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兴证策略王德伦:“核心资产50”标的值得长期关注

金融界网站 2019-03-20 11:08:46
摘要
随着各行各业领域龙头逐渐脱颖而出,加之A股对外开放力度不断加大,核心资产相关概念正受到越来越多的关注。为此,我们整理并精选了各行业建议关注的“核心资产”标的,并构建了“核心资产50”这一值得长期关注的精选组合。

“核心资产50”组合:A股参与全球配置进程中值得长期关注方向

兴证策略团队从2016年就开始率先提出A股市场中的“核心资产”的概念。2017年以来的多个重要时点,兴证策略团队持续重点推荐“核心资产”方向,并前瞻性地把握住了外资流入这一新变量对核心资产的关键性作用,对相关投资机会梳理进行了反复梳理。

结合行业研究员的观点,我们精选并构建了“核心资产50”组合。

核心资产内部推力:行业格局改善推动龙头制胜

供给侧改革、国企改革、经济结构转型等推动了部分行业产能出清,中国经济进入低波动阶段。由此带来行业竞争格局改善,龙头公司竞争力提升。

各个行业竞争力提升的龙头公司,都有希望成为核心资产。

国内监管层在努力培养价值投资的氛围,资管新规落地后银行、保险资金有望加大对优质股权的配置。

核心资产的外部催化:全球重构,重视外资“定投”中国

今年MSCI纳入比例提升带来的增量资金有望达686亿美元,加之富时罗素的72亿美元,全年净流入A股的外资增量有望达到5000亿元人民币。

外资买的是各行各业的核心资产,不局限于某些行业或市值规模。外资持股比例居前的标的中,从行业层面来看从传统周期到新兴行业,从制造业到服务业都有分布;从个股层面来看也绝不都是大市值公司。

外资并不是任何时点都在单边买入,而是更偏好在市场比较低迷的时候加大配置力度,像是在“定投中国”一般。

如何挖掘核心资产?

核心资产的三个层次要求:具有核心竞争力,具有对标全球同业龙头的能力,不能局限于某些行业或大小市值

制造业关注有全球竞争力的龙头,从规模优势到制造业升级。

消费品关注国内市占率占优,品牌化&渠道双强的龙头。

非贸易品及部分服务业关注具有“硬资产”、聚焦化战略的细分行业龙头

风险提示:美国资本市场波动超预期、经济下滑幅度超预期、政策效果与预期不符

报告正文

值得长期关注的“核心资产50”组合

兴证策略团队从2016年就开始率先提出A股市场中的“核心资产”的概念。在2016年5月,我们发布专题报告《核心资产:股票中的“京沪学区房”》,前瞻性地资产指出“从宏观经济层面来说,核心资产是在整个国民经济中占有最重要地位的行业企业;从企业层面来说,是拥有持续性创造超额收益或竞争优势的企业;从二级市场层面来说,核心资产就是全市场中,最具成长性或竞争优势的代表,就像京沪地区的学区房,拥有较小的下行风险但升值空间巨大”。在随后发布的《以史为鉴,通时合变核心资产专题系列二》中,我们指出“经济转型和消耗性行情之下更需要聚焦核心资产”,并通过历史上核心资产的演变,寻找了一些未来潜在的核心资产方向。

