中国新华教育 (02779 HK) ：增长稳健，价值低估，维持“买入”评级，目标价3.78港元

机构：国信证券

评级：买入

m目标价：3.78港元

中国新华教育2019年业绩体现出集团内生增长仍有动力：收入同比增长15.8%至5.53亿元人民币（下同），毛利同比增长13.4%之2.61亿元，经调整净利润同比增长14.4%至2.96亿元。截至2019年12月31日，集团在校生人数4.52万人，同比增长30.2%，主要由于2019年收购红山学院以及临床医学院学生数处于爬坡期。集团已为临床医学院及红山学院购置土地，待新校区建成，这两所学校的在校生人数还有很大增长空间。我们维持买入评级，目标价3.78HKD，对应18x2020年预测PE。

两所老校在校生人数增长乏力，学费、住宿费提升推动收入增长

2019年新华学院和新华学校在校生人数没有明显增长，收入的增长主要来自学费及住宿费的提升。截至2019年12月31日，新华学院和新华学校在校生人数分别为28856和5583人，同比增长-0.2%和5.9%；新华学院在校生人数增长停滞，主要是继续教育学生人数下滑所致。2019/2020学年，新华学院全日制本科学费上涨15.5%，新华学校学费上涨15.4%。

临床医学院学生人数处于爬坡期，未来增长空间大

临床医学院子18/19学年后招收的学生由新华教育集团享有收益，集团接收后第一年招收新生575人，第二年招收1100余人，预计未来几年招收新生名额仍有大幅上升。集团已购置227.29亩土地用作新校区，新校区坐落于合肥滨湖科学城核心区，区位优势明显，一期工程已经动工，能容纳至少1万人，料不晚于2021年9月前投入使用。

红山学院转设进行中，新校区料2021年启用

2019年集团收购南京财经大学红山学院，2019年9月正式接手运营红山学院。集团已收购约950亩土地用作新校区，以支持红山学院未来尽快完成转设工作。截至2019年12月31日，红山学院新校区总体设计规划方案及与建设工程相关的勘察等工作均已完成，预计不晚于2020年6月30日开工建设。新校区建成后，预计可容纳至少2万名学生。目前红山学院在校生人数9054人。

集团未来几年内生增速可期，外延并购仍会继续

截至2019年12月31日，集团在手现金14亿元人民币，海源医学院的并购仍在洽谈中，如有进展会及时公告。公司的并购方针没有变：坚持每年收购1-2所，保证1所；以本科为主，兼顾其他；坚持长三角区域为主，其他重点区域兼顾。不考虑并购的情况下，临床医学院及红山学院也能提供增长动力，我们预计集团未来三年总营收分别为5.62/6.37/7.01亿元人民币，同比增速分别为12.9%/13.4%/10.1%；经调整核心净利润分别为2.93/3.43/3.88亿元人民币，同比增速14.9%/17.2%/13.1%。我们维持买入评级，目标价3.78HKD，对应18x2020年预测PE。