杜坤维：放宽并购重组需要把有毒的高溢价资产阻挡门外

并购重组是资本市场永恒的主题，可是因为监管不到位、处罚不到位造成并购重组一团乱象，严重损害上市公司利益，也严重损害广大二级市场投资者利益，在放松并购重组的同时，也需要加大并购重组的监管，保证社会财富不是被资本权贵利用虚假手段掠夺，实现社会财富的不合理转移。

并购重组最大问题就是利用不合理的评估手段，由于监管处罚机制的不完善，各类股东信口开河胡乱拔高承诺，大幅度推高资产估值，资产增值几倍、十几倍上百倍都是存在的，结果是业绩不达标层出不穷，承诺不履行更是屡见不鲜，并购的所谓高成长优质资产很快成为有毒资产，商誉减值紧跟而来，上市公司不仅没有享受到高溢价并购资产带来的丰硕成果，反而成为巨大的拖累，把上市公司拖进亏损的深渊而不能自拔。

去年下半年开始，商誉减值就成为上市公司业绩突然巨亏的黑天鹅，成为股价下跌的巨大犀牛，商誉减值从何而来，就是高溢价并购下并购资产无法完成业绩承诺，截止18年年底，商誉市值高达1.5万亿元左右，2018年上市公司计提商誉减值数量达到871家，减值总额高达1,659亿元。而17年商誉减值上市公司数量为483家，减值总额为363亿元，18年的减值数额相较17年扩大到4倍有余。

即使勉强完成业绩承诺，也为公司未来发展埋下巨大隐患，毕竟三年业绩承诺可以利用财务调节来完成，三年以后没有承诺的压力下，很多并购资产就见不得阳光了，露出了原型，业绩大降比比皆是，成为上市公司经营每况愈下的主因之一，并购重组做大做强上市公司成为了泡影。

大股东高管是上市公司经营情况的知情者，在问题暴露以前，很多大股东高管利用信息不对称，股价位于高位之际，通过减持和股权质押提前开溜，锁定了利益，接着就是玩失踪，溜之大吉，把一地鸡毛留给上市公司。

这样的公司可以举出一大串来，最典型的就是保千里，证监会公布了对保千里的调查结果，在借壳上市时，庄敏及其一致行动人陈海昌等，向评估机构银信评估提供了四份虚假协议及含有虚假附件的五份协议，把账面价值仅2.57亿的保千里，估值提升到28.83亿，增值率高达十倍有余。借壳上市以后，控股股东及实际控制人庄敏98.3％的股权被质押，抵押融资等于是已经提前锁定了现金，最终保千里面临终止上市的尴尬，投资者亏得血本无归。

说起资本市场的并购重组产业链乱象，不少投资者是一肚子的辛酸，证监会逐渐放宽并购重组审核，但强调对并购重组要进行全链条监管，监管并不局限在行政审批中，而是全过程监管。全链条监管如何监管就成为关键。一个是持续从严监管并购重组“三高”问题，这是从源头管理，也就是从源头遏制三高资产进入资本市场，今年以来一些高溢价并购资产就被堵在资本市场大门之外，这是好事，也是治本之法。但在放松管制下，依靠审核堵漏可能不是问题的全部，还有依靠事后监管，那就是重罚市场失信者，《重组办法》第五十九条增加一款，明确重大资产重组的交易对方作出业绩补偿承诺的，应当严格履行补偿义务。超期未履行或违反业绩补偿承诺的，可以对其采取相应监管措施，从监管谈话直至认定为不适当人选。这种监管措施太过疲软无力，不具有震慑性，有点挠痒痒的感觉，对于不履行承诺者应该规定不能减持股份，也不能抵押融资，要把大股东的利益和上市公司的利益锁定在一起。

现在问题在于高溢价资产承诺期很短，只有三年，三年以内，上市公司可以通过财务腾挪完成承诺，三年以后并购资产就是亏大钱，股东也不需要承担任何责任，风险就留给了上市公司，因此需要进一步延长承诺期，对于溢价水平超过3倍的并购资产，业绩承诺期需要延长到5年以上，并购资产增值率达到5倍以上，承诺期可以延长到10年以上。

为了防止股东通过股权质押提前减持，应该规定承诺期内，不得将股权进行抵押融资。

并购重组乱象颇多，在于监管不到位，处罚偏轻，不足以让市场主体有敬畏市场、敬畏法律、敬畏投资者的心，加强监管已经势在必行。