2017年以来的多个重要时点,兴证策略团队持续重点推荐“核心资产”方向,并前瞻性地把握住了外资流入这一新变量对核心资产的关键性作用,对相关投资机会梳理进行了反复梳理。在2017年度策略《平衡木上的舞蹈》中,我们提到大类资产配置中A股相对性价比提升,行情依然值得“折腾”,重点关注“红”“白”“黑”三类核心资产机会。在2017年中期投资策略《智慧舞步:从平衡木到钢丝绳》中,我们认为随着国内经济和监管形势变化,叠加外资持续流入,A股开始进入参与全球配置的过程,需要超配中国核心资产。在2019年度策略《重构创新大时代》中,我们再次强调,当前既是重构的大时代,又是创新的大时代。2019年是承前启后的一年,市场波动小于2018,机会多于2018,把握中国重构、全球重构提升风险偏好带来的机会。中长期从全球视角看,当前中国权益市场,将是难得的战略配置机遇期。除了中期策略和年度策略,我们还专门发布了“外资流入A股系列研究”,率先结合外资动向对核心资产进行进一步推荐。在2017年3月系列第1篇《白马长嘶啭,挥鞭奔鹏城!从外资资金流向角度看本轮白马消费投资的持续性》中,我们首次提出“随着更多的海外投资者加入到A股的投资中,中期蓝筹股的价值重估趋势不容小觑。长期看资本市场对外开放大势所趋,将逐步改变A股游戏规则,必须重视A股的核心资产”。在2019年1月系列第10篇《渐进开放的“制度红利”持续,外资流入A股可期,核心资产受益》中,我们再次强调“渐进有序开放具有‘制度红利’。外资流入免疫于宏观经济波动,是践行渐进开放策略的新兴市场所普遍享受的‘制度红利’”。A股市场上的核心资产将有望长期受益。

当前有哪些“核心资产”标的值得长期关注?随着各行各业领域龙头逐渐脱颖而出,加之A股对外开放力度不断加大,核心资产相关概念正受到越来越多的关注。为此,我们整理并精选了各行业建议关注的“核心资产”标的,并构建了“核心资产50”这一值得长期关注的精选组合。

核心资产内部推力:行业格局改善推动龙头制胜

供给侧改革、国企改革、经济结构转型等推动了部分行业产能出清

中国经济进入低波动阶段,经济结构加速调整。改革开放以来,投资对我国经济持久高速增长起到了非常重要的作用。然而,以投资驱动的粗放式发展方式带来了杠杆率迅速攀升等一系列的问题,经济转型升级的需求日渐迫切。在调结构、去杠杆、出清传统过剩产业的过程中,增速换挡难以避免,目前经济增速已经回落到1997-1998年和2008-2009年两轮经济见底时的区间。

以供给侧改革为代表的一系列改革的推进,帮助经济在低波动状态下企稳。随着近几年一系列的改革行为的深入推进,以周期行业为代表的传统行业加速出清,行业基本面有了较大改观,从而带动整体经济增速逐渐企稳。未来,随着经济结构调整的稳步推进,经济增速可能仍会在一段时间内维持低波动状态。

行业竞争格局改善,龙头公司竞争力提升

过去几年经济的下滑期其实伴随着产能的加速出清、行业集中度的不断提升。行业长期低迷使得众多企业的资产负债表恶化,而龙头企业凭借相对健康的资产负债表和厚实的基础,反而能够逆势扩张产能,用低成本产能取代高成本产能的市场份额,甚至是在行业底部不断并购扩张。未来随着行业基本面企稳,龙头企业将拥有更强的定价能力,从而盈利有望出现更大的改善。海螺水泥、三一重工等龙头企业在过去数年市占率不断上升,而同时行业内的其他资质一般的企业则债务高企,仍难以获得银行信贷支持,未来即使产品价格反弹也可能没有足够能力复产或者新建产能。

因此,在经济进入稳态、加速出清、优胜劣汰的新阶段,龙头企业一方面通过行业整合可以不断提升市占率,定价权更强,进而带来研发能力和效率提升;另一方面,可以比行业多数企业更容易获得银行或其他融资渠道的支持、获得人才、获得财政支持。长期来看,龙头企业将拥有更强的竞争力,进而推动盈利持续改善,并由此形成良性循环。

各个行业竞争力提升的龙头公司,都有希望成为核心资产

龙头公司和跟随者的差距越来越大的现象不仅体现在周期性行业,也体现在消费、TMT等行业。龙头企业正在依靠核心竞争优势逐步实现赢家通吃。以上市公司收入占工业企业收入的比例来看,计算机、通信和其他电子设备,酒、饮料和精制茶制造、汽车等行业龙头企业份额也开始上升。传统周期行业的龙头,受益于供给侧改革带来的市占率提升;消费类行业的龙头,受益于消费升级;新经济的龙头则是受益于移动互联网、云技术等带来的商业模式和技术的创新。在中国经济转型新阶段,各个行业竞争力提升的、估值和盈利匹配度高的龙头都有望成为核心资产。核心资产业绩优于行业及经济增速,核心竞争力不断提升,价值将持续被重估。

