小马智行“市梦率”破灭？现金流亏空，毛利率下滑，股价暴涨400%后暴跌超40%

作为中概股的明星企业，小马智行凭借智能驾驶等概念成为市场热门股。其股价在2025年4月22日至5月27日期间大幅上涨，从4.11美元飙升至21.44美元，涨幅高达400%。然而，股价飙升的小马智行近期面临两大挑战：一是Pre-IPO股东所持股份锁定期结束，二是公司经营业绩能否支撑现有股价。

股价大幅上涨，恰逢锁定期结束前

小马智行成立于2016年，专注于L4级自动驾驶技术的研发与应用。公司由彭军和楼天城创立，在硅谷、北京、上海、广州等地设有研发中心，并与丰田、广汽等车企建立了合作关系。小马智行已在中美两国推出自动驾驶出行服务（Robotaxi），并在物流领域布局自动驾驶卡车业务。

2024年11月27日，小马智行在纳斯达克交易所上市。2025年5月26日，公司Pre-IPO股东所持股份锁定期结束。在锁定期结束前，小马智行股价大幅上涨400%，短期表现远超小鹏汽车、理想汽车等相关企业，这一高收益也引发了投资者对股东减持的担忧。

不过，在锁定期结束前的5月23日，丰田汽车、锴明投资、CPE源峰等核心股东均表示，解禁后不急于减持小马智行的股份。多名股东表示，从资本周期角度看，当前是自动驾驶企业从研发投入转向规模收益的关键阶段，因此不急于减持。

“市梦率”看营收增速和毛利率两指标，但毛利率已经下滑

然而，以小马智行为代表的自动驾驶企业大多处于“增收不增利”的阶段。2025年第一季度财报显示，小马智行仍处于亏损状态。公司主营业务收入约1.00亿元，相比2024年同期的8883.65万元增长了约13%。但归母净利润亏损3.09亿元，相比2024年同期的1.46亿元有所扩大，且2024年全年累计亏损已达19.70亿元。

同时，小马智行的经营性现金流净额也亏空3.89亿元，相比2024年同期的2.91亿元亏空进一步扩大。

对于科技类企业而言，有“市梦率”一说，表明这类代表未来发展方向的企业，虽然前期在开拓业务时可能经历归母净利润亏损，但如果营业收入能够持续稳定增长，表明企业市场占有率不断提升，也会得到资本市场的认可，进而有很高的市盈率，或者市盈率为负值。

从小马智行的财报数据来看，2025年一季度虽然业绩亏损、经营现金流吃紧，但营业收入同比增长约13%，显示出市场份额的扩张态势。其中，Robotaxi业务的收入同比增长200%至1230万元。

不过，对于这类非盈利的科技型企业，投资机构还会关注毛利率指标，以衡量企业的盈利质量。典型代表企业是特斯拉，特斯拉在2024年财报披露后，毛利率上涨的数据，专业投资者视其为利好因素。

但数据显示，小马智行2025年一季度的毛利率为16.57%，相比2024年同期的20.98%有所下滑。这一下滑态势表明，小马智行在智能驾驶领域的产品议价能力减弱，可能对未来营收产生影响。

尽管专业人士认为，随着第七代Robotaxi自动驾驶系统成本下降和生产提速，小马智行2025年底的Robotaxi车队规模将扩大到1000辆。但财务数据显示，小马智行目前仍面临亏损局面，经营现金流也十分吃紧，盈利质量下滑的态势已显现，这不禁让人对其未来的盈利表现感到担忧。

此外，在竞争层面，小马智行还面临着特斯拉等强劲对手的挑战。而且，2024年曾发生因发展智能驾驶技术而引发争议的事件，这表明智能驾驶技术还可能面临政策风险。

从股价表现来看，小马智行已从5月下旬21.44美元的高点跌至12.76美元，回撤幅度超过40%。