巴奴IPO：一边募资狂开177 家店，一边客单价跌至138元、食安频爆，杜中兵的"品质火锅"撑不住消费降级？

6月16日晚间，巴奴国际控股有限公司正式向港交所递交招股书，这家以"毛肚+菌汤"为招牌的河南火锅品牌，终于踏上了资本市场的征程。然而，在光鲜的IPO外衣下，巴奴正面临着营收增速大幅放缓、人均消费持续下滑的严峻现实。

招股书显示，巴奴2024年营收增速仅为9.3%，较2023年47.3%的高增长出现断崖式下跌。更为严峻的是，2025年第一季度顾客人均消费已从去年同期的148元跌至138元，降幅达6.8%。这一系列数据背后，折射出这家"品质火锅"标杆企业在消费降级浪潮中的挣扎与困顿。

"产品主义"神话遭遇现实冲击 高客单价遭遇增长瓶

火锅是中国餐饮行业的第一大细分市场，而巴奴瞄准的是其中客单价120元以上的“品质火锅”。在招股书中写道，“我们是中国最大的品质火锅企业，凭借对产品主义的极致追求和差异化定位，以‘毛肚+菌汤’为招牌产品，成为中国品质火锅市场的绝对领导者。”

而巴奴火锅一直标榜的"产品主义"理念，如今正面临前所未有的市场考验。根据招股书，截止2025年3月31日，巴奴毛肚火锅顾客平均人均消费为138元，虽然较上年同期的148元下降了10元，但在整个火锅行业依然算得上“高”。相关公司年报数据显示，2024年，海底捞自营餐厅顾客人均消费为97.5元，呷哺集团旗下呷哺呷哺、凑凑分别为54.8元、123.5元，九毛九旗下怂火锅的顾客人均消费为103元。

此外，巴奴客单价已连续两年下滑。从2023年的150元降至2024年的142元，2025年一季度进一步降至138元，较去年同期下降6.8%。在郑州、西安等二线城市，客单价降幅达到10.7%，一线城市北京、上海的门店人均消费更是从183元降至165元。这种价格下探与创始人杜中兵"品质火锅"的定位形成微妙反差——2023年其核心菜品"富硒土豆"因硒含量不足宣传的1/10被下架时，杜中兵仍坚持"不降价是对供应链的尊重"。

价格策略的摇摆折射出市场环境的剧变。弗若斯特沙利文数据指出，火锅市场划分为品质火锅（人均 120 元以上）、大众火锅（60-120 元）和平价火锅（60 元以下），并指出品质火锅市场预计 2024-2029 年复合增长率为 7.8%，而大众火锅市场增速显著高于这一水平。巴奴引以为傲的"一王一后十二大护法"经典菜品，销售额占比已从2022年的49.8%降至47.9%。为维持翻台率，品牌不得不在上海等市场推出128元双人午市套餐，相当于正常价格的6.5折。

从财务数据看，巴奴的高客单价并未带来相应的市场扩张效果。尽管其在品质火锅细分市场占据3.1%的份额位居第一，但在整个火锅市场中仅占0.4%的微薄份额，排名第三。这一对比鲜明地暴露了巴奴"曲高和寡"的市场困境，过度追求高端定位，却忽视了大众消费能力的现实约束。

巴奴火锅的财务数据呈现出典型的增长乏力症状。2022年至2024年，其营收分别为14.33亿元、21.12亿元和23.07亿元，表面看似稳步增长，但深入分析发现其增长动能正在快速衰减。2023年营收同比增长47.3%，而2024年增速骤降至9.3%，增长率下滑幅度高达38个百分点。

更令人担忧的是，这种增长放缓并非偶然现象。2025年第一季度，尽管巴奴实现营收7.09亿元，同比增长25.7%，但这主要依赖门店扩张驱动，而非单店效率提升。实际上，巴奴的客单价正在持续下滑——从2023年的150元降至2024年的142元，再到2025年第一季度的138元，三年累计下降8%。

这一趋势反映出巴奴面临的根本性挑战：其"产品主义"定价策略与消费者购买力之间的矛盾正在加剧。当海底捞客单价仅为97.5元时，巴奴138元的定价显然超出了大多数消费者的承受范围。创始人杜中兵"月薪5000就不要吃火锅"的争议言论，实际上暴露了企业对市场定位的迷茫。

食安危机与品牌信任 下沉市场扩张暴露管理短板

巴奴的门店布局呈现出明显的"下沉"特征，145家门店中有114家位于二线及以下城市，占比高达78.6%。这种"下沉市场更赚钱"的现象看似为巴奴提供了增长空间，但实际上却暴露出深层次问题。