资金导向也在转向“盈利驱动、价值投资”

监管层在努力培养价值投资的氛围。2017年以来证监会等监管层出台了一系列的政策,对市场上“炒概念”、“炒故事”的行为进行了降温和约束,将市场风向往长期投资、价值投资方向进行引导。在市场资金导向逐渐发生变化的背景下,内生增长稳定、现金流充裕的价值股的投资机会不断凸显,其中行业龙头盈利前景往往更加确定,股息率和分红意愿往往更高,更是吸引了大量资金进入。

资管新规落地后银行、保险资金有望加大对优质股权的配置。资管新规发布后,金融机构资产管理业务迎来规范化、净值化发展的新时代。一方面,刚兑打破有利于无风险利率下降,进而引导资金入市;另一方面,非标业务受到管制,金融机构要降低资金空转和高杠杆、回归业务本源,有望加大对优质股权资产的配置。根据最新数据,银行理财产品配置权益类投资的比例未超过10%,保险资金配置权益资产的比例也不到12%。与国外一些长期资金相比,国内银行和保险资金对权益类资产的配置比例还有较大提升空间。

核心资产的外部催化:全球重构,重视外资“定投”中国

MSCI纳入比例提升有望带来更多增量资金

当地时间2019年2月28日,明晟宣布增加中国A股在MSCI指数中的权重并通过三步把中国A股的纳入因子从5%增加至20%。此次公告相比于之前方案有3大变化:

变化1:两步走改三步走

原本:2019年5月纳入因子由5%提升至12.5%,2019年8月由12.5提升至20%。

现在:2019年5月纳入因子由5%提升至10%,2019年8月由10%提升到15%,2019年11月由15%到20%。

变化2:成分股名单微调,部分创业板股作为大盘股纳入

原本:至2020年,纳入标的A股总共434只=大盘股235只+中盘股168只(2020年5月)+创业板31只(2020年5月)。

现在:至2020年,A股总共432只=大盘股253只(含12只创业板,2019年5月)+中盘股168只(含15只创业板,2019年11月)

变化3:中盘股和创业板纳入进程提速

原本:2019年5月,将深交所创业板市场加入符合MSCI指数条件的证券交易所名单;2020年5将中盘股以20%的纳入因子纳入。

现在:2019年5月就以10%的纳入因子将部分创业板标的作为大盘股纳入。 2019年11月,将中国中盘股以20%的纳入因子纳入。

根据以上MSCI 2019-2020年纳入的过程安排,兴证策略估算:

到2019年8月,A股在MSCI中的纳入因子从5%提升至15%,维持仅大盘股的加入,则将带来194+181=374亿美元的资金流入;

到2019年11月,A股在MSCI的纳入因子提升至20%,且纳入成分由此前的大盘股成分扩充至大盘和中盘股成分,则将再带来312亿美元的资金流入;

按照配置相关指数的资金规模的增量测算,今年全年因盯住MSCI系列指数而发生净流入规模可能达到686亿美元,加之富时罗素的72亿美元增量资金,全年净流入A股的外资增量有望达到5000亿元人民币左右。

外资买的是各行各业的核心资产,不局限于某些行业或市值规模

外资配置的方向广泛,不仅限于金融、消费或指数成分。从陆股通持股比例居前100的标的的行业分布可以看出,家电、食品饮料、医药行业的个股数虽然居前,但每个行业也仅有10只左右的个股入选,并不占据绝对优势。从行业层面来看,外资持股比例居前的标的中,从传统周期行业的建材到新兴行业的计算机、电子,从制造业的机械到服务业的餐饮旅游都有分布。如果从个股层面来看,陆股通持股占比居前100的标的中也绝不都是大市值公司,而是还包含了很多像恒立液压、广联达、顾家家居、福耀玻璃等多个中等市值规模的细分行业的龙头。因此我们认为,外资的配置方向不仅仅局限于金融、消费,也不仅仅局限于大盘股,各个行业的细分龙头都有望获得外资的持续青睐。

