张瑜：收入冲击已有预期 支出将迎快速上行——1-2月财政数据点评

事 项

1-2月财政收入同比-9.9％，2019年全年3.8％；1-2月财政支出同比-2.9％，2019年全年8.1％；1-2月政府性基金收入同比-18.6％，2019年全年12％。

事 项

一、收入冲击有预期，全年正增有压力

从总量看，市场对收入冲击程度基本已有预期。从结构看，1-2月税收收入展示了一定韧性。主要税种方面，受疫情影响，第三产业难以正常营业，加上4月前增值税翘尾减税效应仍在，增值税同比下降19％在预期范围内。企业所得税下降6.9％，而个人所得税增长14.8％，但可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。证券交易印花税同比增长高达77.2％，反映节后散户投资者积极入场与两市交易量放大。车辆购置税同比下降32.8％，需留意汽车销量下滑对消费的负面影响。契税同比下降15.2％，主要由于1-2月各地售楼部普遍关停带来销量陡降，后续有修复空间。

展望全年，疫情对财政的冲击一方面体现在对抗疫情的狭义增支减收，另一方面体现在经济下滑导致的广义影响。狭义增支减收方面，疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收近3000亿，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。广义影响方面，经济下滑对财政收入影响难以准确评估，我们通过结合各地两会公布的财政收入预期增速与1-2月财政收入实际增速进行估算，三种情形下全年财政收入在-2％-3.5％之间，但全年实现正增长压力已较大。

二、支出增速“被迫”转负，后续将随复产复工快速上行

1-2月全国一般公共预算支出32350亿元，同比下降2.9％。十项支出科目中，包括教育、科学技术在内的6项支出下降，与疫情防控直接相关的卫生健康支出2716亿元，涨幅最大（同比增长达22.7％）。

支出与收入增速同降，似乎仍有收入掣肘支出影子，但疫情影响下财政“花不出去钱”才是支出增速下降的主因。由于3月全国范围内复产复工已较2月明显提速，预计财政支出增速也将明显上行。

展望全年，狭义疫情财政冲击和广义经济下滑对稳增长的呼唤，都意味着财政支出的提速和实际财政赤字的扩大，财政能否弥补的上？

从预算赤字角度看，我们预计预算赤字率将“破3”达3.3％-3.5％。对于剩余的赤字缺口，通过中央预算稳定调节基金、地方结转结余资金与国企利润上缴等手段进行弥补的空间均已相对有限，专项债新增发行不仅体量有要求（预计可达3.5-3.6万亿，大部分可通过调入资金弥补赤字缺口），还承担着稳基建、稳增长的重任。若按全年新增发行专项债70％投向基建估算，带来基建增量资金可达约2万亿。

我们预计财政还将采取烟草税调整、压减一般性支出、动用小金库（调入资金及使用结转结余、国企利润上缴）以及发行特别国债（类特别国债）等多种手段额外弥补1-2万亿的财政缺口，从而缓解年内财政收入对支出的掣肘。

三、土地出让收入终结九连升，后续有修复空间

受疫情影响，1-2月的土地市场急转直下，但在低溢价率与财政收入困难的双重背景下，我们对后续土地出让收入增速并不悲观。当前成交土地溢价率仍对处于较低位置，疫情期间龙头房企也仍在积极拿地。在地方财政困难局面持续、龙头房企拿地兴趣不减，且疫情冲击倾向于使地产政策边际松动的背景下，后续土地出让收入与政府性基金收入增速将有修复空间。

风险提示：政策执行力度不及预期；经济大幅下滑。

报告目录

报告正文

一

收入冲击有预期，全年正增有压力

受疫情阶段性冲击，1-2月一般公共预算收入增速-9.9％。分中央地方看，中央一般公共预算收入17242亿元，同比下降11.2％；地方一般公共预算本级收入17990亿元，同比下降8.6％，分税收非税看，全国税收收入31175亿元，同比下降11.2％；非税收入4057亿元，同比增长1.7％。从总量看，市场对收入冲击程度基本已有预期：3月5日，财政部副部长许宏才在谈到湖北财政受疫情影响时提到：“一些其他疫情较重的地区同样存在阶段性减收的情况”。3月14日，财政部社会保障司司长符金陵表示：“近两年我国经济下滑压力较大，财政收入增幅放缓，此次疫情对经济发展产生了一定冲击，一季度财政收入也受到了阶段性影响”。此外，3月16日公布的1-2月核心经济数据也出现多项同比负增，财政收入的冲击程度并不意外。

从结构看，1-2月税收收入展示了一定韧性。主要税种方面，受疫情影响，以住宿与餐饮业为代表的第三产业自1月下旬以来就难以正常营业，加上4月前增值税翘尾减税效应仍在，增值税同比下降19％在预期范围内。所得税方面，企业所得税下降6.9％，而个人所得税增长14.8％，但可能并未真实反映低收入人群、小微等无需或需缴纳个税较少群体的受冲击情况。证券交易印花税同比增长高达77.2％，反映节后散户投资者积极入场与两市交易量放大。车辆购置税同比下降32.8％，需留意汽车销量下滑对消费的负面影响。契税同比下降15.2％，主要由于1-2月各地售楼部普遍关停带来销量陡降，后续有修复空间。

