华创研究：积极乐观 反弹窗口打开

会议纪要如下：

华创宏观：牛播坤

政策重心由破转立

2018年供给侧改革重点是破、立、降。结合近期国家领导人及相关部委领导的发言，以及对杠杆率基本稳住的表述，我们认为，政策重心正在由破转立。

1、立信心，回答了市场最大疑虑和关切。今年压制市场表现的重要因素之一是对国进民退的质疑。习近平主席和刘鹤副总理近日均表示民营经济在整个经济体系中具有重要地位，支持民营企业发展，是党中央的一贯方针。党和国家领导人密集喊话民营经济，无疑给民营企业家和市场都吃了一颗定心丸。事实上，国进民退是中国民营企业外部成本集中内部化的结果，并非政策设计的初衷，9月份策略会我们提出未来5-10年可能看到的是逆过程国退民进的发生。

2、立金融，强调打通货币政策传导机制，鼓励银行理财资金和私募股权资金入市。7月份开始货币当局就着力于纾解货币政策传导困境，引导金融机构风险偏好的改进，但由于缺乏监管的同步松动，效果并不显著。2017年以来金融监管的重点放在去杠杆上。相比与之前的资管新规、理财新规，理财子公司管理办法对理财新规在销售管理、风险管理和投资范围上有所放松。

3、立经济，减税重头戏在明年。近期在环保限产上的松动已经表明，经济增长和就业约束在促使政策调整应对将逐渐明朗。2019年防地方政府债务风险基础上的积极财政政策将主要体现为减税降费、扩赤字、扩地方政府专项债，后续企业相关减税降费，尤其是是增值税将是释放减税空间的重头戏。预计个税专项扣除减税不超过1000亿，增值税税率三档并两档、下调标准税率值得期待；料企业所得税税率亦有2-3个百分点的下调空间。年内来看，相对于积极财政政策的时滞性，货币政策在应对经济下行过程中步子将必然迈得更快，不排除四季度有再次降准的可能。

华创策略：王君

反弹窗口打开，成长相对占优

1、作为对四季度A股市场坚定、积极乐观的策略团队，我们认为在稳杠杆的大思路，国内外系统性风险进入到一个缓释阶段，“政策底”带来的风险偏好回升触发市场超跌反弹。从市场风格表现看，各指数会更加均衡。以创50为代表，前期脱离基本面，估值下跌严重的成长龙头反弹幅度更大；而金融板块仍将是仓位的压舱石。

2、起始于9月中下旬的市场反弹，受阻于国庆期间海外市场波动率放大以及在下跌过程中股权质押等杠杆风险的负反馈机制。尤其以中小创为代表的非公企业出现非理性的杀跌，投资者情绪低迷，场外资金观望情绪严重。单靠市场内生的出清难以达成，需要政策外力的介入稳定预期。可以讲，金稳会的三项针对性部署以及个税抵扣办法出台扭转了市场的悲观预期，确立了政策从去杠杆向稳杠杆过渡。

3、股权质押风险在地方政府介入和鼓励中长线保险资金的托底下，伴随市场反弹，风险阶段性解除。鼓励银行理财资金和私募股权资金入市，有利于改善市场的资金供求。前期趋严的上市公司融资管理办法和并购重组政策有条件放松，为企业偿还债务和借壳上市提供便利性。此外，规范上市公司回购和分红制度有利于巩固市场内在的稳定。个税抵扣政策的出台预计带来千亿的减税规模，除了提振消费的预期外，还起到了稳定中长期收入分配改革的作用。

4、后续密切关注政策的落地执行和进一步放松的举措。1）10月24日港珠澳大桥的开通以及改革开放40周期的纪念活动。2）企业层面进一步减税降费预期。3）经济下行的托底，中央加杠杆的举措。4）国企改革，要素改革的推进。市场风险层面，海外关注中东伊朗和欧盟意大利问题的发酵。总体上，我们认为市场的反弹窗口打开，预计会有4周左右的时间。从空间上，主要指数10％左右的上涨。相对而言，前期下跌幅度过大的成长龙头上涨空间更大，看好以计算机和核心军品为代表的行业表现。

