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靳毅:信贷增加 地方债发行加速挤出银行信用债配置

金融界网站 2018-08-17 11:06:31
摘要
 7月地方债发行加速,信用债融资有所回暖2018年7月末,中债登和上清所的债券托管总额为72.21万亿,环比新增1.06万亿。

投资要点

7月地方债发行加速,信用债融资有所回暖2018年7月末,中债登和上清所的债券托管总额为72.21万亿,环比新增1.06万亿。7月地方政府债扩大发行,总规模7569.54亿元,净融资6515.06亿元。尽管地方债发行有所加快,但是与去年7月相比,7月地方债净融资仍然更少。近期财政部要求地方政府加快专项债发行工作,并针对发行利率做出指导,以支持地方债的发行,可能意味着八九月地方债发行将继续增加。7月信用债净融资有所回暖,7月信用债发行量为1.92万亿,净融资0.44万亿,较6月增加0.40万亿。超短期和中票增长明显,短融和企业债券托管量减少。

机构行为分析信贷投放增加以及地方债发行加速挤出商业银行信用债配置。商业银行7月债券托管总量减少546.28亿元,主要由于全国性商业银行债券配置大幅减少1296.86亿元。结合银行类型来看,全国性商业银行利率债以及信用债持仓均出现明显减少,分别减少了97.11亿元和627.39亿元,原因可能在于政策向宽信用转换的过程中,全国性商业银行信贷投放增加,从而挤出了债券的配置。而城商行和农商行由于资产端信贷增加不明显,因此继续增加信用债配置,同时地方债发行增加也使得城商行和农商行增加了利率债持仓。农商行持续快速增持同业存单,截至7月,农商行持有的存单量达到1.29万亿,远超全国性商业银行和城商行,持仓量在农商行总持仓中占比接近三分之一,农商行资产端相对缺乏,同业存单风险低、期限短,对农商行吸引力较强。

信用风险担忧情绪略有缓解,广义基金大幅增持信用债。广义基金7月增持1541.49亿元信用债,货币政策保持流动性合理充裕、财政政策更加积极,市场对信用债风险担忧情绪缓解,广义基金风险偏好有所回升。同业存单方面,7月广义基金大幅增持了2225.29 亿元同业存单,一来银行间流动性宽松,二来同业存单作为投资品种的性价比高,因此广义基金尤其是货币基金大量买入同业存单,使得同业存单发行利率大幅下行。证券公司利率品获利了结,信用品小幅增持中票。证券公司7月份利率债持仓减少166.41亿元,增持信用债15.14亿元,其中中期票据增119.66亿元。伴随着利率的下行,证券公司在7月对利率债和同业存单获利了结, 信用债则增加了中票的持仓。境外机构持续平稳增持利率债。7月境外机构依旧将利率债作为主要持仓品种,利率债持仓环比增速保持平稳,7月继续增持利率债594.52亿元。

债市杠杆率季节性明显7月质押式回购和买断式回购待购回债券余额分别为42348.14亿元、869.34亿元,待购回债券余额合计43217.48亿元,较上月减少10,285.34亿元。而债券托管量则增长至538,741.56亿元,显示债券市场杠杆率本月明显降低,7月债券市场杠杆率为108.72%,较6月降低2.48个百分点。

风险提示 信用风险超预期;中美贸易战超预期。

1、券托管总量及发行分析

1.1、 债券净融资回升,托管增速上行

2018年7月末,中债登和上清所的债券托管总额为72.21万亿,环比新增1.06万亿,从托管增量来看,7月增量较上月增量增加0.27万亿,债券托管增长率升高。主要是由于上月债券到期量较大,7月债券发行量为3.29万亿,较上月减少0.61万亿,净融资为1.24万亿,比上月增加0.53万亿。

1.2、7月地方债发行加速, 下半年供给压力依然不小

利率债托管量增加0.76万亿,主要是地方政府债。7月底,利率债托管总量为44.04 万亿,较6月份新增0.76万亿,其中国债托管量大幅增加0.22万亿;政策性银行债减少0.04万亿;地方政府债新增0.58万亿。

7月地方债发行加速。7月地方政府债扩大发行,7月共发行147只地方债,总规模7569.54亿元,净融资6515.06亿元。尽管地方债发行有所加快,但是与去年7月相比,7月地方债净融资仍然更少。近期财政部要求地方政府加快专项债发行工作,并针对发行利率做出指导,以支持地方债的发行,可能意味着八九月地方债发行将继续增加。

1.3、 信用债净融资有所回暖

7月信用债净融资有所回暖。7月底,信用债托管总量为28.17万亿,环比增加0.3 万亿,单月新增托管量较上月上升0.28万亿。从发行及兑付来看,7月信用债发行量为1.92万亿,相比6月减少0.82万亿,7月信用债到期量为1.48万亿,较6月减少1.22万亿,因此7月信用债净融资0.44万亿,较6月增加0.40万亿。

