朱启兵：宏观经济周报 中美在焦虑中暗自较劲

本周焦点：中美在焦虑中暗自较劲

中美贸易摩擦已经进入第三轮互相加征关税，相关谈判也已进行了四轮，但目前仍然没有缓和迹象。中美双方都面临着巨大的内外压力，但主动妥协的空间均有限，各自都处于一定程度的焦虑中，同时双方在各个层面的暗中博弈也在不断进行。

点到即止的短暂访华

10月8日，美国国务卿蓬佩奥在结束日、朝、韩三国访问后访华，国务委员兼外交部长王毅在北京会见美国国务卿蓬佩奥。双方就中美关系进行了深入沟通。蓬佩奥此次访问仅停留3小时，刷新该职位访华最短时间纪录。蓬佩奥此行主要目的是沟通朝核问题看法，希望与中方继续加强合作，由于正值中美贸易摩擦升级阶段，因此中美双方在会晤中对经贸关系的提法也引人注目。蓬佩奥表示，美中在很多问题上有明显分歧，但美国不反对中国发展，无意围堵中国，也没有全面遏制中国的政策。王毅阐述了中方在中美经贸摩擦、台湾、南海等问题上的原则立场，强调贸易战解决不了问题，中方仍愿与美方通过谈判解决问题，但必须在平等、诚信和严肃的基础上进行。

由于中美双方对经贸关键问题理解分歧巨大，此前已经取消一轮贸易谈判，因此双方非常清楚短时间内对方态度不变的情况下更多高层谈判没有必要。此次蓬佩奥访华重心在朝核问题与朝鲜的实质沟通和与日韩盟国的协调，访华行程更多是从朝核问题无法绕开中国的角度进行考虑。在中美贸易摩擦中短期无法降温的情况下，美朝关系如能进一步缓和将是特朗普中期选举中外交方面有力的加分，因此蓬佩奥此行例行公事程度更深，与中美贸易摩擦的相关性较小。而中国也采用不温不火的方式处理此次美国国务卿访华，从接待规格、人员、宣传等方面均相对低调，表态方面同样使用更多原则性和一贯的提法，也侧面印证此次访问形式多过实质。

“毒丸”条款现实冲击有限，但需警惕蔓延

近日达成的美墨加新自贸协定（USMCA）其中有一项条款：若三国中有一国与某个“非市场经济国家”签署自贸协定，则其他协议伙伴有权在6个月内退出USMCA协议。这则条款被广泛认为是针对中国，阻止墨西哥和加拿大与中国达成自贸协定。另外，美国政府官员5日对外称，该条款是一种“毒丸”，该协议将成为美国以后与各方开展自贸谈判的模板。

根据中国海关统计，2017年中加双边贸易额为517.6亿美元，中墨贸易额为476.7亿美元，在中国贸易伙伴中排名均为20名左右。USMCA是一个区域性的贸易协议，其短期对中国与加墨现实贸易冲击是有限的。另一方面，如果中国与加、墨企业按原来方式进行贸易，或中国增加两国输美产品的增值贡献，由于涉及领域非常多样，而且合作方式也各有不同，对美国是否产生不利影响是一个非常复杂的问题，USMCA的条款能否适用存有疑问。

相比之下，更需警惕美方后续采取类同的策略，即利用“毒丸”条款形成“美国阵营”合力排华的可能性。USMCA反映出美国“先易后难”的策略，加拿大和墨西哥由于经济上对美国依赖程度较大，在美国的“强权”威胁下容易妥协，而美国要与欧盟、日本订立类似“毒丸条款”则会更困难一些。德国等欧洲国家在对外贸易上与美国有很明显的分歧，比如购买俄国和伊朗能源商品。而且，德日等主要工业国对美国的经济依赖相对较低，同时与美国有相对优势的产品类同，与美国产品的市场竞争激烈。中国与日欧经贸关系进一步加深也是美国这种策略的阻碍，中国国内外资汽车企业股比限制取消政策首单选择德国宝马公司，中日关系缓和后日本首相安倍下月即将访华，这都对美国“围点打援”的策略造成阻碍。

10月8日至10月14日重要经济数据

国内：预期强化刺激出口短期大增

中国9月份进出口总值2.89万亿元，增长17.2%。其中，出口1.54万亿元，增长17%；进口1.34万亿元，增长17.4%；贸易顺差2132.3亿元。整体上看，进出口增速节奏出现阶段性加快趋势，人民币贬值、主要经济体贸易商对美国加征中国出口商品关税担忧引发的提前备货需求、中日关系改善、美国经济继续强劲等因素共同促成了中国9月出口增速大涨。进口方面，中国在7月对部分商品进口关税下调和实施扩大进口等政策，目前政策仍在加码，年内第二次降低最惠国关税税率，在此支撑下中国进口保持快速增长。