华创非银：洪锦屏

券商最新观点：股质风险或大幅缓解，板块将迎来反弹

政策面释放多重利好。周五，国务院副总理、一行两会负责人共同发声维稳股市。股指止跌反攻，沪指单日涨幅达2.58％。周六，国务院金稳会明确尽快落实五方面政策包括稳定市场、完善市场基本制度、鼓励长期资金入市、促进国企改革和民企发展、扩大开放等。周日，上交所、深交所和中国基金业协会等三部门又以制度改革和一线监管疏困股权质押风险。

针对股质业务的相关措施，可概括为两部分，一方面止血，一方面输血。止血：对于高风险上市公司，监管异常交易行为，遏制砸盘等恶意行为，禁止股权质押业务强平。输血：一是向股权质押融资形成资金压力的上市公司给予援助，具体资金支持包括国资入主、地方政府资金、引导境外长期资金投资A股，以及推动公募理财产品、私募股权投资基金、保险资金、养老金等进入；二是鼓励回购、增持股份，实施股权激励、员工持股计划，以提振投资者信心；三是多项政策支持优质企业参与并购重组，将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月，激发融资活跃度。

券商估值已在历史大底，压制PB估值的因素逐一解除，板块料将迎来反弹。券商今年基本面同比承压已被市场充分消化，单月经营数据环比尚有边际向好的趋势，基本面预期不会更差。当前行业平均市净率估值仅1.08倍，历史估值中枢在1.6-1.8倍。随着政策面带动资金面迎来多重利好，今年以来压制券商估值的几个因素包括流动性紧张、金融严监管、股质等系统性风险均将迎来边际改善，板块反弹概率大，建议积极把握。

华创银行：张明

借贷利率拐点前后是银行投资好时段

近几年来银行板块行情往往出现在地产行业的上升初期（2012、2014）。根据国家统计局数据，2018年开始，房价环比走出了 2016年下半年以来的震荡下行，出现上升趋势，3 季度开始，银行股估值显著回升，并取得了约 20个百分点的相对收益。地产内生的逻辑来自货币周期。顺序为（1）货币市场利率下行；（2）统计局口径房价环比见底回升；（3）借贷市场利率下行，社融增速复苏；（4）社融与居民感受到的“真实”房价进入上行阶段。银行板块过去两次行情发生在第三阶段。 ？

2018年与 2014年的状况更类似。PMI见顶回落的迹象越来越明显，2019年宏观经济的不确定性很大。从经济周期运行阶段来看目前更接近 2014年的状态，不同点：（1）物价在上行周期，2019年贬值压力叠加猪周期上行，基准利率宽松空间有限；（2）政府“去杠杆”的政策仍在延续，尤其对地产、国企、地方政府这三大信用扩张链条维持控制；（3）2014年房价自底部回升，当前房价环比在历史高位。三季度二级市场分化结构与 2014年末类似。站在 10 月中旬回溯，在 9月乃至 3季度，房地产行业导致的早周期逻辑已经在市场体现。从三轮行情的板块行情中，早周期板块（金融、地产、运输）均表现较好，而后周期与科技类板块跌幅较深。

我们认为银行相对收益行情刚刚开始的概率更大。核心原因在于，本轮货币宽松周期的启动市场一直处于半信半疑的状态，信用扩张由于房地产链条的金融抑制一直不温不火，缺乏2014年“930”央行房贷新政与 11 月大幅双降等标志性政策确认迅速达成市场共识的条件。周期的细节差异：（1）通胀预期；（2）房价环比高位，导致宽松政策出台的紧迫性与必要性存在一定的争议。对于（1）基建空间多大？（2）政府国企去杠杆政治枷锁能否打开？（3）房地产政策能否放松？等信用扩张的关键细节的打开也信心不足。我们认为，与中美贸易战背景下，加强启动内需应对系统性风险是必然选择，下行周期中的去杠杆导向将让位于“六稳”。随着基建、投资以至地产等一系列政策逐渐落地，会一步一步地强化确认政策方向，则本轮行情或将更为持久。现阶段中小银行相较大行弹性更大，表现更好。我们持续推荐招商银行、宁波银行、南京银行、中信银行等中小银行。关注南京银行、宁波银行等城商行 受贸易战冲击影响的可能性。

