抄底服装板块 我建议你关注美股的耐克（NKE.N）

今天对许多投资者来说，恐怕要长舒一口气，天终于晴了。

今天美元指数掉头，大跌超过1％，美元掉头，各种资产活了。

我关注的服装板块，今天也是涨得喜笑颜开，安踏作为国内体育龙头，大涨14％，牛逼到简直没有朋友，李宁涨了3.77％。

我觉得，今天的这种涨幅，主要是连日暴风雨后的情绪反弹，服装板块今年面临的挑战还刚刚开始，疫情导致的商场流动的下降，奥运会的可能取消，这都会是今年的风险点。

当然，没有风险，没有机会，如果一切都是美好，也不会有如此的价格给大家了。

不过，风险中寻机会，我还是更愿意选那些护城河深深的，已经在几轮周期里证明过自己的企业。

在服装板块里，我最喜欢体育板块，时尚板块是个太难以捉摸的市场，消费者对个性的追求天然阻碍这个行业走向集中，但体育板块就不同了，全球体育服饰公司，几乎用手指头可以数清。而在这些能数清的里面，我最喜欢耐克，今天就来谈一谈这家公司，它已经跌了30％了，好公司被剁30％，即使不买，也应该积极关注一下。

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过往历史

耐克，1967年成立于美国俄勒冈州，是世界上最大的运动鞋服品牌商，主营业务包括设计、开发和销售运动鞋服、配件装备等产品。所有产品的生产都外包给第三方，而且几乎全部鞋服代工厂都位于美国以外。

在20世纪70年代，正是美国反越战时期，借着长跑风潮，耐克获得飞速成长，并于1979年上市。

采纳鲍尔曼教练发明的华夫饼鞋底、航天工程师FrankRudy的气垫鞋概念，标志着它从模仿产品走向科技研发。结合了科技+产品，再加上富有感染力的广告，耐克迅速占领市场，进入黄金十年。营收从1987财年的8.8亿美元上升到1997财年的92亿美元，收入翻了十倍。

20世纪末，耐克和代工厂裕元集团（0551.HK）形成上下游联盟，ZoomAir、shox气柱等新发明也接连诞生。

之后，通过并购，把匡威、Starter等一众企业收入囊中，品牌矩阵得到完善，收入再翻了一番，2008财年186亿美元。

提及耐克的发展历程，少不了要说阿迪达斯。

90年代-21世纪初的十年，阿迪达斯一直处于被动追赶的状态。被路易达孚收购、管理重振、亚洲代工、IPO上市等措施后，才形成逊于耐克的“两强”格局。

这两家公司都是西方实体经济中，能在金融危机后，实现大比例增长的产业代表。2018财年，耐克营收364亿美元，1981-2018年复合增速12.6％。阿迪达斯，2017财年营收212亿欧元，1997-2017年复合增速10％。

在70年代以后，其实还诞生了很多在当时风靡一时的品牌，比如锐步、安德玛、匡威、新百伦。而且在二战后，美国一大批高级时装公司出现、日本设计师崛起，彪马、亚瑟士就诞生在那个时期。但它们在后来的发展中并没有表现出十分强悍的一面。

回顾当代体育产品发展史，曾发生过“第三名”现象，比如2008年金融危机后到2016年的安德玛，持续的时间还没有十年。很重要的原因是科技。

耐克、阿迪达斯每10年就更新一代重大科技投入，随着时代进步，这个时间间隔被缩短。而其他企业可能只是在原来的基础上修修补补。早在20世纪80年代，耐克已经建立了生物力学研发实验室，领先人体工程学方面的研究。

早期对科技研发的重视，是耐克能够长期屹立久安的根本。曾经，它凭借AIR系列打败锐步，成为行业龙头。

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耐克的优势

全球运动服饰市场整体呈现“双超多强”的态势：耐克+阿迪达斯占了全球约19％的市场份额，而其他公司错位发展，也占有一定市场地位。

近年来，市场份额不断向龙头集中。2008年，运动鞋服前五大公司CR5占48％的市场份额，十年后，CR5上升到61％，增长了13PCTs。耐克凭借长期沉淀下来的品牌力、渠道、技术等壁垒，龙头优势会更加凸显。

其次，对品牌商来说，优秀的营销能力必不可少。疫情之下，NBA停摆，欧洲杯、美洲杯也被延期到2021年，东京奥运会也可能被延期。大家都担心起运动服饰品牌会受到的负面影响。

