打开
    手机金融界
    打开APP 注册 登录

    首页 > 观点 > 正文

    赵伟:输入型通胀是个“伪命题”,大宗商品涨价对CPI直接影响、间接传导均有限

    2021-04-07 09:42:45

    【金融界名家专栏】本文作者:赵伟,开源证券首席经济学家  

    CPI在二季度或逐步抬升,会否影响市场是当下大家关注的热点话题之一。本文研究认为,CPI的阶段性上行,不会成为市场和货币流动性的核心影响因素。

    输入型通胀是个“伪命题”,大宗商品涨价对CPI直接影响、间接传导均有限

    输入型通胀对CPI的直接影响有限,更多通过影响原材料成本等间接影响CPI。原油等国际大宗商品的价格变化,对国内CPI的影响途径主要包括两条,一是直接影响部分消费品价格,比如原油价格上涨带动成品油涨价;二是间接影响生产和服务成本等,进而传导至终端消费。而我国大部分消费品以国内供给为主,较为依赖进口的商品在CPI中权重不高,使得输入型通胀对CPI的直接影响有限。

    需求分化下,PPI上涨对CPI的总体影响或有限,更多表现为中上游行业对中下游行业的利润挤压。PPI受上游原材料价格影响较大,CPI受下游消费价格影响较大,两者变化均是需求驱动的结果。在海外需求加快修复下,近期国际大宗商品涨价带动PPI加快上行;但国内需求分化下,PPI上涨更多表现为上游原材料价格上涨,对中下游消费品制造等的利润空间挤压,对CPI的影响总体有限。

    CPI通胀的上行不具备持续性,不会成为货币流动性环境的核心影响因素

    二季度,CPI通胀率的上行压力,主要由低基数、疫后线下消费修复等共同作用,不具备持续性。单从翘尾因素来看,CPI或在二季度抬升,三季度回落后四季度再度抬升。同时,线下消费等逐渐修复,或带动核心CPI逐步回升;但居民收入等压制下,核心CPI以修复为主、抬升幅度或相对有限。综合来看,中性情景下,2021年CPI通胀相对温和、或呈“M”走势,高点出现在11月、或为2.8%左右。

    CPI通胀的阶段性抬升,并非流动性的核心影响因素;“调结构”、“防风险”下,货币流动性也不具备趋势性收紧的基础。CPI通胀阶段性抬升的同时,债务集中到期压力、信用风险等凸显。伴随政策重心回归“调结构”、“防风险”,债务风险、资产泡沫成为关注焦点。经验显示,阶段性、结构性通胀,从来不是总量流动性收紧的理由;防范化解风险的过程,需要相对平稳的货币流动性环境配合。

    二季度CPI阶段上行不会是债市核心影响因素,重申利率债行情确定的观点

    CPI通胀,不会成为债券市场的核心影响因素。伴随海外经济和国内线下活动逐步修复,通胀交易在2020年底已经启动;但经济见顶下,CPI通胀变化对债券市场的影响非常有限。经验显示,经济回落、CPI通胀抬升的“类滞胀”环境下,利率债长端收益率主要跟随经济基本面变化,典型时期如2010年上半年和2019年下半年,CPI通胀明显抬升,但利率债长端收益率下行幅度约40BP至55BP。

    CPI通胀升温等,可能干扰交易行为,但不改利率债长端收益率下行趋势。进入二季度,CPI和PPI等或逐步抬升,进而推升通胀预期;叠加地方债供给放量、财政缴税等因素,可能对债市交易行为产生一定干扰。但“紧信用”、“宽货币”的宏观环境,经济见顶、温和CPI通胀的基本面组合,对利率债的利好支撑逐步显现,长端收益率已进入下行通道。继续重申利率债行情确定、买点已现的观点。

    风险提示:金融风险加速释放,及监管升级。

    报告正文

    二季度,CPI会否成为核心影响因素?