华创计算机：陈宝健

关注三季报高成长，把握反弹机会

随着前期板块密集下跌，一批优质标的已经处于较好位置，在政策呵护进一步明显，估值有望迎来逐步修复阶段，同时，三季报将进入密集披露期，高景气行业良好的三季报保险有望给相关优质公司带来更多关注，高成长与确定性将获得跟多青睐。在板块迎来估值修复阶段，三季报业绩好的公司在投资上拥有足够的安全边际，结合三季报业绩情况把握反弹机会。

从三季报情况来选股，重点关注推荐云计算、医疗信息化、政府信息化三条主线：

1.云计算领域：服务对产品的替代升级是大势所趋，且美国云计算发展路径给国内行业趋势提供良好参考，同时，我国云计算仍处于行业发展的快速成长期，优质标的应给与一定溢价；除了云服务提供商，在芯片、服务器、IDC、应用软件云化等环节的产业机遇亦不容忽视；三季报及业绩预告来看，宝信软件净利预计增长55.61％-64.88％、中科曙光净利润增长129.63％、用友网络大幅扭亏并实现净利润1.40-1.55亿元。

2.医疗信息化领域：医疗IT的统一化进入快速推进期，以电子病历的更新升级及信息化子系统的统一互通催生的需求方兴未艾，智能化在医疗领域的应用落地也较快阶段，医学影像与复杂疾病分析方面大有潜力；行业集中度进入提升期，龙头优势更加明显并有望持续提升市占率；三季报及业绩预告来看，龙头卫宁健康净利润预计同比增长40％-55％、创业软件净利润预计同比增长48.39％-70.65％、和仁科技净利润预计同比增长20.93％-30.60％。

3.政务信息化领域: 三季报及业绩预告来看，辰安科技净利润预计同比增长4903.10％-4927.93％、华宇软件净利润预计同比增长30％-40％。信息安全领域，季报及业绩预告来看，启明星辰业绩大幅上修，预计实现净利润1.12-1.22亿元，同比增长103.13％-121.26％、中新赛克净利润预计同比增长25％-75％。

推荐标的遵循两条主线：一方面是业绩增速快，确定性高的公司，包括辰安科技，超图软件，新北洋，太极股份，恒华科技，中新赛克；另一方面是云计算相关子行业，虽然估值相对偏高，但前期超跌的公司：如航天信息，中科曙光，恒生电子，广联达，浪潮信息，以及当前估值偏低的华宇软件等。

华创策略：徐驰

把握核心军品的反转行情

自一季度以来我们坚定看多核心军品年度级别的反转行情。核心主机厂利润及收入大幅增长。以内蒙一机、中航沈飞为代表的主机厂的经营性现金流充裕，应付项目快速增加支撑未来2-3年业绩高增长兑现。

1）现金流充裕：通过对18年中报的拆分，以中直股份、内蒙一机为代表的主机厂现金流净额大幅抬升，“存量思维”下充裕的现金流仍能保持未来1-2年净利润的持续增长，叠加利润补差的持续兑现，核心军品收入有支撑。2）利润角度：进口替代及订单高增长，“订单高增长-收入提升-应付项目增加-经营性现金流改善-净利润水平抬升”；3）股权激励后：净利润的抬升。以中航沈飞、中航机电及中航光电等为代表军工企业股权激励后，通过管理改善、提质增效或开启净利润率逐步修复路径：“股权激励/军品改革-经营管理机制改善/成品定价改善-净利润率修复-净利润水平抬升”。

