淳石资本高拓：汇率回升可能是A股9月反弹的关键

9月A股：看边际，略存量

“Sell in May and go away, but remember to come back in September” ——“在5月卖掉你手中的股票，但别忘了在9月回来”。

今年5月初的文章中，笔者引用了这句海外市场的著名“股谚”。而从“警报拉响”至今，上证综指由5月高点3300一路跌破2700点，“地量“伴随新低，市场流动性接近冰点。

如果说成交量代表信心，前期低点代表市场分歧，那么在如今看似一潭死水的A股，悲观情绪已趋于极致。笔者认为，越是跌至麻木，越要洞察敏感，极度悲观之时，更应关注边际变化而非存量现状。

时至金秋，股谚的后半句正提醒我们“回来看看”，而近期人民币“逆周期因子”的重启，将很可能成为支撑A股9月反弹的关键边际变量。

人民币：A股最大的边际改善

今年以来，A股的单边下跌（尤其是5月份以来的加速下跌），对应的正是美元急升、人民币加速贬值的过程。中美贸易摩擦的情绪阴霾下， “股汇双杀” 的市场反身性愈演愈烈，“首尾不能相顾”成为5月份以来中国股汇两市的苦涩写照。

但反过来说，若能有效打破汇率单边下跌的趋势，股市为反身性所累的下跌势能也将得到缓冲。“逆周期因子”的适时出现，有望成为击破恶性循环的利剑。

8月，土耳其货币危机爆发，新兴市场经济体血流成河。正当市场高歌强势美元归来，人民币“破7”指日可待之时，笔者在《》一文中就已指出：“美元指数短期内已是强弩之末，人民币有望在情绪面与技术面获得双重支撑”——不同于土耳其里拉、阿根廷比索等新兴市场货币，拥有健康经常账户收支与充足外汇储备的人民币不能简单以“新兴市场货币”而论。

这也意味着，一旦美元指数出现反复，人民币反弹将顺理成章：这也解释了为何在短短几天时间内，人民币兑美元就从“破7”边缘到收复6.8阵地，而土耳其里拉、阿根廷比索仍深陷泥潭——“逆周期因子”发威的背后，人民币有着与其他新兴市场货币不一样的基本面。

而从美元角度看，在川普对美联储加息节奏直接表达不满之后，随着鲍威尔“放鸽”与美国中期选举的临近，无论是从美联储货币政策微调还是川普“保股市、冲业绩”的角度推论，稍显弱势的美元对三四季度之交的美国经济与政治都属于“刚需”。川普与墨西哥迅速达成的NAFTA 2.0，也被广泛视作美元对新兴市场货币的示好。

笔者认为，大概率已进入调整期的美元将为人民币反弹提供积极时间窗口，而“逆周期因子”的重启又将从情绪面上对人民币形成提振，汇率反弹行情若能在9月持续，则打破5月份以来的“股汇双杀”行情完全可期。

人民币与A股: “同向而行，速率相仿，拐点显著”

自2015年“8.11”汇改之后，“6与7”对人民币对美元即意味着“天与地”：2016年底，当所有人都言之凿凿人民币破7板上钉钉，甚至纷纷开始预测何时“破8”之时，市场用“整数心理位”与“一致性预期”给空头们好好上了一课。

而2017年5月“逆周期因子”的首次引入，甚至让人民币升值成了“顺周期行为”。从2017年5月到2018年1月，人民币对美元从6.9一路飙升至6.3附近，已经接近“8.11汇改”前的人民币点位。

考虑到本次逆周期因子介入的时点与2017年5月份的人民币点位极其相似，若仅参考上次逆周期因子的存续时间、影响规模以及“8.11汇改”以来人民币的区间走势，人民币反弹止于6.8的概率极小，将大概率向6.5-6.6区间继续试探。

而按照“811汇改”以来股市与汇市的关系来看，除了股灾后2016年A股独立反弹期间以外，人民币与A股往往同向而行、速率相仿，且该现象在汇率拐点位置（6.3与7）因边际放大而更为显著。

若该规律继续适用，则本轮“逆周期因子”在6.9拐点位置的重启，预示着A股有望再度迎来反弹行情，而反弹的规模大小也将与人民币升值的速率密切相关。

从2017年5月“逆周期因子”的影响路径来看，上证50在“逆周期因子”启动后涨幅明显扩大，创业板则表现平平。

笔者认为，今年6月A股正式“入摩”以来，外资对蓝筹股兴趣本就只增不减；由于外资投资A股的总回报“资产回报+汇率波动“共同决定，人民币汇率的企稳回升将改善外资对A股投资的总收益前景评估，从而加速“价值抄底”进程。因此，若汇率带动A股在9月反弹成立，蓝筹权重股有望再度跑赢中小盘股。

最后，边际改善只能催化反弹，存量质变才能导演反转。A股年初以来的下行趋势未改，投资者仍应以熊市思维看待大盘走势。面对关键点位的反弹机会，风险收益比永远是第一考量——重仓“抄底”不可取，轻仓波段保平安。