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    母基金周刊:后疫情时代中国私募的经验与教训(上)

    2020-05-19 11:24:15

      金融界专栏作家:母基金周刊   

    STRATEGY

    编者按:天气渐暖,疫情虽未完全褪去,但各行各业已然开始复苏。PE/VC第一季度遭遇募投“双杀”,原本在困境中的GP雪上加霜。募资难的表象下,背后存在着层层问题。宏观层面国有资本市场化运作难题待解,中观层面一级市场泡沫破裂,微观层面投资机构专业化之路漫长。后疫情时代中国私募机构的复苏之路该如何前行?我们将分上下两部分,分享给大家。

     后疫情时代中国私募的经验与教训(上)

    2018年说私募寒冬时,整个私募行业觉得危言耸听。2019年,有人说这是未来十年最好的一年,大家依然将信将疑。市场不好的时候,大家说的最多的就是冬天已来,春天还会远吗?有信心是好事,可春天来了吗?

    相信大家不会否认,即使2020年没有疫情,春天依然很远,疫情的黑天鹅只是让春天越来越远。根据康波周期,这几年都会在低谷区。市场全面复苏没有那么快,即使明年会有好转,也不会走出低谷区。

    疫情已经得到基本控制,全行业复工也在有序推进。武汉解禁了,北京也解禁了,可以全国飞看项目见LP了,已经没有疫情隔离做借口了!GP们又该如何正视困境,解开私募的困局?

    私募困局

    这个春天似乎和以往不一样了。

    年初2020年2月21日,财政部发布了《关于加强政府投资基金管理提高财政出资效益的通知》,对财政资金出资设立的政府投资基金加强监管,作为最重要LP的政府引导基金也突然之间踩了刹车。现在各级政府引导基金都在审计检测基金运行情况。可以预见,未来一段时间内,财政给引导基金的增量在数量和规模上都会减少。

    金融机构层面,《资管新规》发布已来,并未对私募行业带来活水。保险一直在喊话一直未行动,社保也仅仅阶段性的开放了一次窗口。对于募资来说,就像是被关上了“前门”。

    随着今年融资新规、减持新规、新证券法、注册制的推出,政策越加明朗,“前门”活水减少,但至少可以把流动性寄托在退出再循环的投资上。不过值得忧虑的是疫情后,退出的钱要么落袋为安,要么投向短线,难以大量布局长线投资,恐怕短期内难以为一级市场带来增量。

    政策导向让一级市场回归理性,过去“大众创业,万众创新”的阶段水大鱼大,但大水漫灌的流动性也催生了一级市场的问题。市场存在大量泡沫,一二级估值倒挂,独角兽估值能上天,私募大量招人扩张队伍,加快加大投资,吹大欲望,而投后管理跟不上,IRR的故事讲一轮又一轮,接盘侠也遇到退出堰塞湖,剧情从2018年资管新规后剧情急转,私募机构还未反应过来已变成一地鸡毛。

    现在行业趋于理性,把独角兽赶回笼子,让泡沫消退,让创业回归初心,让科学家通过科创板走向神坛。引导早期原始创新、成果转化、院校孵化,让投资更像硅谷模式,而非浮躁的模式创新。加大并购,形成大企业大资本大投入才能有技术的创新和进步。

    科技的进步需要国家加大底层科学的投入。创造财富不一定为人类进步提供阶梯,而可能只是少数人财富的再次分配。真正让人类带来文明福祉的是像特斯拉一样的人,没有他发明电机,世界还在一片黑暗当中。

    在募资的困境中,有人指望美元。一个朋友从去年就开始募集美元,一年有3、4个月在美国呆着,依然颗粒无收。去年底参加美元的聚会,那时候美元的自己流动,回收再投资还是一个常量,不过由于受到人民币的骤减,头部机构加剧了美元的募资,导致美元也显得紧张稀缺。

    今年全球疫情下,美元市场也难免总量下降,大机构也受政治影响谨慎加仓中国。唯一值得期待的是,随着量化宽松,会有一批游资混迹在香港,新加坡。都说寒冬,而港股的投资异常火爆就是一个很好的佐证。

    最近网上有一种论调,中国再无VC。太绝对了。只要人类没有停止进步的步伐,VC这个方式很难消失。

    准确地说,现在对于2%的头部机构反而是最好机会,有充足的弹药抢钱抢人抢项目。市场出清,鲜有竞争对手,项目估值任你谈,别人的寒冬他们的春天。3%的机构还有余粮,省吃俭用。投资减速,练好内功,还能熬过寒冬。

    95%的机构痛苦挣扎,募资募不到,投资投不出,已投项目死一片,偶尔退出项目还不够给LP本金。没有新弹药,老战场也失守,最重要的是降薪裁员,员工没有了战斗力,有的合伙人甚至干脆去读书,有的转型抖音当网红。有的成了演讲家,至少一周一场的视频演讲,有的闭门写书。各有各的出路,就是投资不好干了。

    大量机构被洗牌已成事实,只是怎么洗的更有尊严,怎么洗的更有价值,怎么洗的还能剩条裤衩以便东山再起?你该如何解开私募的困局?