巴奴在二三线城市的成功很大程度上依赖于当地相对较低的租金和人工成本，而非其标榜的"产品主义"优势。一旦这些成本优势消失，或者当地竞争对手采用类似策略，巴奴的护城河将迅速瓦解。

招股书数据显示，虽然二线及以下城市门店的经营利润率达到24.5%，高于一线城市的20.7%，但这种盈利差距主要源于成本结构差异，而非真正的运营效率提升。在一线城市门店平均每日销售额从2022年的77853元下滑至2024年的57998元的背景下，巴奴向下沉市场的扩张更像是一种被动选择。

值得一提的是，巴奴在下沉市场的快速扩张可能面临品质控制难题。其目前拥有5家中央厨房和1家底料加工厂，要覆盖全国39个城市的145家门店，平均每家中央厨房需要服务近30家门店。随着未来三年计划新增177家门店，这一供应链体系将承受巨大压力。

更令人担忧的是，巴奴的"产品主义"神话在一系列食品安全事件中遭受重创。2023年的"天价土豆"事件中，18元仅售5片土豆的定价引发公众强烈质疑，随后检测发现其宣称的富硒含量严重不符，被迫下架产品。

今年2月底，巴奴创始人杜中兵因“月薪5000就不要吃火锅”言论引发争议，此后多次在抖音号上发布视频致歉，但这也加剧了公众对巴奴"高高在上"定位的反感。在消费降级的大背景下，这种精英主义的品牌表达显得极不合时宜，直接冲击了其市场形象。

从投诉数据看，黑猫投诉平台上关于巴奴火锅的投诉达45条，涉及食物中毒、异物等严重食品安全问题。这些投诉虽然数量不算庞大，但对于仅有145家门店的品牌而言，比例已经相当可观。每3家门店就有1起投诉，这样的食安记录如何支撑其高端定位？

5月27日，有消费者投诉“于2025年5月26日晚在商丘万达广场四楼消费巴奴火锅，两人吃后没吃别的，一直肚子痛上厕所，出现腹泻等相关状况，由于去外地，女士一晚上没有睡好觉，半夜同时出现多次腹泻情况，在店里由于最后东西没有吃完，已经打包，放在冰箱冷藏，等我这边好了，去相关检测部门进行检测，检测结果为肠胃炎，食物中毒。”

4月21日，另有消费者表示：“ 坐标:上海市人民广场来福士店，时间:2025年4月20日晚20:30，事情经过：1刷澳洲和牛这盘菜的时候，沾完油碟，出现了如图的异物 2服务员到场后试，撤走了锅底，以及问了现在锅里面在刷什么菜，并赠送了3碗冰粉，取走了异物3等了10分钟左右，上了新锅底，以及新菜，又过了10分钟，服务员，拿来刚刚取走的异物，解释是个草本植，服务员拿走了20分钟，并没有在顾客面前证明，有充足调换异物。”

4月9日，也有消费者投诉表示：“苏州中心商场巴奴毛肚火锅在4月6日用餐，贡菜里面有类似虫子翅膀网状的异物，橙汁里面有黑色絮状异物，反馈给商家，并没有妥善解决问题！店长打电话联系说只能退餐费，本人不接受，要求赔偿道歉！”

从"食物中毒"到"菜品异物"，这些问题的集中爆发恰恰反映了其在快速扩张过程中管理体系的薄弱环节。当品牌试图在保持高端形象的同时实现规模化扩张时，这种矛盾往往会在食品安全和服务质量上得到最直接的体现。

巴奴的24年 杜中兵资本压力下的规模焦虑

巴奴此次赴港上市，募资用途主要集中在门店扩张、数字化升级和供应链优化等方面。按照其披露的计划，2026年至2028年将分别新开52家、61家和64家门店，三年新增177家门店的目标相当激进，几乎是现有规模的1.2倍。如此扩张计划主要集中在下沉市场，这意味着企业将更加依赖于非一线城市的低成本优势，而非产品和服务的核心竞争力。

从竞争环境看，火锅行业的马太效应正在加剧。海底捞凭借千店规模和完善的供应链体系，在成本控制和市场覆盖方面具有明显优势。而巴奴145家的门店规模，相比之下显得过于单薄，难以形成有效的规模经济效应。

更值得关注的是，巴奴的高估值预期与其实际经营表现之间存在较大差距。2024年其经调整净利润率为8.5%，虽然高于行业平均水平，但考虑到其有限的规模和增长前景，这一盈利能力能否支撑资本市场的高估值预期存在较大疑问。

