国信证券：压制市场两座大山移除 A股牛市已经显现

摘要：当前宽信用格局初露端倪，风险偏好改善。我们认为，此次2019年1月份社融和信贷数据的大幅回升，意味着宽信用的格局已经出现，此前压制市场的两座大山有望移除。展望后市，我们认为A股牛头已经显现，进一步行情非常值得期待。

国信策略组 燕翔、战迪、许茹纯、朱成成

策略观点：债牛尾、股牛头，新的开始

2019年开年信用数据表现非常不错，单月信贷和社会融资规模均创历史新高，从“宽货币”到“宽信用”的康庄大道已经开启。从对宏观经济的影响来看，这些数据最大的亮点是信用构成结构的改善，在2018年拖累信用扩张的非标资产出现了一定程度的恢复，这是最大的亮点。虽然不排除2月份中国信用增速依然存在有波动的风险，但是大的信用底部大概率在一季度产生了，这对于二季度的实体经济平稳会产生积极作用。整体实体经济运行更可能是一步到位式的是在第一季度就铸就了底部。

2018年以来，A股市场从2月份开始一路走低，我们认为，造成股票市场大幅调整的直接原因，主要就是2018年去杠杆环境下，社融余额同比增速大幅下降和低评级债券信用利差大幅飙升。与此同时，中美“贸易战”的不断升级极大的增加了未来中国经济的不确定性，成为了A股下跌的重要催化剂。三季度开始，整体经济去杠杆的节奏有所放缓，但实体融资情况依旧不容乐观，且国内经济下行压力渐显、上市公司业绩加速回落，同时叠加海外市场表现动荡，美股由牛转熊、国际油价一再下跌，投资者的风险偏好进一步降低，即使在政策利好频出的情况下，A股依旧表现不佳，震荡反复、多次寻底。

股票市场驱动三因素：估值（利率）、盈利和风险偏好。三者对股市的正负影响出现切换。必须承认的是，信用增速触底，但是目前还尚无法看到名义增速的回升的时期，这意味着企业盈利短期内得到改善的标志尚未出现，依然在下行中，但是未来前景可期待。因此在信用增速触底，但名义经济增速下行、企业盈利下行时期，风险偏好会得以改善，且由于市场利率依然还在底部，所以股价的支撑主要将依赖于估值（利率低）和风险偏好改善（未来底部可期），总体是有利于权益资产的。当名义增速也出现上行后，市场利率会出现回升，但是风险偏好与企业盈利的改善将居于主导，也是有利于权益资产的。总体来看，估值、盈利、风险偏好，三者两者改善就会导致股指上攻。

当前宽信用格局初露端倪，风险偏好改善。我们认为，此次2019年1月份社融和信贷数据的大幅回升，意味着宽信用的格局已经出现，此前压制市场的两座大山有望移除。展望后市，我们认为A股牛头已经显现，进一步行情非常值得期待。

综上所述，我们认为当前我国信用扩张的底部大概率会在一季度产生了，虽然不排除2月份中国信用增速依然存在有波动的风险，这对于二季度的实体经济平稳会产生积极作用。整体实体经济运行更可能是一步到位式的是在第一季度就铸就了底部。基于上述判断，我们对于股债两大类资产未来走势做出如下判断：债牛尾，股牛头。

大类资产表现一览：股债双牛，商品回调

上周各大类资产价格中，股债走牛，商品中无论是工业品还是农产品均有所回调，黄金则基本持平。具体来看，股票市场中，沪深300指数上涨2.8％，创业板指数大幅上涨6.8％。债券市场中，十年国债到期收益率下降0.6BP。商品市场价格双双回调，南华工业品指数下降1.0％，南华农业品指数月初至今下跌0.7％。黄金价格基本持平。上周上证综指上涨2.5％，国信价值指数上涨3.2％。

上周全球各主要股票指数中发达国家市场股市上涨居多，其中道琼斯工业指数涨3.1％，富时100指数涨2.3％，日经225指数涨2.5％，德国DAX涨3.6％，法国CAC40涨3.9％。新兴市场国家股市同样多数上涨，圣保罗IBOVESPA指数上涨2.3％，俄罗斯RTS指数上涨0.1％。

行业一周表现：TMT、农林板块领涨

上周申万28个一级行业仅银行行业小幅下跌。具体来看，电子行业涨幅最大，涨幅达11.0％。农林牧渔和电子次之，涨幅分别为10.6％和8.4％。银行行业表现垫底，周跌幅为1.0％，非银金融和房地产行业同样表现靠后，单周均仅分别上涨1.9％。

申万二级行业中，绝大多数行业上涨，光学光电子、农业综合和林业等行业涨幅最大，而银行、铁路运输及房屋建设等行业表现居后。

风格指数：亏损股、微利股涨幅居前

上周市场各风格指数全部上涨。具体来看，亏损股股涨幅最大，为9.0％，微利股次之，涨幅为8.8％。低市盈率和低市净率表现居后，单周涨幅分别为0.7％和1.9％。大盘股表现弱于中小盘，上周上涨2.7％，中盘股涨5.2％，小盘股涨5.9％。

上周所有的主题概念板块中，OLED、禽流感、蓝宝石等概念板块涨幅较大，沪股通50、证金概念和大央企重组等概念板块涨幅靠后。

估值水平：创业板相对估值反弹向上