外资会在市场低位建仓,更像是在“定投中国”

外资也会考虑择时,而不是任何时点都在买入。目前市场上有一部分对外资的误区,认为外资作为价值投资者,在配置核心资产时是“持续买入、长期持有”。这与实际情况是不符的。以家电和建筑行业为例,我们观察到当行业指数比较低迷,或者从高位回落的过程中,往往外资净流入规模也比较大并且能够持续。当行业指数持续上涨之后,外资的净流入速度反而有放缓迹象,甚至会有净流出的行为。如果我们进一步将外资大规模净流入与净流出的时点和公募基金加减仓的时点进行对应,还会产生外资是在与国内公募作为交易对手盘的感觉。因此,从这个角度来看,外资并不是任何时点都在单边买入,而是更偏好在市场比较低迷的时候加大配置力度,像是在“定投中国”一般。

如何挖掘核心资产?

核心资产的三个层次要求

核心资产的第一层次要求是具有核心竞争力。核心竞争力是指能够适应中国经济从高速增长转向高质量增长的新形势,在行业优胜劣汰中胜出,实现强者恒强、盈利能力有保障甚至持续成长。通常,要么是产品具有独特性或者盈利模式有创新,从而能够消费升级的新需求,贵州茅台和腾讯就是突出的代表;要么具有成本、资金、管理、技术等独特优势,能够顺应产业结构调整。比如原材料行业的海螺水泥,处于成本曲线最下端的企业可以攫取市场份额;传统消费行业具有品牌力、渠道能力的企业能够更好的满足消费升级的需求;即使在新兴的行业,龙头企业也可以凭借技术、平台等壁垒获得高于行业的增长。

核心资产的第二层次要求是具有和全球同业龙头对标的能力。更高的层次看核心资产,需要在全球范围内对标研究行业龙头。首先,中国14亿人口的消费升级的需求,在全球来看都具有竞争力,而能够满足中国消费升级趋势的企业可以称为核心资产。第二,中国制造业处于厚积薄发阶段,机械、化工、汽车、TMT、机电等领域具备技术突破、进口替代优势并且逐步走出去在全球扩张的企业可以称为核心资产。第三,科技创新领域具有全球领先优势的公司,比如BAT为代表的互联网巨头,以及5G、人工智能、军工科技、生物医药等领域都会涌现出中国的核心资产。越来越开放的经济环境中,全球竞争力或是一种可取的标准,全球同业巨头相比都已经具备一定竞争优势的中国企业可被称为龙头公司中国的核心资产。

核心资产的第三层次要求是不能局限于某些行业或大小市值。核心资产不能等同于大市值股票或者小市值股票,不能等同于消费。核心资产不只是2017年表现较好的白酒家电等消费股,也不止是上证50中占比较大的金融地产。上证50以外也有很多细分行业的“小巨人”,也能够成为全球性的佼佼者,从中国的细分行业的龙头变成全球性的巨头。至少我们要把制造业考虑进去。制造业中无论是TMT、精细化工还是精密制造都是有技术进步金额消费升级的需求来推动的。消费里边也不只是白酒家电,还有娱乐、文化、移动互联网等。传统周期行业的龙头,受益于供给侧改革带来的市占率提升;消费类行业的龙头,受益于消费升级;新经济的龙头则是受益于移动互联网、云技术等带来的商业模式的创新。在此前我们重点推荐的大创新板块,从广义上来说也有望成为核心资产。总之,各个行业竞争力提升的龙头公司,都有希望成为核心资产。

制造业关注拥有全球竞争力的龙头,从规模优势到制造业升级

从规模端看,中国制造业企业在全球的竞争格局中有望赢家通吃。中国制造业增加值在全球的比重由2005年的12%提升至2017年的27%,其他三个制造强国美国、日本、德国均出现不同程度的下降,中国制造业已经充分参与到全球的资源分配和竞争格局当中,部分龙头公司甚至在其细分子行业做到了领先甚至垄断,这些通过历史经营已经证明其强大的赢家基因,未来在行业的纵向一体化和横向扩张方面更具优势,赢家通吃局面在中长期将持续。

