营收利润全线大涨，万辰集团三季报依然能打，但部分指标已经亮起警灯

10月27日晚间，好想来母公司万辰集团(300972)发布2026年三季报。这份成绩单账面表现依然亮眼：营收、归母净利润、扣非净利润、毛利率全面高增，签约门店数突破3万家。但细看现金流量表与资产负债端，经营现金流同比微降、存货激增、费用高企等“先行指标”已出现边际走弱信号，值得投资者留意。

账面成绩单：营收、净利、毛利率全面高增

先看最核心的财务数据。2026年前三季度，万辰集团实现营业收入556.28亿元，同比增长52.15%；归母净利润18.38亿元，同比增长114.99%；扣非归母净利润17.60亿元，同比增长118.35%；整体毛利率12.90%，同比提升1.21个百分点。

拆分单季度看，第三季度实现营收207.92亿元，同比增长48.73%；归母净利润6.28亿元，同比增长63.84%；扣非归母净利润6.19亿元，同比增长74.22%。

核心板块量贩零食业务延续高增长：前三季度实现营收551.76亿元，同比增长52.60%，占整体营收约99%；加回计提的股份支付费用后，净利润29.50亿元，实现净利率5.35%，经营效率持续提升。

增长引擎：门店扩张与供应链提效并行

万辰的增长逻辑依旧清晰——以规模换议价、以效率换利润。截至9月中旬，全国签约量贩零食门店数已突破3万家，渠道覆盖广度进一步提升；旗下量贩零食注册会员约2.9亿。

门店布局上，公司在巩固优势市场的同时继续向县域腹地挺进，通过落地乡村店扩张零售“毛细血管”，推动平价高质商品在县域、乡村的“同质同享”。线下方面，落地广东阳江、山东济南、河北石家庄等城市旗舰店及文旅融合店等创新店型，探索“零售+”融合业态；线上方面，即时零售业务高速增长，7-8月夏季外卖订单数较2025年同期增长182%、突破1000万单。

供应链与品质管控方面，公司持续依托规模效应强化对上游的议价能力，并通过自有品牌、数字化品控提升毛利与食品安全水平。报告期内，万辰获得BRCGS A&B认证AA级——这是全球食品安全倡议（GFSI）认可的国际权威标准最高评级，食品质量管控接轨国际标准。此外，公司蝉联2026年“中国民营企业500强”“中国服务业民营企业100强”，排名大幅跃升。

警灯信号：几项先行指标已出现边际走弱

在亮眼的账面利润之外，几个“先行指标”的变化值得特别关注，它们往往比利润更能反映经营质量的变化。

其一，前三季度营收同比增长52.15%，但经营活动现金流净额23.56亿元，同比小幅下滑1.09 %，利润增速显著跑赢现金流入速度。

其二，期末存货37.22亿元，较年初的23.58亿元大增57.83%，高于营收52%的增速。公司解释为量贩业务增长、仓库库存商品储备增加所致；存货规模持续累积，本期资产减值损失发生变动，主要系食用菌业务计提存货跌价准备。

其三，万辰前三季度销售费用18.01亿元，同比增长68.77%，高于营收52.15%的增速；管理费用同比增长44.98%，低于营收增速。国金证券研报指出，Q3销售费率3.7%、同比提升1.05个百分点，主因门店扩张期加大市场推广、会员运营及代言/ IP营销投入；同期政府补助由上年同期的0.59亿元降至仅112万元，也小幅扰动利润率。

其四是负债结构与单店模型。三季报资产负债表显示，期末总负债80.90亿元、总资产133.64亿元，资产负债率约60.53%。短期借款较期初压降56.61%，但应付账款由期初30.75亿元增至期末37.51亿元，规模持续走高，对上游供应商经营性欠款规模有所扩大。国金证券研报同时提示，因Q2、Q3旺季开店数快速增长，新店仍处于爬坡期、叠加门店密度加大有所分流，单店收入预计小幅承压；Q3量贩零食业务还原激励费用后净利率4.93%，同比、环比均有所回落，Q3业绩略低于预期。

放眼行业，截至2026年6月底，在鸣鸣很忙与万辰两家合计门店数迈过5万家后，管理难度与加盟商盈利分化问题开始凸显。据钛媒体・定焦One报道，万辰单店月均GMV已从此前高点回落，行业“插店”分流、加盟商经营承压现象并存，这也让称重、食安等基础管理成为头部玩家的新考题。

尽管个别季度业绩略低于预期，券商对万辰的中长期逻辑仍保持认可。国金证券在三季报点评《门店数快速扩张，净利率阶段性回落》中维持“买入”评级，看好规模效应释放、产业链议价权强化及数字化提效带来的净利率提升空间，并提及公司正试水“省钱超市”模式，将品类由零食延伸至粮油米面、家清日化等高频品类，有望打开营收天花板。预计2026-2028年归母净利润分别为26.3亿元、36.3亿元、41.1亿元，对应PE约11倍、8倍、7倍。