    最重要的是什么?

    不管你是VC,还是PE,亦或是天使投资,不管外部环境怎么变化,内部问题有多少,永远聚焦于当下最重要的事情,然后把这件事情一步一步拆分,拆分到最小分子,然后以压倒性的全部力量去完成这些最简单的任务。只要抓住核心矛盾就可以四两拨千斤,所有问题迎刃而解。重要的事情永远只有一件——解决核心矛盾。

    公司的核心问题是什么?马克思说:社会发展的根本动力是生产力与生产关系的矛盾。公司的最核心矛盾是生产关系与生产力的不协调发展导致的矛盾,对于机构来说,一方面投资业绩不高(生产力)导致团队管理的问题(生产关系),另一方面生产关系(团队管理)的问题也阻碍了生产力发展(投资业绩),而提高生产力(投资业绩)是个长期漫长的过程,所以当下最重要的捋顺生产关系,即加强公司团队管理,从而提高投资效能。

    公司团队管理最重要的是什么?孙子兵法说:“上下同欲者胜。”即统一价值观和利益。一个公司没项目可以找,没资金可以募,有问题可以逐步解决。对于一个公司最重要的应该是人,公司的发展本质上的制约因素,就是人才和人心。如何把各种人才团结起来,最重要的是人心的凝聚。

    如果价值观不同,就会产生冲突,问题也会越积累越多。所有好的公司都会无比重视价值观的统一。

    另一方面,当团体利益和个人利益的方向一致,团体中的每个人的干劲才会形成合力,方向越一致,合力越大。当实现团体目标就能实现个体目标,领导不用督促员工,不必拿着鞭子在后面抽,他自己就拼命去干了。

    如何统一价值观呢?伟人在《论持久战》说:决定战争胜败的是人民,团结和进步是战胜敌人的最根本因素。必须革新军制和采用先进的灵活的战略战术,没有这一点是不能胜利的,但更重要的是把先进的精神贯注于军队之中,激发官兵最大的抗战热忱,才能有最好的基础去发挥一切技术和战术的应有效力。

    军队有铁的纪律,为什么还要强调团结呢?因为组织纪律可以管住一个人,管不了心,光凭制度凝聚不了人心。而要取得胜利,要每个人都出力,更要心齐,每个人都发挥出主动性、创造力,统一思想从而形成向心力、凝聚力并最终产生战斗力。

    所以公司统一价值观就要团结员工,做好每个核心员工思想工作,激发每个人的潜力。刘邦的团队没有项羽的豪华和知名,他的团队有底层公务员萧何,杀狗的樊哙,赶车的夏侯婴,狱中小吏曹参、吹丧的周勃。这些人后来都封侯拜相,关键是刘邦深知这些人的个性和才能,知人善任,把所有人的优点挖掘出来并且放到最大化。刘邦的领袖气质是能够发掘人、培养人、激励人、鼓舞人的能力。

    了解手下,知道他们的所思所想,比如喜欢什么、讨厌什么,有什么困难、什么烦恼,对待下属给予充分的信任。推心置腹,坦诚相待。若你有一番抱负,投到他的门下,他就能够托起你、培养你、打造你、成就你,将你的才华潜质全部激发出来。

    一样的种子淮南长出橘子,淮北长出枳。土壤环境不一样而已,什么样的环境可以凝聚人心呢?

    跟着马云的十八罗汉当时都是普通人,没有靓丽的工作履历和背景。2003非典时,阿里巴巴全公司隔离,马云和所有员工一样,被关在各自家里,12天不许出门,一日三餐由政府安排人送来。公司员工们居家隔离期间,晚上大家在网上一起聊天、玩游戏,甚至还举办了几次网络卡拉OK大赛。马云和COO关明生每天都拿着通讯录,一个一个地给员工们打电话,了解情况,安慰人心。马云关心爱护员工,让他们有归属感、成就感,尤其是要关切、维护他们的切身利益。与员工共渡难关、生死与共,与员工共同经历的生死考验的将领,一定会赢得员工的衷心钦佩和拥戴。

