅为11.78X，处于2015年以来15.76％分位数。大盘价值标的估值具有向均值回归的动力，后续随着基本面向好，大盘价值个券的向上弹性或更强。

　　2、风格分化或不可持续，稳增长时期蓝筹占优

　　其次，风格分化或将是不可持续的。如果是经济进一步下行，那么市场整体基本面向下，小盘成长失去了进一步上涨的基本面基础，市场整体或将表现较差，风格分化不可持续。如果经济增速能够企稳上行，在稳增长阶段，大盘价值表现大都占优，此时风格切换，分化不可持续。

　　在历史上稳增长时期，价值蓝筹大都占优。当经济开始复苏，稳增长逐渐见效，与经济周期密切相关的价值板块容易出现系统性的预期改善，此时价值型个券易跑赢成长型个券。例如2016-2017年股市慢牛，供给侧改革淘汰落后产能，优化资源配置，经济开始回暖，工业企业利润回升，经历2015年创业板牛市后，价值风格再次回归，2016-2017年以沪深300为代表的价值风格跑赢以创业板为代表的成长风格。再如，2020年3-7月疫后复苏，2020年2月新冠疫情发生，股市大跌，经济下行较快，而后宽松的货币政策和财政政策接踵而至，经济开始复苏，稳增长见效，2020年3-7月份价值跑赢成长。

　　3、蓝筹转债阶段占优，市场或面临风格切换

　　当前价值成长、大小盘风格背离已较大，风格收敛可能出现两种情况，大盘价值个券上涨或者小盘成长下跌。近期以转债50为代表的大盘价值转债跑赢中小成长转债，中小成长转债近期持续调整，大盘价值转债明显抗跌，调整较小。转债的风格现在或将是一个风格切换的关键时点，随着稳增长逐步见效，大盘价值转债可能会有所表现。

　　随着经济企稳回升，转债市场或面临风格切换，大盘价值转债估值较低，正股为上证50、沪深300的相关大盘、价值转债或将占优。

　　风险提示：经济增长不及预期；疫情影响超预期；市场变化超预期。