从技术端来看,中国的制造业正在经历制造大国向制造强国的转变,全球顶尖企业不断脱颖而出。十九大报告将创新作为建立现代化经济体系的“战略支撑”,高度重视创新。报告强调加快建设创新型国家,其中基础研究成为重点培育对象。先进制造业、互联网、现代服务业等新兴产业以及基础设施网络建设都是未来重点。充分参与到全球竞争的优势子行业龙头公司在这一过程中,更加具备做大做强的创新基因。

在新兴领域,创新发展推动人人互联的“To C”向万物智能互联的新“To B”演进。互联可以分为三类:人与人的连接、人与物的连接、物与物或机器与机器的连接。过去无论是社交还是电商、广告还是视频领域大发展,其实都是得益于面向人的“To C”端发展。在互联网流量红利逐渐见顶,“To C”端发展接近瓶颈的背景下,以机器智能化、工业互联网、智能制造为代表的万物智能互联是未来创新发展的大方向。面向设备、智能互联将成为新“To B”。

产业快速发展离不开配套基础设施的大规模投入。2008年、2012年期间,我国为应对国际金融危机加大了基础设施建设的投入,这为未来的快递物流行业大发展构筑了坚实的基础。2010年以来智能手机性能提升与普及、3G/4G网络的大规模建设,则为后来移动游戏、在线视频等移动互联网市场的快速发展创造了条件。

类比过去,未来创新领域大发展所需的基础设施也在不断完善。通信领域的5G、计算机领域的云与大数据、半导体和新能源领域的设备制造等万物智能化、互联化所需的基础建设投入正在不断扩大,新“To B”产业链发展的机会在不断涌现,受益于物联网、云技术等技术研发和模式创新的新经济龙头有望迎来大发展

消费品关注国内市占率占优,品牌化&渠道双强的龙头

品牌化&渠道双强:公司市占率提升,占据规模效应。公司对下游提价能力更强,即使在成本上升的情况下仍能够保持毛利率和净利率的稳步提升。从规模优势看,品牌化企业叠加渠道管理能够共同推动公司的市占率的提升,扩大企业生产规模,规模效应凸显。

从经营效率看,脍炙人口的品牌化消费品公司长期毛利率和净利率提升趋势明显。品牌化企业对下游的溢价能力更强,提价弹性相比同行业其他企业更加大,即使成本提升阶段,这些公司不仅从收入端能够很好地转移成本上升的压力,而且能够进一步提升终端产品价格,从而保证净利率和毛利率平稳提升。

非贸易品及部分服务业关注具有“硬资产”、聚焦化战略、的细分行业龙头

所谓“硬资产”,是指企业拥有的某种稀缺资源。这种稀缺资源可以是企业天然具有的,也可以是企业发展过程中所创造出来的。但他们的共同特点是往往为某些或某个企业所独有,或者在区域范围内“仅此一家”。同时,由于不可贸易或运输成本很高等其他原因,加上这类企业往往采取聚焦化战略聚焦于这类稀缺资源做到行业领导地位,这种稀缺性能够持续较长一段时间。拥有此类“硬资产”的企业,即便它可能只是区域性龙头,仍然是可以成为“核心资产”从而受到资金的持续青睐的。硬资产可以是企业所具有的资源,例如著名旅游景区、枢纽机场如上海机场、重要的高速和铁路如广深铁路等,也可以是企业的主要产品,例如具有区域垄断特点的海螺水泥、拥有传统医药处方的片仔癀等,这些都是中国的核心资产。在经济走势整体趋于平淡,增长亮点逐渐被挖掘充分的背景下,这类能够给企业带来持续稳定甚至不断增长的收益的“硬资产”将存在价值重估的空间。

风险提示

美国资本市场波动超预期、经济下滑幅度超预期、政策效果与预期不符。

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