    年初以来,以原油为代表的大宗商品价格加速上行,带动通胀预期持续升温。疫苗推广进度加快下、美国等经济修复加速,需求释放叠加供给缺口等,推动大宗商品价格加速上行。其中,布伦特原油由年初的50.5美元/桶上涨至3月底的64美元/桶左右、涨幅超过26%。大宗商品价格上行、推升原材料成本,带动PPI同比增速于年初转正,并加速上行至2月的1.7%。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    大宗商品涨价带来的输入型通胀对CPI直接影响有限,更多通过影响原材料成本等间接影响CPI。原油等国际大宗商品涨价对国内CPI的影响途径主要有两条,一是直接影响部分消费品价格,例如原油涨价直接抬升相关燃料价格,影响CPI水电燃料、交通工具用燃料等分项;二是间接影响生产和服务成本等,进而传导至终端消费。我国多数消费品以国内供给为主,较为依赖进口的商品在CPI中权重占比较低,使得输入型通胀对CPI的直接影响相对有限。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    需求分化下,PPI上涨对CPI的总体影响或有限,更多表现为中上游行业对中下游行业的利润挤压。PPI受上游原材料价格的影响较大,CPI受下游消费价格影响显著,两者均是需求驱动的结果。海外需求加速修复下,大宗商品涨价推动PPI加速上行,但疫情冲击下、终端修复尚未明显修复,使得PPI上涨更多表现为中上游原材料涨价、及对中下游消费品制造等的利润挤压,但对CPI的影响总体有限。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    二季度,CPI通胀上行压力,主要由低基数、疫后线下消费修复等共同作用,不具有持续性。单从翘尾因素来看,CPI或于二季度抬升、三季度回落后四季度再度上行。同时,线下消费活动等的逐步修复,或带动核心CPI回升;但居民收入等压制下,核心CPI或仍以修复为主、抬升幅度或相对有限。综合来看,中性情景下,2021年CPI通胀相对温和、呈“M”型走势,高点或在11月出现、2.8%左右。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    CPI阶段性抬升的同时、债务压力也逐步凸显,政策重心回归“调结构”、“防风险”下,货币流动性环境不具备趋势性收紧的基础。伴随CPI的阶段性抬升,债务到期压力、信用风险等凸显。政策重心回归“调结构”、“防风险”下,债务风险、资产泡沫等或为关注焦点。经验显示,阶段性、结构性通胀,从来不是总量流动性收紧的理由;防范化解风险的过程,需要相对平稳的货币流动性环境配合(详情参见《流动性的”风向标“》)。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    CPI通胀,不会成为债券市场的核心影响因素。伴随海外经济和国内线下活动逐步修复,原油等大宗商品涨价带动通胀预期升温,通胀交易或在2020年底就已经启动。但经验显示,经济回落、CPI通胀抬升的“类滞胀”环境下,利率债长端收益率主要跟随经济基本面变化,典型时期如2010年上半年和2019年下半年,CPI通胀明显抬升,但利率债长端收益率下行幅度约40BP至55BP。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    政策“退潮”下,经济景气或已见顶,基本面对债券市场的利好支撑将逐步显现。伴随政策的有序退出,滞后影响已逐步显现。“低”效率杠杆行为指向的经济活动在政策“退潮”中已经开始降温;疫情期间、政策托底下,部分前期较早修复的指标已依次见顶,内需高点或已出现。伴随海外产需缺口的快速收敛,出口“替代”效应也在逐步衰减。从经济领先指标来看,PMI制造业指数高点或已于2020年底出现。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    CPI通胀升温等,可能干扰交易行为,但不改利率债长端收益率下行趋势。进入二季度,CPI和PPI等或逐步抬升,进而推升通胀预期;叠加地方债供给放量、财政缴税等因素,可能对债市交易行为产生一定干扰。但“紧信用”、“宽货币”的宏观环境,经济见顶、温和CPI通胀的基本面组合,对利率债的利好支撑逐步显现,长端收益率已进入下行通道。继续重申利率债行情确定、买点已现的观点(详情参见《中国债市“风景独好”》)。

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

     赵伟:二季度,CPI会否成市场核心因素? (开源证券)

    研究结论

    (1)输入型通胀对CPI的直接影响有限,更多通过影响原材料成本等间接影响CPI。需求分化下,PPI上涨对CPI的总体影响或有限,更多表现为中上游行业对中下游行业的利润挤压。

    (2)二季度,CPI通胀率的上行压力,主要由低基数、疫后线下消费修复等共同作用,不具备持续性。CPI通胀的阶段性抬升,并非流动性的核心影响因素;“调结构”、“防风险”下,货币流动性也不具备趋势性收紧的基础。

    (3)“紧信用”、“宽货币”的宏观环境,经济见顶、温和CPI通胀的基本面组合,对利率债的利好支撑逐步显现,长端收益率已进入下行通道。CPI通胀升温等,可能干扰交易行为,但不改利率债长端收益率下行趋势。

    风险提示

    金融风险加速释放,及监管升级。

    研究报告信息

    证券研究报告:二季度,CPI不会成为市场核心因素

    对外发布时间:2021年04月06日

    报告发布机构:开源证券研究所

    来源:金融界网 赵伟

    
    热搜CPI

    责任编辑:赵路 RF13155

    不可不看

    

    精彩推荐

    重大突发!刚刚,阿里巴巴被罚182亿,因实施“二选一”垄断行为!阿里火速回应

    04-10 10:46

    涨价50%!库存非常紧张!上游拿货难、下游要货急!这一年,“铝铝”涨价为哪般?

    04-10 06:19

    任泽平:阿里天价罚单释放三大政策信号

    04-11 08:07

    “部分炒房资金跑来炒玉米,赚了钱就跑”玉米价格遭遇“门口野蛮人”碰瓷

    04-10 07:06

    集体怒了!70余家影视单位联名声讨抖音、快手,央视痛批:蛀虫行为,几分钟看一部电影成历史?

    04-10 09:07

    最高升破6.5!人民币狂升值,60家公司汇兑损失过亿,国内三大航却笑了…多公司积极采取措施分散风险

    04-10 08:52

    中金公司董事总经理黄海洲:中国实现碳中和目标要弊害趋利,发掘制造属性规模经济效益

    04-10 19:39

    重大突发!阿里巴巴被罚182.28亿,祸起实施"二选一"垄断行为!刚刚,阿里最新回应:诚恳接受

    04-10 09:52

    唯品会、得物陷真假Gucci腰带“罗生门”!

    04-10 06:20

    北向资金全天净卖出17亿,多家机构认为变盘信号出现

    04-08 16:50

    热门评论

    
    评论 分享