    马斯洛理论提到人自下而上的5种需求,生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求和自我实现需求。员工没有不安全感,没有焦虑的沟通氛围,没有言语的不尊重,才能产生达利欧《原则》里说的打造极致透明和开放的工作环境,建立有价值的人际关系,做真正有意义的事情,如果工作氛围让人变得糟糕,那工作还有什么意义?如果想做到极致的透明,最大的障碍是情感。

    对人的尊重,关心,关爱,让员工有归属感。这是员工成长,发挥自己潜能的土壤。透明是真正的信任来源,可以集思广益,创意择优。信任公司的使命愿景。而不是领导一个人的使命愿景,要使公司与个人的价值观高度统一,才能形成全公司的合力,发挥出超人的潜力,激发团队整体战斗力。

    软文化,人为重,恩先行。硬制度,事为先,威并施。在充分考虑、尊重人的利益和诉求下,明确奖励机制和惩罚机制,做好充分的宣传动员;以身作则、以上率下;如果有屡教不改者,不在乎制度者,可以果断剔除价值观不同的个体,能让组织的运转更有效率。

    私募的经验和教训是合则生,分则死,和为贵。KKR的K、K、R三人,黑石的彼得森和苏世民。鼎晖的吴尚志,焦振,王霖等六人组等都是几十年甚至一辈子的搭档。硅谷天使投资人说过,如果你无法想象自己能够与某个人共事一生,那么一天也不要与他们共事。所以说人生的道路上,选择与谁同行,比终点更重要!我们看到凡是投委稳定的机构业绩都不差,而且是常青树。这背后是人的胜利,是价值观的胜利!

    最紧急要做的是什么?

    问题本身其实不是关键,根本在于面对问题的态度。同样一个人,气势旺和衰的时候,能量可能相差100倍。所以团队的士气非常重要。

    如何提升士气?打胜仗可以刺激士气,现在难的是很多决策都是因为压力和焦虑作出的,不能“卒遇大难而不惊”,每逢大事有静气,越是困难的时候越是要冷静客观。聚焦在一点上,集全公司之力完成,从最容易见到成效的点入手,先取得小的胜利,而不是面面俱到,没有业务聚焦,全面铺开,各自为战,无法调集全公司之力做成一件事。要有积小胜于大胜,一次次放大有成绩的人和事!

    取得了小胜后,奖励的及时性非常重要。曾国藩认为,人才是靠奖励造就出来的,如果一味的贬斥,就会变得庸碌而不可用。《游戏改变世界》里说让自己看到击杀、伤害、血条等直观显示的数据都是即时反馈,透明的组织不需要皇帝的新装。让自己得到积分,金币,装备,升级都是及时激励,游戏人生才能更快的熬过最艰难的处境。

    及时奖励和适当的目标,可以让人进入心流状态,从而得到荣誉感成就感的满足。荣誉感是团队的灵魂,只有视灵魂如生命,团队才会迸发出强大的战斗力。荣誉是对胜利的最高奖赏,而集体荣誉感则是一种团队精神,一种为让自身所在集体取得胜利而奋勇拼搏的精神。荣誉感让人摆脱麻木,懈怠,士气低沉,事不关己,集体荣誉感的缺失。荣誉感是治心,是一切的根本。曾国藩治兵,主要治的是将领,将领恪守规则,以身作则,整个队伍就不会乱。业务聚焦,在小事上成功,提升士气和集体荣誉感。

    私募的经验和教训是滚雪球效应,每一次微小的正确的选择都是正向积累,最终导致众人眼中的光环和神话。积小胜于大胜,老子说:合抱之木,生于毫末;九层之台,起于累土;千里之行,始于足下。而一次小的错误的选择都会产生蝴蝶效应,最终酿成无法挽回的大错。许多曾经在新三板的叱咤风云的私募机构,今天也销声匿迹了。

    看了《中国创投史》你就会发现,琅琊榜上的机构几乎每3-5年就会换一批。市场上从不缺明星,缺少的是屹立不倒的少数寿星。这背后是不成熟的战术体系,没有坚定的投资纪律,投决不严谨,没有专注于投资精品化项目,贪大喜功的冒进多投快募,千里之堤溃于蚁穴。

    最大的潜在风险是什么?