总体而言，净利润增速持续的根源在于收入端与成本端的不断修复。另外，政策层面，军品定价机制改革或年内落地，形成净利率抬升的强催化。对标美国，在军品定价机制或由当前“成本加成法”向“目标定价法”转变，主机厂净利润率或大幅提升5％左右，向7％-11％国际平均水平迈进。建议关注核心军品业绩高增长预期的主机厂——中航沈飞、内蒙一机及中航机电。

华创中小市值：吴璋怡

公司迎来了一次反弹窗口

1、中小市值偏重自下而上的研究方法。根据此前大量调研，我们感受到今年以来民营企业对于政策和民企定位存在一定的疑虑。上周末领导层一系列发言有利于稳定民营企业家的信心。我们认为，在信心企稳的情况下，优质民营企业的扩张意愿有望边际改善。后续期待更为具体的民企支持措施落地。

2、外延并购是中小市值公司发展的必由之路。此前的监管风向偏紧，一些有扩张意愿和需要的企业暂时搁置了相关事项。周末并购重组新规对于外延发展打开了窗口，我们期待后续出台更多支持政策，尤其是资金层面的相关配套支持。

3、我们认为中小市值公司迎来了一次反弹窗口。重点推荐盈利增速较快、现金流好、估值合理的细分领域龙头。首推凯美特气、金陵体育。

华创食品饮料：方振

短期消费政策托底改善预期

1、减税等促消费政策托底，短期利好板块预期修复。个税政策调整将带来居民一定程度减税，居民可支配收入增加后，有望提升居民消费意愿，对整体消费包括食品饮料板块形成一定利好，由于中低收入群体边际改善幅度更大，预计更为利好必选消费。我们认为，国庆节前促进消费文件发布，此次个税政策调整进行减税，近期多项促进消费政策托底释放积极信号，对后续消费需求改善带动业绩增长预期有所修复。大众品板块三季报龙头业绩预期平稳，短期建议板块内具备业绩稳健预期、估值偏低的品类龙头标的；白酒板块须结合短期秋糖会反馈及三季报情况判断，短期反弹角度，依旧参考此前反弹标的排序。

2、9月社零增速有所回升，食品类CPI有所上行。此前国家统计局公布社会消费品零售总额数据，2018年9月社会消费品零售总额3.20万亿元，同比增长9.2％（扣除价格因素实际增长6.4％）。其中，限额以上单位消费品零售额12762亿元，同比增长5.7％。从食品饮料板块来看，9月烟酒类零售额378亿元，同比增长9.8％，粮油、食品类零售额1271亿元，同比增长13.6％，饮料类零售额190亿元，同比增长10.4％，从月度增速上看，自7月以来逐月回升。我们认为，食品饮料相关品类增速提升主要系中秋国庆节日旺季因素带动。此外，9月食品烟酒CPI当月同比3.0％，增速较上月明显提升，预计价格端有所提振。

3、板块短期底部反复，中期价值显著。白酒方面，预计板块三季报业绩表现平稳，后续紧密跟踪外部需求变化，短期关注秋糖会渠道反馈。短期底部反复，中线价值趋于显著。茅台仍是业绩确定性首选，反弹中估值和价值修复，首选洋河、五粮液、老窖、古井、汾酒，后续维持白酒周期逐步进入下半场判断，高成长放缓，挤压竞争加剧，主力品牌和产品用费用赢得更多市场，行业再次加速集中，短期增速调整放缓，其后步入稳健慢牛，建议用长线眼光看当下板块价值。大众品方面，格局思维替代成长思维，继续主导板块投资逻辑，寻找细分品类龙头中的价值股。调味板块最佳，乳品龙头预期触底，战略配置点显现，肉类龙头稳健，卤味和火锅料龙头继续成长。维持原有推荐：股东治理上有望改善的中炬高新，战略性关注伊利股份，推荐绝味食品、安井食品，关注洽洽食品、海天味业、汤臣倍健。

风险提示

1. 经济下行风险；

2. 相关政策推进不及预期；

3. 贸易战超预期；

4.产业竞争加剧的风险；

5. 计算机行业IT资本支出低于预期的风险；

6. 食品安全风险等。