贝莱德：印度之于新兴市场 就像美国之于发达市场

本文来自：路闻卓立

收益率曲线要连续出现10天以上的逆转，才是可靠的衰退信号。本轮周期并未结束。从地域上看，新兴市场和美国是贝莱德激进的资产配置中最大的两个权重。鉴于人口基数和经济基础，印度将成为继中国之后，长期增长的一个新兴市场国家。

附件为英文原文|Blackstone

今年风险资产的上涨让许多人措手不及。投资者曾是净卖方，在配置资本时更青睐防御性资产。然而第四季度市场下跌以来，标准普尔500指数已经涨了20%，信用息差收窄，高收益债投资者的收益达8%。这在一定程度上可以归因于，第四季度大跌之后的反弹，以及美中贸易谈判和美联储转鸽等利好消息。

但市场是敏感的，投资者将不得不面对接下来发生的一切。目前，收益率曲线正处于风口浪尖。收益率曲线的一个重要部分（10Y/3M）最近发生了逆转。然而这种息差倒挂必须连续10天以上，才能产生可靠的衰退信号。在这种情况发生之前，或者10Y/2Y部分的曲线反转之前，我们不认为这意味着这个周期的结束。

企业利润也是投资者担忧的一个主要原因。利润放缓或直接下滑可能会增加风险资产的波动性，尤其是在贸易决议和美联储（Fed）因素已充分反映的情况下。企业盈利增长放缓的现实，以及与上年同期的艰难比较，将使市场在短期内难以进一步上涨。

然而，在最近的一份市场观察报告中，我们得出的结论是，任何因利润衰退而导致的风险资产疲软，都应被视为一个较长期的买入机会。利润受到如此严重的压力已经有一段时间了，我们已经连续八个季度实现了两位数的利润增长。因此，值得记住的是，利润和经济运行的增速不同。

换句话说，今年的盈利增长将大幅放缓。我们甚至可能看到盈利衰退，大约为两个季度的盈利同比负增长。然而，业绩衰退并不必然意味着经济衰退即将来临。大约有40%左右的时间，当整体经济继续扩张时，利润会出现收缩。在我们观察到更多指标之前，我们仍然相信，经济扩张将为企业盈利复苏提供足够的时间。

聚焦新兴市场

新兴市场和美国是我们激进的资产配置中最大的两个权重。我们看好新兴市场的论点，取决于去年的“逆风”变成今年的“顺风”。

在2019年，新兴市场去年面临的任何风险几乎不会重现，估值更具吸引力，增长率保持不变。

美联储暂停加息，今年将停止收缩资产负债表；与中国的贸易战很可能在短期内有一个有利的解决方案；美元将在2019年企稳；土耳其和阿根廷的外债危机似乎是孤立的事件，而不是蔓延。

2019年，全球央行的宽松政策也将使新兴市场受益。美联储（Fed）、欧洲央行（ECB）和中国央行（PBoC）已重新转向中性或直接宽松模式。

此外，美元可能成为新兴市场强劲表现的抵消力量。2017年，当美元疲软时，新兴市场的表现优于美国。2018年，当美元走强时，新兴市场表现落后。2019年，我们预计美元将企稳，这应该会提振经济表现。美元走弱减轻了新兴市场央行加息的压力，创造了一个良性循环。

我们看好新兴市场亦是源于其估值，相对于美国和其历史平均水平，新兴市场估值相对较低。新兴市场目前的市盈率比1995年以来的历史平均水平低近两个百分点，比全球金融危机以来的平均水平低一个百分点。按这两种标准衡量，标准普尔指数都相对较高（见下图）。

印度：新兴市场逆势增长的故事

对新兴市场进行更深入的研究表明，新兴市场最亮丽的增长故事，似乎也是最为经典的反向投资故事之一。

2018年，投资者从印度股票基金中撤出了15亿美元。与之相比，多元化新兴市场股票基金和中国股票基金的净流入分别为205亿美元和67亿美元。而在固定收益领域，2018年，全球新兴市场基金净流入287亿美元，而印度基金净流出305亿美元。