    吴晓波的《大败局》里分析几乎所有的企业都死于几种情况。最多的一种是快速扩张,短贷长投产生的资金流断裂,所以现金流是公司不稳定的最大潜在风险。潜在财务风险会影响激励的执行,业务开展的信心。史玉柱经历了巨人集团的破产,《史玉柱如是说》里他说企业最怕在现金流上出问题,企业亏损不一定会破产,但现金流一断企业就会完蛋。所以牢记两句话:一则强调现金流的重要性,二则强调企业经营的稳健性,切勿冒进。

    企业现金流出现风险,大家马上就会想到精兵简政,谁该是被精简掉的?你要简什么政?而你当初为什么选择了繁琐?钱都花在哪了?大部分是战略性业务扩张,导致人员扩张,而业务没有那么快的跟上,所以又得调整人员。

    而巴菲特只用总部25 人来管理伯克希尔哈撒韦5000亿美元的庞大企业帝国40多万人。董事长巴菲特,副董事长查理芒格,CFO,董事长秘书,投资助理,两名秘书、一名接待员、三名会计师、一个股票经纪人、一个财务主管以及保险经理等,董事会全体董事平均年龄超过了65岁。这些人长期稳定,抱着活着干,死了算的态度。他们只干两件事,投资(寻找投资并购标的)与管理(管理投资业务,管理资金调配,管理重要的CEO任命)。

    巴菲特认为,一个机构精干的组织会把时间都花在打理业务上,而不是花在协调人际关系上。没有律师,HR,IR,PR,连司机和行政也没有。公司规模过大,领导太多会令组织变得思维迟钝,价值观不统一。每个人都为了完成自己的KPI而有所作为,导致人情偏差。欲望分散,加大摩擦。

    巴菲特深谙人性,人的价值观是很难统一的,所以没必要统一,没必要把我的价值观强加于你。我要的是钱,而不要权。所以只要把钱分明白,人是自由的。最好的投后是什么也不做,就是老子说的无为而治。制定好游戏规则,企业自动自发的运行。所以管好钱,授好权。只搭台,不唱戏。

    组织上精兵简政,减员增效,用小特种部队+强大后台的扁平化组织结构。特种部队只负责前方精准找到目标,搞定关系拿到项目,而其他都是由强大的后台系统快速响应,用压倒性力量精准打击。

    投资从来不是拼人数,而是拼合伙人的质量。同时在考核制度上,不是以投资数量和金额考核,而是以收入和员工认可度来考核。组织改革自古以来就是很困难的,要有足够的魄力和担当。在危机到来时,企业必须根据外部环境和突发状况,迅速打破原有组织架构,将人员打散又重新高效整合。即激活了老员工,又给新人提供机会。对于组织而言,脆弱的反义词不是强硬,而是柔性化。

    老子说,我有三宝,持而保之:一曰慈,二曰俭,三曰不敢为天下先。开源节流大家更容易去节流,加强现金流管理与预算管理,难的是开源。私募的底层逻辑是牺牲流动性和安全性换取高额收益。

    所以如果没有几只基金滚动退出,那么每年的日子只能望梅止渴。利润表-面子好看(IRR),现金流量表-日子难过(DPI)。资产负债表-底子不厚(AUM),所以很多私募梦寐以求的carry模式只能都变成fee模式,大量募资才能有大量的fee才能招聘更多人,投更多的项目,有更大的社会地位。而当你的社会影响力足以影响资产定价权的时候,资本市场就形成了羊群效应,这个逻辑就形成了闭环。但是这个逻辑的bug是投出更多项目后没有漂亮的成绩单,游戏就进行不下去了。所以fee模式是个伪命题,投资必须是carry模式,给LP赚钱是硬道理。

    所以在疫情下,国家的新证券法,减持新规等都是在推进多层次退出渠道,让强者恒强。分到carry的继续强大,没有carry分的机构就必须去开源了。自力更生打造自己的南泥湾,不少GP转投去做了FA,当然也有主动选择做FA的,例如华兴。FA能做好,做投资+精品投行模式也是不错的选择。如今FA也每况愈下,因为GP也都没钱了!你只能给高瓴,红杉等有钱的大LP疯狂推项目。

    对于多数95%的私募机构(非 5%的机构),除了精兵简政,开源节流,就要停止新业务的扩张,切记不可盲目抄底,或者有捡便宜的心态,虽然现在确实有很多估值很低的项目。把正确的事情做正确比知道什么是正确的事情要难很多。

    私募的经验与教训是,必须有眼前的苟且,才有机会看到诗和远方。也就是冯仑说的算别人算不清的账。DPI表现的是退出能力快,快的日子好过。IRR是投资能力高,高的有面子。AUM是募资能力规模大,大的有底子。而这背后是战略的定力和耐性,投资业务大道至简,守正出奇,只关注价值发现和价值创造,投资是孙子,退出是爷爷,给LP赚钱是硬道理。其他都是画蛇添足。 敬请期待,后疫情时代中国私募的经验与教训(下)

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    来源:金融界网站 母基金周刊

    
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    责任编辑:曹静

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