目前，中美通过谈判协商弥合分歧的可能性微乎其微。美国通过强力施压墨西哥和加拿大，初步形成针对中国的“核心小圈子”雏形，但美国通过同样方法影响欧洲和日本难度较大。日本首相安倍下月即将访华，中日关系逐渐转暖，中国国内外资汽车企业股比限制取消政策首单选择宝马，也将促进中欧经济关系更加紧密，这都对美国“围点打援”的策略造成阻碍。未来一个月，特朗普在中期选举的压力下，仍会反复炒作中国问题，而中国更多将以我为主，重点关注国内经济稳定发展，目前最大变量仍然聚焦于特朗普及共和党在中期选举中的得失。

图表1. 进出口贸易当月同比增速及顺差情况

资料来源：万得数据及中银证券

国际：美国通胀水平不达预期

美国9月CPI不及预期，录得连续两个月下滑。美国9月CPI环比 0.1%，预期 0.2%，前值 0.2%。同比 2.3%，预期 2.4%，前值 2.7%。核心CPI环比 0.1%，预期 0.2%，前值 0.1%。核心CPI同比 2.2%，预期 2.3%，前值 2.2%。受租金成本增速放缓和能源价格下跌的影响，美国潜在的通胀压力似乎略微降温，目前伊朗原油出口量正在直线下滑，当前的油价博弈是OPEC减产幅度决定油价是否大幅上行。在此博弈中，美国不希望油价大幅上涨，因为美国原油消费量的三分之一仍来源于进口，油价上涨将通过通胀传递到美债利率。日本受美国影响于上周停止了从伊朗原油进口， 伊朗原油的出口量持续下滑，因此导致CPI中能源价格的坚挺。

美国当前经济处于强经济与紧货币的组合，由于主要经济体如中国和美国已经进入到商业、库存周期的后周期，需要警惕的是经济到顶而后产生的回落风险。今年四季度美国经济良好扩张的情况属于预期内，不太会有超预期的因素存在的可能。我们预计美国经济扩张趋势将会延续到19年上半年，而19年末有可能出现经济放缓的拐点。美国货币政策依然趋紧，今年四季度大概率加息一次，明年可能加息三次，对于通胀的把握在预期内。

（信息来源：万得资讯）

10月8日至10月14日重要事件与政策

国内：年内二度提高出口退税率

国务院总理李克强10月8日主持召开国务院常务会议，确定完善出口退税政策加快退税进度的措施，为企业减负、保持外贸稳定增长。会议决定，从2018年11月1日起，将现行货物出口退税率为15%的和部分13%的提至16%；9%的提至10%，其中部分提至13%；5%的提至6%，部分提至10%。对高耗能、高污染、资源性产品和面临去产能任务等产品出口退税率维持不变。同时，进一步简化税制，退税率由原来的七档减为五档，加快退税进度，今年底前将办理退税平均时间由目前13个工作日缩短至10个工作日。值得注意的是，这是年内中国第二次调高出口退税率。国务院常务会议近两月来先后于8月30日、9月18日以及10月8日更是三次提及完善出口退税政策，加快出口退税进度。出口退税在性质上与补贴 完全不同，后者不利于市场的公平竞争，而出口退税是为了避免双重征税，

此次修改出口退税率在导向上也有一定变化。此前产业政策导向的出口退税带来了更多差异化的退税率，政策支持的产业，比如机电 产品、高技术产品能够享受税收多退，政策不支持的普通劳动密集型产业则少退，资源型的产业甚至不退。此次出口退税一个重要的特点就是，此前退税率为15%和部分13%的商 品，不论是否是政策鼓励的，一律满退。而产业发展方向的引导调节作用则更多依赖前置的产业政策，在出口前的资源、环境以及其他税收环节，差异化的产业政策已经起到导向作用，未来出 口环节的调节作用将逐步淡化（对于高耗能、高污染以及产能过剩相关行业，出口退税环节仍起着重要结构调整作用，所以这次这部分的退税率并未提高）。

另外，在中国面临前所未有的严峻的外部挑战的背景下，提高出口退税率是减轻外贸企业压力，应对困难的重要手段。为对冲美国针对中国出口商品加征25%关税的影响，中国正通过提高出口退税率、加快退税节奏、拓展新兴市场等多渠道缓解外贸企业压力，人民币一定程度贬值也对中国出口商品起到正面促进作用。目前看，10%水平的加征关税还未对中国外贸加工企业产生实质影响，但需密切关注25%水平加征关税后，全球贸易链条和成本变化情况。