回顾历史，耐克很早就深谙“埋伏营销”策略。

2012年伦敦奥运会，全球经济被“欧债危机”所笼罩。耐克没有花重金去和阿迪达斯争夺奥运会赞助商，而是走了非寻常路。

在电视广告中，安排运动员在全世界各地叫做“伦敦”的地方进行比赛（南非的东伦敦、牙买加的小伦敦、美国俄亥俄州的伦敦、一家名为伦敦的健身馆）。这一系列广告在开幕式期间进行电视播放。

后来，据国外一项网络调查显示，被访的1034名美国消费者中，有37％认为耐克是2012年奥运会赞助商，而仅有24％的消费者知道真正的赞助商Adidas。

渠道方面，主品牌的销售渠道分成经销商销售、直营、全球品牌分部，其中主要是经销商销售、直营。

从近5年的经销商销售和直营情况看，虽然仍以经销商销售为主，但直营占比不断提高。2018财年直营收入104亿美元，占比从2013年20.3％提高到2017年的30.2％。

直营增长的原因主要是耐克近几年来电商销售的增长。这一业务占直营渠道的比例由2013年15％，约占总营收比重3％，提高到2017年的27％，占总营收8％。

与此同时，耐克也抓紧渠道下沉，侵蚀了国产品牌部分市场份额。营销和渠道优势，能够帮助它更快的降低库存压力，更早恢复正常运营。

疫情时期，大家的消费习惯逐渐转移到线上，谁能更好的利用流量，销售潜力不可限量。

耐克很早就和天猫达成合作，在过去几年双十一户外品牌中，耐克排名第一。今年还和Facebook建立了合作关系，旨在促销其限量版运动鞋。双方达成合作之后，消费者可在Messenger应用程序中使用AR技术来体验购物。为更好地采集消费者数据，耐克在今年初收购了纽约消费者数据分析公司Zodiac Inc.。

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怎么看待疫情对它影响？

肺炎最先从中国爆发，从1月23日武汉封城开始至复工，持续超过1个月。在这段时期，全国防控、餐厅关门，购物中心、商场、独立门店全都被迫歇业。渠道商错过了原本的春节销售旺季，产品大量滞销是不可避免的。

自然服饰渠道商会面临盈利能力下降、长期歇业导致的现金流压力增加。从近期其它品牌商采取的措施看，品牌商采取延长货款账期、回收库存等方式帮助渠道渡过难关，自身也面临库存和现金流压力。

虽然2月中旬开始，中国的工厂逐渐复工，但由于疫情防控，很多购物中心还没有开门营业。加上大家对疫情的恐慌，减少出门，线下渠道经营恢复时间被拉长。

好在近年来，春节消费占全年比重逐年降低，2019年前两月占比在17％左右，线上销售对营收下滑起到一定抵消作用。

2月初开始，耐克关闭在中国超过50％的门店，其余地点的营业时间也有所减少。中国一直是耐克最大的增长市场。2014-2019年，中国市场在耐克总营收中所占份额几乎翻了一番，增速领涨北美、EMEA、亚太拉美。

随着疫情全球漫延，公司也宣布美国境内维持关闭状态。加拿大、西欧、澳大利亚和新西兰的所有门店也于当地时间的3月16日关闭至27日。北美是耐克的主要收入来源，占比超40％。

大中华市场和北美市场遇挫对收入影响之大可想而知。

运动服饰不像休闲服饰，季节性影响较低。对线下门店的影响，更多取决于人流。因此，我们按照此前专家预测疫情结束和复工的时间推测，中国市场4-5月逐渐恢复，6月恢复正常。

预计销售压力会持续到2021财年Q4（截至5月），之后逐渐恢复。

在海外疫情还没有大规模爆发前，根据UBS的DCF模型，假设Q4和21财年的现金流量为0，它会使股价降低4％，给予2020年的合理估值近34x。

之后随着疫情漫延，市场恐慌，美股出现史上第五次熔断，耐克股价继续下探。从1月22日至今，耐克股价累计跌幅近33％，PE（TTM）24x，估值回落到十年前的水平。

这个估值水平，对于这样一家品牌企业来说，确实不算贵。不过，考虑当前的环境，也确实没有多少便宜可占。

我觉得，可以密切关注，在目前这个位置上，从今天美元掉头来看，这波流动性冲击应该结束了，这里可能存在反弹。但要说疫情这个事情已经结束了，恐怕还早。

流动性危机解除之后，后面是真正的经济问题，可以关注一下美国每周的失业金申请人数，昨晚是有些冒头了，这可能会成为挑动市场神经的新变量。这些问题的发酵，或许会给耐克一个更好的价格介入。