杜坤维：国际市场动荡 PMI下跌 央行降息不是最佳时机和选项

2020年2月份，受疾病影响，中国制造业采购经理指数（PMI）为35.7％，比上月下降14.3个百分点，虽然是遭遇疾病的短期影响导致PMI急速下行，但整个经济去年以来就是处于艰难的探底，经济下行压力一直没有改变，遭遇疾病，2月份很多企业难以复工，此后企业复工虽然有序开展，但经济下行压力势必会持续一阵子，央行理论上应该降息应对。

疾病已经蔓延到全球，韩国、日本是较为令人忧心的地方，欧洲美国也未能幸免，美国股市迎来黑暗一周，标普500指数累计下跌11.5％，纳指下跌10.5％，道指下跌12.4％，美联储为了应对突如其来的疾病冲击， 降息也成为选项，鲍威尔认为美联储正在密切关注事态发展及其对经济前景的影响，将使用工具采取适当的行动来支持经济，高盛预计，美联储今年首次降息可能发生在3月份，也有定价模型显示联邦公开市场委员会（FOMC）在3月会议上至少降息25个基点，预计年底前总共降息100个基点。

面对美联储的降息，央行跟不跟，这就是一个难题？

要跟，确实存在一些制约因素，一个是通胀很高，一月份CPI上涨5.4％，涨幅比上月扩大0.9个百分点，今天到菜市场走一圈，发现部分蔬菜价格海产品价格明显是上涨的，估计2月份通胀也不会很低，存款利率已经是实质性的负利率，降息进一步扩大负利率，美国则是通胀很低，一直没有突破2％的美联储预期目标，两者不具有可比性；另一个是地产泡沫依然很大，地产是很多地方的经济支柱，疾病对地产行业虽有冲击，但相比于交通运输、影视娱乐、餐饮食品、旅游酒店要小得多，某些地方已经迫不及待的推出了地产政策的微调，维稳地产价格，一旦降息，负利率下，资金可能追逐地产投资，可能会催生地产泡沫进一步膨胀，加大经济转型难度，增加科技创新成本，吸引大量资金追逐地产也不利于解决实体经济融资难融资贵，可能起到物极必反的作用，

但是央行不跟随降息，要进一步降低贷款利率难度很大，央行是刻意通过MLF引导LPR利率下行，降低实体经济贷款利率的，也起到一定作用，去年LPR利率下行15个基点，2019年初至7月，新发放企业贷款加权平均利率在5.30％附近波动，LPR改革后贷款利率下降明显，12月新发放企业贷款加权平均利率为5.12％，较LPR改革前的 7月下降 0.2％，为2017年第二季度以来最低点，但仅仅18个基点的利率下降作用不是很大，可能不足以对冲疾病对经济的冲击，春节以后，央行接着下调逆回购和MLF利率10个基点，引导LPR利率下调10个基点。即使银行贷款利率同步下调10个基点，也就是等于利率下调28个基点，可能依然不足以对冲疾病带来的经济冲击。

继续通过下调逆回购和MLF资金利率下行，引导贷款利率下行，我认为是理想很丰满现实很骨感，银行也是一个独立的经济实体，要为股东利益负责，银行负债端成本主要决定于居民存款而不是MLF资金或者是逆回购资金，目前银行存款利率难以下行，而MLF资金相对于存款来说，数量简直就是不值得一提，MLF资金占比存款比例太小，不足以撼动银行负债端成本明显下降。推动银行贷款利率下行，是以牺牲银行净息差为代价的，也就是要分切银行部分利润给实体经济，进一步下降空间就会很有限，毕竟银行需要合理保证利润增长才能甘心情愿的降低贷款利率，依靠行政指导下调利率，银行为了保证利润很容易出现成本转嫁，贷款利率明降暗升，央行官员也认识到利润增长对银行业的重要性，“维持一定的利润增长有助于银行补充资本，增强银行支持实体经济和防范风险的能力，也有利于达到国际监管标准，维护境内外投资者对中国宏观经济的信心。“，是不是也在暗示LPR利率难以继续下行，就不得而知了。

因此央行对利率调整是很谨慎的，　2月22日，中国人民银行官方网站发布了副行长刘国强接受媒体采访的相关报道。刘国强表示，存款基准利率是我国利率体系的“压舱石”，将长期保留，综合考虑经济增长、物价水平等基本面情况，适时适度进行调整。综合考虑才能降息显示央行的为难之处，经济增长需要降息，可是高企的通胀不仅不能降息，甚至需要加息应对，央行货币政策应该不关注经济增长数据，而是关注通胀和就业，面对疾病带来的短期下行压力，央行如何平衡通胀和经济增长考验央行走钢丝的艺术，这一表态不是降息的信号，而是左右为难的信号。

现在市场对金融支持实体经济的呼声很高，降息有难处，央行会不会继续下调LPR利率，通过压缩银行净息差的方式，降低实体经济融资成本，是一个需要关注的问题，但我是不太认同通过下调MLF利率引导LPR利率继续下行的，这会伤害银行业合理的利润增长，银行18年净息差是2.2％，处于国际中等水平，高于亚洲银行业，低于美欧银行业，可见中国银行（港股03988）业净息差并不高，

货币政策不是实体经济的万能药，中国经济更需要的是抑制资产泡沫，尤其是地产泡沫，降低社会综合成本，推动经济转型，加快科技创新，继续降息，加大实际负利率的空间，只会催逼更多的资金流入资产尤其是房地产市场，推动地产价格暴涨，推动整个社会综合成本提高，完全对冲降息带来的融资成本下降，甚至企业整个成本不降反升。

前几天我撰文认为央行不适宜继续下调LPR利率，现在我不认为目前是央行最佳的降息时间窗口，央行降息的前提是通胀回落，地产价格明显下降。