超短期和中票增长明显。从债券具体品种来看,同业存单存量托管量9.1万亿,较6月增加0.2万亿。超短融、中票较6月份分别增加1.01万亿、0.07万亿,而短融和企业债券托管量较6月分别减少0.94万亿和0.09亿。

2、机构行为分析

2.1、 商业银行

全国性商业银行债券配置大幅减少,城商行和农商行以增持国债、政金债为主。商业银行7月债券托管总量减少546.28亿元,其中全国性商业银行减少1296.86亿元,城商行增加88.41亿元,农商行增加525.01亿元。全国性商业银行债券托管量结束持续增加趋势,年内首次出现降低,显示表内债券配置力量减缓。而城商行和农商行债券托管量持续增加,增持政金债最多。

信贷投放增加以及地方债发行加速挤出商业银行信用债配置。分券种来看,商业银行近几个月利率债持仓增速平稳上行,商业银行7月增持11.70 亿元政策性银行债,大幅增持998.65 亿元国债。但7月信用债持仓大幅下降654.13亿元,其中企业债、超短融持仓量分别减少121.05亿元、625.26亿元。结合银行类型来看,全国性商业银行利率债以及信用债持仓均出现明显减少,分别减少了97.11亿元和627.39亿元,原因可能在于政策向宽信用转换的过程中,全国性商业银行信贷投放增加,从而挤出了债券的配置。而城商行和农商行由于资产端信贷增加不明显,因此继续增加信用债配置,同时地方债发行增加也使得城商行和农商行增加了利率债持仓。

从商业银行同业存单的持仓量来看,7月商业银行同业存单持仓量减少717.59 亿元,其中全国性商业银行和城商行减少295.75 亿元、438.17亿元 ,农商行增加 93.33 亿元。自2016年下半年债市调整以来,农商行持续快速增持同业存单,截至7月,农商行持有的存单量达到1.29万亿,远超全国性商业银行和城商行,持仓量在农商行总持仓中占比接近三分之一,农商行资产端相对缺乏,同业存单风险低、期限短,对农商行吸引力较强。

2.2、非银机构

信用风险担忧情绪略有缓解,广义基金大幅增持信用债。广义基金持续增持利率债,7月利率债持仓增加143.87亿元,其中国债增加583.25亿元,政策性银行减少439.38亿元。其中银行理财增持3.10 亿,政金债减少115.67亿。信用债方面,广义基金的企业债持仓继续减少,7月减少304.13元,中期票据减少188.10 亿元,短融和超短融则分别增加88.35亿元和2225.29亿元,总体来看广义基金7月信用债持仓增加1541.49亿元,结束连续两个月减少的趋势,货币政策保持流动性合理充裕、财政政策更加积极,市场对信用债风险担忧情绪缓解,广义基金风险偏好有所回升。同业存单方面,7月广义基金大幅增持了2225.29 亿元同业存单,一来银行间流动性宽松,二来同业存单作为投资品种的性价比高,因此广义基金尤其是货币基金大量买入同业存单,使得同业存单发行利率大幅下行。

保险机构继续增持利率债,信用债持仓减少。保险机构7月份增持96.80亿元利率债,其中政策性银行债增持32.70亿元,国债增持64.10亿元。7月份信用债持仓减少159.31亿元,为年内单月降幅最大,其中企业债减少89.33亿元,中期票据减少55.81亿元,超短融减少8.88亿元,短融减少5.30亿元。此外,保险机构7月份同业存单持仓减少102.70 亿元。

证券公司利率品获利了结,信用品小幅增持中票。证券公司7月份利率债持仓减少166.41亿元,其中政策性银行债增持32.17亿元,国债大幅减少198.58 亿元。证券公司本月增持信用债15.14亿元,其中中期票据增119.66亿元,企业债、短融、超短融持仓均是小幅减少,显示证券公司信用债投资久期略有拉长。同时,证券公司7月份同业存单减少239.91 亿元。总的来看,伴随着利率下行,证券公司在7月对利率债和同业存单获利了结,信用债则增加了中票的持仓。

2.3、境外机构

境外机构持续平稳增持利率债。7月境外机构依旧将利率债作为主要持仓品种,利率债持仓环比增速保持平稳,7月继续增持利率债594.52亿元。信用债持仓增速变化相对较大,近三个月信用债持仓增速上行,7月信用债小幅增持52.57亿元。同业存单持仓增速波动较大,六七月伴随着同业存单利率下行,境外机构同业存单持仓增速略有下降。

3、债市杠杆率观察

债市杠杆率季节性降低。7月质押式回购和买断式回购待购回债券余额分别为42348.14亿元、869.34亿元,待购回债券余额合计43217.48亿元,较上月减少10,285.34亿元。债券托管量则增长至538,741.56亿元,显示债券市场杠杆率本月明显降低,7月债券市场杠杆率为108.72%,较6月降低2.48个百分点。

4、风险提示

信用风险超预期;中美贸易战超预期。

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