9月震荡行情或将打破 利率有望向上突破

债市投资策略：周三期货和现货均小幅波动，成交活跃度也有所下降，利率维持震荡行情。即将进入9月，市场面临的因素将会明显增加，比如数据的公布、地方债供给增加、美联储加息、2000亿美元关税等，届时将会打破目前的震荡行情，而我们认为推动利率上行的因素要明显大于推动利率下行因素。因此，未来收益率有望向上突破震荡行情。

震荡行情如何打破？目前利率处于震荡行情，未来将如何打破，后面需要关注哪些点，对利率方向的影响又如何？我们进行简单梳理（1）经济数据公布。8月31日将公布8月PMI数据，作为情绪指标，比较难预测，对市场的影响也相对较小，关键还是要看9月14日公布的经济数据如何，而根据我们跟踪的高频数据来看，8月经济数据将会有所改善，届时经济短期企稳会得到验证，市场对于经济的悲观预期也有望进一步修复。

（2）物价数据公布。9月10日将公布8月CPI和PPI数据，我们预测 CPI同比在2.2%左右，PPI同比在4.3%左右，市场对此也有预期，当然不排除超预期的可能。目前看，年内通胀的压力不会太大，关键要看明年上半年，估计CPI同比最高有望达到3%左右。通胀预期本身是个长期变量，一旦起来，要下去可能需要的时间会比较长，而且不排除一些突发事件使得通胀预期进一步升温。因此，我们认为通胀预期会在未来一段时间制约市场，一旦进一步升温，则会推动长端利率上行。

（3）金融数据公布。8月以来，各个部委都出台了不少宽信用的政策，鼓励放贷。另外，截止目前8月信用债净融资额在2500亿左右，较7月增加超1000亿。因此，我们认为9月12日左右公布的8月金融数据将会有所改善，而金融数据的企稳也意味着经济的企稳。

（4）地方债供给。此前我们估计9月份地方债发行新增债额度约为5400亿，10月发行额度约为3000亿。因此，9月地方债供给压力不容忽视，若未来下调风险权重，则进一步提升地方债配置价值，挤压国债和政金债配置需求。

（5）贸易战。美国将对2000亿美元的产品加征关税，如果顺利，那么美国将在9月20日左右宣布是否确定将要征收关税，如果答案是肯定的，可能2000亿美元商品关税落地时间在10月上旬。若美国确定征收关税，市场会担心对出口的影响，进而加大对经济的悲观预期，同时也可能会造成股市大跌，有利于利率的下行。

（6）股市波动。短期来看，股市继续大跌创新低的可能性不大，未来比较大的不确定性就是2000亿美元的关税问题，若确定征收可能会对股市造成冲击，但考虑到目前市场已有预期，而且股市估值处于底部，若再叠加8月经济企稳，股市不具备再次大跌的基础，对债市的利好也有限；反过来，若短期股市反弹延续，将对债市造成压力。

（7）美联储加息。9月27日美联储将召开议息会议，本次加息基本是板上钉钉的事，不排除国内央行公开市场会跟随。近期中美10年国债利差依旧处于低位，若美债收益率上行，会再次压缩利差，加大国内利率上行压力。另外，美国加息后，人民币贬值压力会进一步加大。

（8）央行加大汇率干预。上周五央行重启“逆周期因子”来稳汇率，导致人民币汇率大幅升值，但近两个交易日人民币又开始贬值，在年内fed还要加息二次的背景下，人民币本身就存在贬值预期，央行要想汇率升值，只能加大市场干预，这可能会导致资金面的收紧。

（9）资金面波动。即将进入9月，我们认为资金面有望小幅收紧，至少不会更松。首先，前面提到9月地方债发行量将会明显增加；其次，9月同业存单到期量将明显增加，约为2.14万亿，较8月增加3500亿，主要集中在上中旬，分别到期8035亿和8414亿；最后，若央行加大汇率的干预，将会导致资金面收紧。

一、债券市场展望: 9月震荡行情将打破，利率有望向上突破

周三债券市场交投不活跃，央行继续暂停逆回购操作，国债期货小幅波动，全体基本收平，现货收益率也小幅波动，利率基本持平前一交易日。对于后期，需要关注：

震荡行情如何打破？上周以来，利率债进入小幅震荡模式，10年国债和国开收益率分别围绕3.6%和4.3%的平台波动，10年国债收益率的波动率也是明显下降至低位，未来波动率肯定会起来，至于方向是向上还是向下，需要看各方面因素的驱动，以此来打破目前小幅震荡行情。那么后面需要关注哪些点，对利率方向的影响又如何，我们进行简单的梳理。

（1）经济数据公布。7月下旬国常会和政治局会议召开，强调实施积极的财政政策，加大基建投资来稳经济，之后媒体陆续报道多地基建开始加码，市场对于经济的悲观预期也略有修复，但对经济企稳半信半疑的也大有人在，因此，8月经济数据作为验证经济是否真的企稳，显得尤为重要，若8月经济数据没有改善，则会强化市场的悲观预期，有利于利率再次下行，若数据改善，则市场悲观预期会进一步修复，有望推动利率上行。

8月31日（本周五）将公布8月PMI数据，作为情绪指标，比较难预测，对市场的影响也相对较小，关键还是要看9月14日公布的经济数据如何，而根据我们跟踪的高频数据来看，8月经济数据将会有所改善，届时经济短期企稳会得到验证，市场对于经济的悲观预期也有望进一步修复。