展望全年，疫情对财政的冲击一方面体现在对抗疫情的狭义增支减收，另一方面体现在经济下滑导致的广义影响。

狭义增支减收方面，疫情至今主要“战疫”政策已合计增支减收近3000亿，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。除社会保险费6600亿元增量减免以外（动用社保基金盈余可自行消化），目前已知增支减收幅度较大的“战疫”财政政策主要包括各级财政安排疫情防控资金（截至3月13日已达1169亿元），各地减免缴税困难中小企业房产税、城镇土地使用税，对提供公共交通、生活服务、邮政快递收入纳税人免征增值税，以及阶段性免征增值税小规模纳税人增值税等，合计增支减收估算2830亿元。由于目前疫情已由“战疫期”逐步转向“休养期”，下阶段更大规模的减税降费措施有望出台，全年狭义增值减收冲击预计可达万亿。（详情参考专题报告《对抗疫情要花多少钱——基于财政视角&；战疫系列八》）。

经济下滑对财政收入影响难以准确评估，我们通过结合各地两会公布的财政收入预期增速与1-2月财政收入实际增速进行估算。以1月中上旬各地两会公布的预期增速加权平均值作为不考虑疫情冲击的全年地方财政收入增速预期（2.5％），假设不考虑疫情冲击的中央财政收入增速仍与去年实际增速持平（4.5％），在央地财政收入分成不变的情况下，可得不考虑疫情的全国一般公共预算收入增速预期约为3.43％。再假设一季度财政收入同比增速与1-2月大致持平（-9.9％），在4月中央与地方财政收入立即恢复预期增速（随后全年保持）的较乐观情形下，估算全年财政收入增速为-0.37％，若财政收入在4-6月线性恢复至预期增速，估算全年财政收入增速为-2.12％。从三种情形下的估算结果来看，全年财政收入在-2％-3.5％之间，但实现正增长压力已较大。

二

支出增速“被迫”转负，后续将随复产复工快速上行

1-2月全国一般公共预算支出32350亿元，同比下降2.9％。其中中央一般公共预算本级支出4269亿元，同比增长4.7％；地方一般公共预算支出28081亿元，同比下降3.9％。十项支出科目中，包括教育、科学技术在内的6项支出下降，与疫情防控直接相关的卫生健康支出2716亿元，涨幅最大（同比增长达22.7％）。

支出与收入增速同降，似乎仍有收入掣肘支出影子，但如果以财政部副部长徐宏才此前对1-2月湖北财政收支的表态为全国的缩影，疫情影响下财政“花不出去钱”才是支出增速下降的主因。“2月末湖北省库款的情况还比较好，原因是除了疫情防控和基本的支出安排之外，有很多的支出实际上没有开支”。“判断进入3月份以后，由于国库收入仍然会保持零星入库，但是随着疫情的防控和复产复工，财政支出会相应增加”。由于3月全国范围内复产复工已较2月明显提速，预计财政支出增速也将明显上行。

展望全年，狭义疫情财政冲击和广义经济下滑对稳增长的呼唤，都意味着财政支出的提速和实际财政赤字的扩大，财政能否弥补的上？从预算赤字角度看，3月5日，财政部副部长许宏才表示：“财政赤字的确定需要综合考虑经济形势、宏观调控的需要、财政赤字的状况等各种因素，同时也要经过全国人大审议等法定程序。我们将按照党中央、国务院的决策部署，统筹做好相关工作”。我们预计预算赤字率将“破3”达3.3％-3.5％。

对于剩余的赤字缺口，通过中央预算稳定调节基金、地方结转结余资金与国企利润上缴等手段进行弥补的空间均已相对有限，专项债新增发行不仅体量有要求（预计可达3.5-3.6万亿，大部分可通过调入资金弥补赤字缺口），还承担着稳基建、稳增长的重任。截至3月21日，年内专项债已新增发行过万亿（10233亿），完成1.29万亿提前下达额度的79％，其中约70％投向了与基建直接相关的基础设施、园区建设、城乡建设等领域。另据21世纪经济报道，近期监管部门下发要求，明确2020年全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域。由于2019年新增专项债投向土储棚改比例超6成，且仅有约20％投向基建直接相关领域，若按全年新增发行专项债70％投向基建估算，带来基建增量资金可达约2万亿。

此外，我们预计财政还将采取烟草税调整、压减一般性支出、动用小金库（调入资金及使用结转结余、国企利润上缴）以及发行特别国债（类特别国债）等多种手段额外弥补1-2万亿的财政缺口，从而缓解年内财政收入对支出的掣肘（详情参考专题报告《“战疫”费钱，财政的出路在哪里？——战疫系列十一》）。

三

土地出让收入终结九连升，后续有修复空间

1-2月全国政府性基金预算收入7688亿元，同比下降18.6％。其中，国有土地使用权出让收入6725亿元，同比下降16.4％，终结此前九月连升。受疫情影响，1-2月的土地市场急转直下，导致政府性基金收入降幅较大，但在低溢价率与财政收入困难的双重背景下，我们对后续土地出让收入增速并不悲观。过去三次财政困难年份后的第二年（2010年、2013年，2016年），土地成交价款都出现了较明显的回暖，相比这些年份，当前成交土地溢价率仍对处于较低位置，龙头房企也仍在积极拿地：据中指研究院数据，2月单月TOP 50房企拿地总额1731亿元，环比增长14.7％，1-2月，TOP50房企拿地总额2861亿元，同比增长28.0％。在地方财政困难局面持续、龙头房企拿地兴趣不减，且疫情冲击倾向于使地产政策边际松动的背景下，后续土地出让收入与政府性基金收入增速将有修复空间。

具体内容详见华创证券研究所3月25日发布的报告《收入冲击已有预期，支出将迎快速上行——1-2月财政数据点评》。识别二维码，进入创见小程序。