华夏视听教育(01981.HK)：高教业务增长稳健，影视业务波动不改全年增长趋势，维持”买入“评级

机构：国盛证券

评级：维持买入

2020H1 收入同降 35.9%，经调整净利润同降 41.9%。2020H1 公司营收同降 35.9%至 3.84 亿元，归母净利润同降 47.4%至 1.18 亿元，经调整净利润同降41.9%至1.43亿元。2020H1公司毛利率同降3.6PCTs至46.3%；销售/管理费用率同增 4.4/5.4PCTs 至 5.8%/10.0%，管理费用率提升主要系2020H1 存在 783 万元上市开支以及高等教育业务管理人员福利开支增加所致 。 综 上 ， 公 司 2020H1 归 母 / 经 调 整 净 利 率 同 降 6.7/3.9PCTs至30.6%/37.1%。高等教育业务：办学质量优异，收入稳健增长。2020H1 公司高等教育业务营收同增 12.8%至 1.87 亿元，主要受在校生人数增长拉动；毛利率同增3.4PCTs 至 62.1%，主要系疫情背景下学生活动成本下降。公司旗下大学于2020 年 3 月正式由中国传媒大学南广学院转设为南京传媒学院。转设完成后，2020 年共 6.49 万人参加南京传媒学院入学考试，同比增长 2.7%，较高的办学质量得到验证。影视制作业务：持续推出高质量作品，受收入确认规则影响收入下滑。2020H1 公司影视制作业务营收同降 54.5%至 1.98 亿元，毛利率同降15.2PCTs 至 31.3%。主要原因包括（1）受收入确认规则影响，于 2018 年制作完成并于 2019 年初取得发行许可的《倚天屠龙记》收入确认至 2019H1，导致收入基数较高；（2）《倚天屠龙记》为公司 100%投资作品且授权费更高，而公司 2020H1 完成的《什刹海》投资比例仅 30%。公司于 2020H1交付《什刹海》、《朝歌》及《别叫我酒神》三部作品，其中于 2020 年 7月播出的《什刹海》全国同时段收视率排名第一，6 月播出的《别叫我酒神》于腾讯视频播放量约达 9300 万次，公司持续推出优质作品。未来增长：预计南京传媒学院在校生人数增长，艺术培训业务招生启动。高等教育业务方面，公司继续实施南京传媒学院二期计划，以扩大学校容量规模。在扩招政策和公司发展策略驱动下，预计本科及专升本、国际预科课程和继续教育课程在读人数将步入快速增长期，且完成转设后南京传媒学院学费定价自主权提升。培训业务方面，公司少儿传媒艺术培训业务已于 2020年 8 月在北京开启招生。影视制作业务方面，2020H2 将完成《什刹海》的第二轮交付、电视剧《安静》的交付以及公司第二部网络电影的制作。投资建议。公司作为影视传媒+教育业务第一股，业务布局具有一定稀缺性。南京传媒学院办学质量高，在校生人数和学费价格均存在明显提升空间；艺术培训业务作为公司上市后拓展重点，有望依靠公司品牌和资源实现快速增长；影视制作业务与教育业务保持紧密协同。根据 2020 中报，我们维持2020-2022 年 归 母 净 利 润 预 测 2.98/4.24/5.66 亿 元 ， 同 增67.9%/42.5%/33.4%，现价对应 PE 23X/16X/12X，维持“买入”评级。风险提示：影视业务监管政策收紧；《民促法》未来落地或存政策性风险；影视制作行业竞争加剧；业务拓展过程中盈利能力不及预期。