（2）物价数据公布。近期各类商品期货轮番上涨创新高，尤其是PTA价格大涨；一线城市房租价格大幅上涨；猪肉价格持续上涨，猪瘟加剧了对未来的供给担忧；寿光水灾导致蔬菜价格大幅上涨，以及对为了供给的担忧等，在这些因素的综合影响下，市场的通胀预期逐步回升。

9月10日将公布8月CPI和PPI数据，我们预测 CPI同比在2.2%左右，PPI同比在4.3%左右，市场对此也有预期，当然不排除超预期的可能。目前来看，年内通胀的压力不会太大，CPI同比年底有望上升至2.5%，关键要看明年上半年，估计CPI同比最高有望达到3%左右。通胀预期本身是个长期变量，一旦起来，要下去可能需要的时间会比较长，而且不排除一些突发事件使得通胀预期进一步升温，比如非洲猪瘟疫情进一步扩散，将加速新一轮猪周期提前到来。因此，我们认为通胀预期会在未来一段时间制约市场，一旦进一步升温，则会推动长端利率上行。

（3）金融数据公布。由于资管新规和配套细则的放松是在7月下旬，政策的传导需要时间， 7月的金融数据并未显示宽货币向宽信用的传导，但8月以来，各个部委都出台了不少宽信用的政策，鼓励放贷，比如央行用MLF替换OMO，提高资金成本，也是为了放贷。另外，截止目前8月信用债净融资额在2500亿左右，较7月增加超1000亿。因此，我们认为9月12日左右公布的8月金融数据将会有所改善，而金融数据的企稳也意味着经济的企稳。

（4）地方债供给。根据此前财政部的通知，各地至9月底专项债累计发行比例不得低于 80%，剩余额度主要放在10月份发行。在额度完全使用的情况下，8、9月份至少需要发行9297亿，平均每月需要发行4649亿，10月需发行约2700亿。如果进一步考虑一般债券，假定其余额按照专项债的发行节奏，那么可以估算得到8、9月份每月发行新增债额度约为5400亿，10月发行额度约为3000亿。因此，9月地方债供给压力不容忽视，若未来下调风险权重，则进一步提升地方债配置价值，挤压国债和政金债配置需求。

（5）贸易战。美国将对2000亿美元的产品加征关税，根据此前征收关税的经历看，从提出征税到切实落地共历经3个半月，其中征求公众意见到听证会历时40天，听证会到宣布征收关税结果历时30天，宣布到落地则间隔21天。对应至本次，此前美国贸易总署称将在8月20-23日举行听证会，8月30日停止征收公众意见。因此，如果本次美国加征关税顺利，那么美国将在9月20日左右宣布是否确定将要征收关税，如果答案是肯定的，可能本次2000亿美元商品关税落地时间可能是10月上旬。若美国确定征收关税，市场会担心对出口的影响，进而加大对经济的悲观预期，同时也可能会造成股市大跌，有利于利率的下行。

（6）股市波动。上周股市创新低之后缩地量，本周一放量大涨，之后两个交易日小幅震荡。短期来看，股市继续大跌创新低的可能性不大，未来比较大的不确定性可能就是2000亿美元的关税问题，若确定征收可能会对股市造成冲击，考虑到目前市场已有预期，而且股市估值处于底部，若再叠加8月经济企稳，股市不具备再次大跌的基础，对债市的利好也有限；反过来，若短期股市反弹延续，将对债市造成压力。

（7）美联储加息。9月27日美联储将召开议息会议，本次加息基本是板上钉钉的事，不排除国内央行公开市场会跟随。近期中美10年国债利差小幅回升，但依旧处于低位，若美债收益率上行，会再次压缩利差，加大国内利率上行压力。另外，美国加息后，人民币贬值压力会进一步加大。

（8）央行加大汇率干预。上周五央行重启“逆周期因子”来稳汇率，导致人民币汇率大幅升值，但近两个交易日人民币又开始贬值，在 年内fed还要加息二次的背景下，人民币本身就存在贬值预期，央行要想汇率升值，只能加大市场干预，这可能会导致资金面的收紧。

（9）资金面波动。6-7月份资金面过度宽松是因为短期内流动性释放太多，钱堆积在银行间市场，8月份央行连续暂停一段时间公开市场操作，叠加地方债发行放量、以及资金通过信贷流入实体，并通过法定准备金的增加来消耗超储，导致资金面相对有所收紧，资金利率回升。

即将进入9月，我们认为资金面有望小幅收紧，至少不会更松。首先，前面提到9月地方债发行量将会明显增加；其次，9月同业存单到期量将明显增加，约为2.14万亿，较8月增加3500亿，主要集中在上中旬，分别到期8035亿和8414亿；最后，若央行加大汇率的干预，将会导致资金面收紧。

综合来看，9月市场面临的因素较多，届时将会打破目前的震荡行情，而从上面各因素的分析看，我们认为推动利率上行的因素要明显大于推动利率下行。因此，未来收益率将面临上行压力。债市策略：周二期货和现货均小幅波动，成交活跃度也有所下降，利率维持震荡行情。即将进入9月，市场面临的因素将会明显增加，比如数据的公布、地方债供给增加、美联储加息、2000亿美元关税等，届时将会打破目前的震荡行情，而我们认为推动利率上行的因素要明显大于推动利率下行因素。因此，未来收益率有望向上突破震荡行情。