行业聚焦:FOF风险管理与回撤控制

金融界基金02-1315:37

文章来源:银河证券研究部文章作者:朱人木、王红兵

一、FOF主要风险类型

(一)资产组合风险

FOF 投资标的主要是公募基金,公募基金投资的主要是股票、债券等资产。所以 FOF资产组合风险,可以分成两层来分析。

第一层是 FOF直接投资标的的投资组合风险。第二层是穿透到直接投资标的下一层,到股票、债券这一层。第一层主要基于基金风格的分析,基金之间相关性、协方差的分析。

第二层则跟常见的组合管理系统一样,将 FOF的底层资产合起来,看成一个整体组合。底层资产我们只能通过公募基金的半年报和年报获取,然后分析其详细持仓,来分析 FOF整体的风险特征。

一个比较极端的例子是:一个 FOF产品,投资一些主动基金,而这些穿透分析底层资产,如果跟一个指数差不多,例如中证 800指数,那么耗费两层费用,投资一个指数并不符合经济性原则。

另外一个比较极端的例子是:一个 FOF产品,投资一些主动基金,而这些穿透分析底层资产,发现特别偏某个特定的行业,那么这个 FOF的风险比较集中,管理人需要注意。

(二)运作风险

FOF本身是基金,所以有一般基金的风险。同时,FOF投资标的主要是公募基金,有着与普通基金不一样的风险。

流动性风险:正常申购赎回带来的流动性问题。由于基金的申购赎回效率没有股票、债券直接交易效率那么高,所以FOF的流动性问题比普通基金要重要。

“基金份额持有人递交赎回申请,赎回成立,赎回是否生效以登记机构确认为准。基金份额持有人赎回申请成功后,基金管理人将在 T+7日(包括该日)内支付赎回款项。

如遇交易所或交易市场数据传输延迟、通讯系统故障、银行数据交换系统故障或其它非基金管理人及基金托管人所能控制的因素影响业务处理流程,则赎回款项的支付时间可相应顺延。

在发生巨额赎回或基金合同载明的其他暂停赎回或延缓支付赎回款项的情形时,款项的支付办法参照基金合同有关条款处理。”——以上内容引自基金的招募说明书。

通常,一般基金的赎回到帐时间是 T+2,也就是 T+3可用。而这个时间并不是确定的,合同约束的时间一般是 T+7以内。

(赎回到账时间跟基金、基金公司都有关,这里只是举例说明一般情况)FOF 为了应对日常赎回,需要有特殊的应对机制,一种可行的方法是提高现金类资产的预留,另一种方法是延迟 FOF投资人的赎回款到帐时间。

后一种方法对于投资者的体验并不好,前一种方法会降低 FOF的投资仓位。投资非每天开放赎回基金带来流动性问题,如果 FOF投资一些不是每天开放赎回且不上市交易的基金,如定期开放基金,流动性问题更加严重。

如果投资者赎回量较大,则 FOF产品需要赎回其投资的标的基金,当其投资的是定期开放基金时,则没到赎回起不能赎回,管理人只能赎回其他可赎回的品种,从而影响投资者的投资计划。

(三)FOF风控系统搭建

FOF 层面组合管理系统

规模、业绩指标监控:主要跟踪投资标的的规模、业绩,跟踪规模主要是防止投资比例超过规定,跟踪业绩可以帮助管理人更好的把握其投资标的。

风格分析:风格分析有两种方法,一种是根据历史详细持仓和历史季报中的行业分布。另一种是用数据拟合的方法,分析出基金的风格。

前一种方法更加准确,但是数据比较滞后,后一种方法可以每天跟踪,准确性不如前者。

费率分析:主要分析基金的管理费、赎回费、申购费等,特别注意基金是否有业绩提成,基金有哪几类份额,各种份额的费率情况。

运作方式分析:主要分析基金是否上市交易、申购赎回的时间,是否是定期开放,是否封闭等。

股票层面组合管理系统

主要基于半年报和年报披露的详细持仓数据,进行穿透到底层进行整个组合的风险分析。

主要分析的点有:行业暴露情况:分析其组合在各个行业上的权重与市场权重的差异,分析其风险暴露情况,哪些行业超配,哪些行业低配。

风格暴露情况:分析 FOF产品整体的风格偏大盘还是小盘,是偏向价值还是成长等。

(四)流动性分析系统

由于不同基金的变现时间不一,可以设置变现时间表,分析最快可变现时间表,分析未来 T+1、T+2、T+3…T+n每天的可变现金额。对其投资的基金按照流动性分类,分析其可承受的赎回压力。

二、最大回撤的控制

(一)最大回撤控制方法介绍

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(二)回溯测试

基于沪深 300指数投资的回撤控制

我们假设用这种回撤控制的方法,直接投资指数,根据策略的要求调仓。可以控制回撤在目标范围之内。

图 1:最大回撤控制效果——全区间控制回撤 20%

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表 1回撤控制效果(2011年以来,总回撤控制 20%)

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常用的控制方式有两种,一种是每年控制,另一种是滚动控制回撤。

表 2回撤控制效果(2011年,总回撤控制 20%)

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表 3回撤控制效果(2012年,总回撤控制 20%)

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表 4回撤控制效果(2013年,总回撤控制 20%)

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表 5回撤控制效果(2014年,总回撤控制 20%)

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表 6回撤控制效果(2015年,总回撤控制 20%)

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表 7回撤控制效果(2016年,总回撤控制 20%)

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图 2:最大回撤控制效果——控制 6个月回撤 20%

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表 8最大回撤控制效果——控制 6个月回撤 20%

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图 3:最大回撤控制效果——控制 3个月回撤 20%

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表 9最大回撤控制效果——控制 3个月回撤 20%

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基金优选的回撤控制

基金选择规则:同一类基金,成立满一年,最新规模大于 5亿元。

方法一:按照收益率排序,取前 N只作为投资组合

方法二:按照夏普比率排序,取前 N只作为投资组合。

若第 N只基金的夏普比例为负数,则按照收益率排序,取前 N只作为投资组合。

换仓周期180天。

三、最低净值的控制

(一)CPPI方法

CPPI 策略就是固定比例投资组合保险策略,主要是动态调整风险资产和无风险资产投资比例的策略。

其原理是:当股市上涨时,投资组合价值也上涨,因而风险承受能力增大,投资于风险资产-股票的比例也就增大;

反之,当股市下跌时,投资组合净值也下跌,因而风险承受能力减小,投资于风险资产-股票的比例也就减小。国内一般用来做保本产品,本方法也可以用来保护净值。

(二)警戒线-止损线法

很多基金公司专户产品和私募基金的产品都按照这种方法。

举例如下:净值 0.9为警戒线,到达警戒线股票仓位降到 20以下;止损线 0.8,净值到 0.8则产品终止。这种方法其本质是简化版的 CPPI,但是太粗略,给管理人的调整余地不大。