有趣的是，考虑到印度股市的历史表现，它并没有像中国或更广泛的新兴市场那样受到那么多的青睐。2018年，印度是少数几个没有经历股市大幅下跌的主要经济体之一。以本币计算，印度去年的股市上涨了1%，而中国和新兴市场的股市则分别下降了19%和14%。但长期的历史记录是清晰的：在整个周期内，印度的表现始终强于中国和新兴市场。

我们承认，印度市场仍处于初级阶段。其国内上市公司的市值只有2.3万亿美元，大约是中国的四分之一，是美国的7%。

中国的转型是印度的模板

中国与印度的情况形成了有趣的对比。在2005年前后，中国的经济规模和人均收入与今天低基数的印度相似。在接下来的十年里，中国经济增长了三倍，4亿人摆脱了贫困，创造了历史上最大的中产阶级之一。今天，中国的人均名义收入是8600美元。中国经济增长计划尚未完成，其迅速壮大的中产阶级和强劲的生产率增长引人注目。

虽然印度可能落后了10年，但它正朝着同样的方向快速前进。在我们看来，它将是未来几年最亮的新兴市场之星。

印度是全球经济增长最快的主要经济体，通货膨胀相对温和。布鲁金斯学会的一份报告称，下一批十亿级的富豪有88%将来自亚洲的中产阶级，其中36%来自印度。

印度的人口护城河

人口结构是印度的经济护城河，使其成为新兴世界最具吸引力的长期投资之一。这个国家拥有全球最多的青年人口，超过60%的人口年龄在35岁以下。在未来十年，这将转化为世界上最大的劳动力市场——估计有10亿人年龄在15到64岁之间。

印度的劳动力也将越来越精通英语。估计有1.25亿印度人说英语，数量仅次于美国。印度的劳动力将继续接受教育，特别是在科学、技术、工程和数学教育。

印度的服务出口是另一个不同之处。其他新兴市场国家将低成本制造业视为竞争优势，但印度出口服务的速度几乎是商品出口速度的两倍。与传统的低成本制造业相比，服务业更难搬迁。

短期风险存在：选举、油价

即将到来的选举是印度主要的关注点。在4月11日开始、5月结束的选举中，20多个反对党联合起来挑战印度总理莫迪（Narendra Modi），这是一个罕见的政治团结迹象。莫迪的政策使得政府政策更加透明，法制更加健全，商品和服务税收结构更加现代化，因此他在大企业中的支持率仍然很高。

然而，有许多小企业主传统上是在影子经济中经营的，他们拒绝改革的决心不可低估。

油价对印度高度消耗能源的经济构成了风险。能源价格上涨将对印度的财政赤字产生负面影响，并因其对石油进口的依赖而加剧通胀压力。这也会给印度的微型、中小型企业带来负担，据估计，这些企业占印度制造业总产出的33%以上，雇佣了1.11亿多人。

这些公司通常使用低效的技术和设备，因此消耗了更多的能源。农业部门的补贴也是影响提高能源效率的自然动力的另一个因素。总的来说，经营不善的业务会大量增加，而长期损害生产力。

印度是一个新兴 但坚定的主题

对贝莱德来说，印度一直是一个坚定的主题，而且也已经取得了回报。近年来，印度一直是我们私人股本投资组合中表现最佳的地区之一。我们的私人股本和房地产基金在印度的投资总额接近100亿美元。我们的房地产平台在印度雇佣了130多万人，我们是印度最大的商业房地产拥有者，拥有超过1.2亿平方英尺的房产。自2005年以来，我们的私募股本集团在印度的投资组合包括26家公司，投资总额约为50亿美元，员工总数约20万人。

散户投资者可能并不了解印度股市的全部走势。在有关未来几年全球经济领导力的讨论中，美国和中国受到最多关注。但重要的是，随着印度成为一个长期增长故事，各种因素结合在一起，投资者必须加快对印度的了解。

人口统计学支持印度。它们将印度与其它新兴市场国家区分开来，使其拥有类似于美国相对于其它发达市场的优势。尽管美国的人口增长率在过去10年有所放缓，但仍好于欧元区所有主要国家和日本，这些国家的人口明显老龄化，劳动力正在迅速萎缩。请记住，长期来看，GDP增长只是劳动力增长和生产率增长的组合。在各自的群体中，印度和美国在这两个因素上的结合最好。