通胀会否再起波澜？

　　报告要点

　　事件：

　　3月9日，统计局公布2月物价数据：CPI同比上涨1％，预期涨1.8％，前值涨2.1％；PPI同比下降1.4％，预期降1.3％，前值降0.8％。

　　点评：

　　CPI通胀上半年无虞，下半年不排除超预期的可能、潜在扰动来自服务业供需紧平衡下涨价等

　　剔除春节因素后，CPI的低预期，与猪价拖累食品项超季节性回落、服务业价格走弱等。2月，CPI同比涨幅回落1.1个百分点至1％、低于市场预期的1.8％，往年春节在1月的年份、次月CPI食品、CPI非食品环比分别回落幅度的均值为2.1和0.5个百分点；2023年2月CPI食品环比回落4.8个百分点、非食品环比回落幅度与往年相差无几。细拆食品端，猪肉和鲜菜价格分别下降11.4％和4.4％、占CPI总降幅的一半以上；非食品中，旅游等服务分项拖累明显、或缘于年初基数较高，也可能和部分服务业价格并未纳入统计等有关。

　　年初两月服务价格的波动，更多是场景约束减弱带来的，未来还需关注需求修复推升供需矛盾下的涨价风险。伴随防疫优化，场景约束逐渐“松绑”，居民线下活明显增多。往后来看，居民收入边际改善带动消费回升、线下商务活动修复等，或进一步对服务业修复形成支撑。需求加快释放下，部分供给收缩严重的领域涨价风险需要留意。例如，服务业供给在疫情期间出现了普遍收缩、尤其以住宿餐饮为典型代表，产能较疫前缩减4成以上，修复或较难一蹴而就；此外，疫情期间累积的成本端压力向中下游传导等，也或推升服务价格。

　　猪肉等前期拖累的变量，也或随着需求回升而转向，关注下半年通胀超预期的潜在可能。当前猪价震荡偏弱，与生猪均重较高等有关，也受到疫病等因素影响。伴随猪价下行，生猪养殖利润依然处于亏损状态；目前价格下，屠宰场做库存、养殖户二次育肥的动力减弱，叠加部分省市疫病等，或扰动下半年生猪供给。节奏上看，预计猪价将在一季度维持成本线以下；二季度为消费传统淡季，随着出栏量环比增长，二季度生猪价格或提升有限，养殖端处于亏损的时间可能拉长，从而利好长期猪价表现。综合来看，中性情景下，CPI高点或在年底（详情参见《低估的“通胀”风险》）。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，食品、非食品均有拖累；PPI超预期回落、主因基数拖累等

　　CPI同比上涨，食品、非食品均有拖累。2月，CPI同比涨幅回落1.1个百分点至1％、低于市场预期的1.8％；环比由正转负至-0.5％；核心CPI同比涨幅回落0.4个百分点至0.6％。分项中，食品环比转负至-2％、原地与往年同期的2.8％，主因猪肉和鲜菜拖累；非食品环比-0.2％，交通通信、文教娱等分项回落明显，与季节性因素等有关。

　　PPI超预期回落、主因基数拖累，与成本端涨价传导放缓等也有关。2月，PPI同比降幅扩大0.6个百分点至-1.4％，环比走平。大类环比中，生产资料环比转正至0.1％，采掘、加工环比降幅收窄，原材料环比转正；生活资料环比降幅扩大0.1个百分点至-0.3％，食品环比延续回落至-0.5％，耐用消费品环比转负至-0.2％。

　　分行业来看，原油、黑色等上游价格企稳，中下游行业涨价回落。行业环比中，石油开采、石油加工环比转正至1.7％和0.6％；黑色矿采、有色矿采环比涨幅分别扩大0.5和1.6个百分点；中下游制造业环比多数为负，其中，非金属矿物、食品制造等环比降幅扩大0.2个百分点以上。

　　风险提示：猪价大幅反弹，疫情反复。