（信息来源：万得资讯）

国际： 美国遭遇股债双杀，特朗普责怪美联储

美联储9月将基准利率上调0.25个百分点，并上调了对今明两年经济增长的预期。本周三美股遭遇黑色星期三，标普500连跌五日，收创两个月新低，还创下了特朗普当选总统以来的最长连跌记录，并且和道指一道创下八个月最大单日跌幅。道指跌超830点，收创近两个月新低，纳指跌逾4%，收创三个多月新低。在周三美股盘后，特朗普连续两天批评美联储，包括“疯了”、“发疯”、 “荒谬”，以及美联储升息“过于激进”，是“一大错误”等。虽然美联储并没有对此回应，但前联储主席耶伦提出了不同意见，耶伦认为，目前美国经济全速前进。外部的政治化评论不会影响美联储的政策，联储利率决策机构成员多元化、心思缜密，运作完全与政治绝缘。

美国强劲的经济数据、通胀迹象和债券发行过剩是利率上升的一个原因。同时，美国的失业率为49年来最低，工资水平也在不断上升，劳动力市场接近或超过充分就业。对于试图控制通胀和经济过热的美联储官员来说，加息动作并没有超预期。

由于美国人的养老金资产大多数都以股票加债券的经典组合为主进行配置，其中股票为主。目前美国每天约有1万人达到65岁退休年龄，大量婴儿潮一代退休人员的退休金主要依靠股票收益。美国经济基本面和前景尚未出现悲观预期，过去一周美国却遭遇股债双杀，若这种情形持续出现，会引发巨大的经济和社会问题，乃至导致全球的金融市场动荡。

（信息来源：万得资讯）

10月8日至10月14日重点行业跟踪

上游：原油小幅下跌，铁矿石震荡走高，煤炭价格保持小幅上涨

本周， CRB现货指数（工业原料）小幅上涨 ，由10月5日的482.42点下跌至10月12日483.8点，全周上涨0.2%。

图表2. CRB现货指数（工业原料）小幅上涨

资料来源：万得数据及中银证券

本周，油价小幅收跌。主要因为美国库存大幅增长，飓风迈克尔破坏力有限，全球需求前景疲软，以及美国即将对伊朗石油出口实施制裁导致全球供应萎缩的忧虑减弱。原油价格本周全周下跌2.95美元，收至71.34美元。

图表3. NYMEX原油小幅下跌

资料来源：万得数据及中银证券

本周，铁矿石价格持续走高，煤炭价格小幅升高。中国铁矿石价格指数（CIOPI）继续走高，全周上涨5.7元。环渤海动力煤（Q5500K）综合价格指数本周为570元/吨，连续三周维持平稳后小幅上涨。

图表4. 铁矿石价格小幅下跌，煤炭价格小幅上涨

资料来源：万得数据及中银证券

中游：电厂耗煤量有所回升，高炉开工率小幅提升

本周六大电厂日均耗煤量均值为53.27万吨，较上周有所回升，本周同比下降21.5%，同比下降略有减少，与近期PMI走弱相匹配，国内产业需求开始萎缩，电厂耗煤量有所减弱。

图表5. 电厂耗煤量有所回升

本周全国钢厂高炉开工率68.65%，较上周小幅提升，低于去年同期73.48%。本周河北地区仍有高炉继续复产，山西区域第二批停产企业部分高炉本周复产，故本周开工率及铁水产量较上周小幅增加。下周市场来看， 山西地区本周复产高炉尚未达产，预计下周将有小幅增量，同时邯郸地区因采暖季限产政策落地，10月中下旬起计划检修将陆续增加，预计下周铁水产量或呈持平态势。

图表6. 高炉开工率小幅提升

资料来源：万得数据及中银证券

下游：房地产成交结构有所恢复

房地产成交量在国庆节期间大幅下降后开始恢复。10大城市商品房成交量日均成交1928套， 30大中城市商品房日均成交4763套，均恢复至国庆节前交易量水平。房地产相关配套高压政策仍在继续，没有松动迹象，但货币政策边际放松，对房地产总体呈正面作用。全国层面看房产成交量在维持相对稳定的情况下，仍然继续分化。

图表7. 房地产成交量有所恢复

资料来源：万得数据及中银证券

10月15日至10月21日重点关注

国内

9月货币供应数据（10月15日）

9月通胀数据（10月16日）

9月社零数据（10月19日）

9月固定资产投资数据（10月19日）

9月工业增加值数据（10月19日）

国际

9月美国零售数据（10月15日）

8月欧盟贸易数据（10月16日）

9月英国通胀数据（10月17日）