洪灏：向政策再借一命

上证是反映大众对于中国经济真实情绪的一个“迷之”指标。经济增速，PMI和工业增加值等官方统计数据继续显示经济增长在温和放缓。然而令人费解的是，舆论引导却已全力以赴，隐隐地渗透出一种紧迫感。本周末，银保监会在对如何更好地指导和规范信贷增长以支持实体经济发展提出意见的同时，无意地透露了7月新增人民币贷款1.45万亿元，以确保为在建项目和基建支出提供足够的资金。这其实是在抢跑央行，提前公布了官方新增贷款数据。这确实是一种“我们不一样不一样”的数据发布途径。市场交易员仿佛又闻到了空气中的那股熟悉的放水的味道。

在最近的报告《反弹和见底》中，我们提出在技术性超卖市场中，任何微妙的政策转变都可以引发市场短期的技术性反弹（20180724）。自上周末，我们独有的市场情绪模型已经跌至其历史性低位，这往往意味着短期技术上的修复（图1）。与此同时，防御性行业相对强劲的表现也已接近峰值，而周期性行业持续跑输。这种市场行情也暗示了市场风险厌恶短期逐渐趋向极端，防御性板块短期内将失去其跑赢的优势（图2）。

在《2018年下半年展望：乱云飞渡》中，我们预测了下半年基建投资增速将会恢复，以及货币政策将宽松以保证银行贷款不继续承压（20180521）。在撰写我们下半年展望报告的时候，我们认为上半年基建投资增速的骤降是不可持续的，有关部门应再次以基建投资来稳定经济增长。此外，随着下半年贷款需求的回暖，那些存储较少的中小型银行增加贷款的能力却有限。因此，存款准备金率很有可能会进一步下调，而人民币很可能因此而持续疲软（图3）。在我们的下半年展望发表的一个月后，央行已经宣布降准了50个基点，同时人民币大幅贬值。

我们的研究发现茅台的股价表现与基建投资之间存在着微妙的关系。茅台股价似乎是中国基建投资的一个非常靠谱的领先指标。茅台股价的强势往往领先基建投资一到两个季度（图4）。虽然这种统计上的相关性或许并不互为因果，但正如中国市场上的一句老话所云：“烟搭桥，酒开路”。

但这种货币政策的浇灌并不能解决中国经济所面临的长期挑战。贫富差距的日益悬殊越来越多地限制了社会底层改变际遇的上升通道。在刚兑渐渐被打破之际，房地产已是为数不多的、几个硕果仅存、仍然能够刚性兑付的资产类别之一。房地产行业显然尾大不掉、大而不倒。这种信念将驱使更多渴望改善生活的普罗大众继续下注于房地产，暂时延迟了那难以逃脱的泡沫的宿命。