巴奴资本压力下的规模焦虑正在显现。对比海底捞14个月的回本周期，巴奴新店投资回收期已从14个月延长至18个月。拟建设的江苏、东莞中央厨房需投资2.3亿元，相当于2024年净利润的1.87倍。在杜中兵夫妇持股83.38%的股权结构下，如何平衡品质坚守与资本回报，将成为港股投资者最关注的估值难题。

杜中兵是巴奴的创始人，河北磁县人，其妻子是安阳人，因此，巴奴的首家门店便选在了安阳。不过，杜中兵进入火锅行业，始于一次加盟。2001 年 4 月，杜中兵在安阳开了一家重庆火锅店，加盟的正是重庆知名火锅品牌德庄。彼时，杜中兵在接受媒体采访时表示，“当时，火锅行业刚刚兴起，安阳的火锅市场一片空白，我也想创业，正好有朋友推荐，我就选择了加盟德庄。”

公开资料显示，杜中兵名下曾有 3 家德庄火锅加盟店，分别是成立于 2001 年 5 月 10 日、现已注销的安阳市郊德庄火锅店，成立于 2001 年 12 月 19 日、现已吊销的安阳市铁西德庄火锅店，以及成立于 2005 年、曾用名为安阳市德庄火锅有限责任公司、现已注销的安阳市巴奴火锅有限责任公司。

2002 年，杜中兵已经拥有了 3 家德庄加盟店。然而，在与德庄总部洽谈省级代理事宜时并不顺利，这促使他萌生了自创品牌的想法。2003 年，杜中兵开始筹备巴奴；2004 年元旦，第一家巴奴店在安阳第一中学旁边正式开业。

2009年，巴奴进入郑州。2012年，巴奴更名“巴奴毛肚火锅”，突出毛肚这一特色产品，同时砍掉了部分菜品，打出口号“服务不是我们的特色，毛肚和菌汤才是”。

值得一提的是，在巴奴的发展历程中，毛肚一直占据着重要地位。在巴奴的很多宣传中，毛肚是巴奴坚持产品主义的一个经典案例。

巴奴创立之初，便以“拒绝火碱发制毛肚及老油锅底”的健康理念切入市场。当时，火碱泡发毛肚是火锅行业的潜规则，但此举严重影响食品安全。巴奴另辟蹊径，将西南大学李洪军教授研发的“木瓜蛋白酶嫩化”（Papain）技术运用到毛肚产品上，引领行业升级。巴奴官网曾表述，“支撑巴奴19年的招牌菜：巴奴将西南大学李洪军教授的‘木瓜蛋白酶’嫩化专项技术运用到毛肚中，引领行业革命。”巴奴火锅此前的招聘启事中也提到，“巴奴，国内首家采用‘木瓜蛋白酶嫩化’技术。”

不过，事实上这项技术并非巴奴独自拥有，也非巴奴首次运用，而是行业内普遍采用的技术。西南大学网站在介绍这一技术时提到，该技术获得极大成功，完全改变和解决了重庆和全国火锅毛肚不卫生和不安全的严重现实问题，重庆德庄实业集团应用该项技术得到迅速发展，且随着时间推移，该技术经过第三代创新，已形成机械化、自动化和智能化加工，先后在成都智琪、北京海底捞、郑州巴奴和深圳绿梦源等大中型火锅及其食材配送企业成功转化。尽管如此，巴奴的这种宣传还是向消费者科普了部分行业知识。

在2013年之前，巴奴是放开加盟的。相关报道显示，杜中兵早期创业团队成员之一张峰，当时主要负责巴奴加盟业务。2013年，巴奴直营店15家，股权合作店2家，特许加盟店90多家。也是在这一年，巴奴砍掉加盟，只做直营。

2013年，杜中兵决定整合市场，杜中新决定退出巴奴做自己的品牌，接着所有濮阳地区的巴奴火锅全部更名为川福龙火锅。兄弟俩分手时，杜中兵与杜中新约定，“有川福龙的地方我不去，有巴奴的地方你别来。”

此后，巴奴开始在全国范围内扩张。2018 年，巴奴在北京悠唐购物中心开设第一家门店，正式进军北京市场；2019 年，巴奴进入上海；2021 年及 2022 年，巴奴分别进入深圳、广州。

从河南安阳一家街边店，到中国品质火锅市占率第一的知名品牌，这一路，巴奴走了24年。

随着火锅市场竞争日益激烈，巴奴在坚持 “产品主义”、维持品牌定位的同时，如何进一步提升营收和利润，拓展市场份额，将是其上市后面临的重要挑战。而此次冲击港股 IPO，也将让巴奴站在一个新的发展起点上，其未来走向备受关注。