Verizon转为看跌 究竟是因为什么？

来源：美股研究社

摘要：在无线市场饱和的情况下，不温不火的增长，再加上对周期性疲软的担忧，应该会给该股的未来走势带来压力。迪斯尼 + 和时代华纳流媒体服务的推出可能会加速 Fios 视频业务的用户流失。

5G 服务推出的财务影响可能会被稀释，因为大规模采用还需要2-3年时间。4% 的股息收益率历来代表着重要的技术阻力水平和短期卖出信号。

威讯公司是美国电信行业的领导者，是美国用户数量最多的移动网络运营商公司。 该股在过去一年中已经成为大赢家，上涨了19% ，稳固地超过了整个市场。 与竞争对手美国电话电报公司（at &；t）相比，总体业绩保持稳定，资产负债表更容易管理。 不过，我担心的是估值问题。鉴于新兴市场的增长不利，我认为这个估值定价过于激进。 我看跌 VZ，因为我认为，市场通过许多基于交易的市盈率给股票分配的质量溢价是不合理的。 随着投资者为潜在风险要求更高的收益率，VZ 未来应该会走低。

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饱和的美国无线市场

必须与无线移动市场竞争是为了所有的意图和目的，一个成熟的和饱和的。 据估计，美国80% 的人口拥有智能手机。 实际上，每个想要的人都拥有一个。 这家公司在年度报告中描述了环境状况。

美国无线市场已经实现了智能手机的高渗透率，这降低了该行业新手机连接增长的机会。

事实上，2018年零售连接总数增长了1.5% ，达到1.18亿客户，但实际上第一季度略微下降了4.4万。 该公司第一季度所有业务部门的总收入同比增长1.1% 。 这里的疲软增长并不是什么秘密； 问题在于 Verizon 目前4.2% 的股息率既不是成长股，也不是估值过高的“价值”。 这是一个奇怪的地方，股票将努力证明其合理性。

市场普遍预计，2019财年该公司收入将增长0.8% ,2021财年仅增长2.5% 。 我认为，基于下文将进一步讨论的我的一些观点，这些估计存在不利之处。

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钢丝绳分段阻力

包括固定电话语音、企业解决方案以及消费者 Fios 服务在内的细分市场近年来一直在拖累营业收入，原因是一些不良的结构性趋势。 互联网电话和视频短信的出现，在很大程度上使许多家庭消费者的传统电话线变得多余，而且似乎许多企业也在朝这个方向发展。 Verizon 的“语音连接”在第一季度下降了9% 。 我认为企业解决方案的弱点在第一季度下降了4.5% 尤其令人担忧。 管理层在电话会议上对业绩的描述如下：

我们的企业解决方案、合作伙伴解决方案和业务市场收入分别下降了4.5% 、12.5% 和4.9% ，这主要是由于技术变革和前面提到的价格压力。

这里的“技术转变”很可能是指其他公司提供的基于云的通信网络解决方案。 从某种意义上说，Verizon 的合作伙伴正在“掐断”Verizon 与利润丰厚的企业服务业务之间的联系。 这是一个没有得到足够讨论的话题，但 Verizon 企业和合作伙伴解决方案业务的恶化，突显出该公司缺乏战略，无法与正在取代 Verizon 的软件即服务（SaaS）供应商竞争。 我认为，在未来几个季度，这可能成为一个更大的问题，并将加剧熊市的情况。

我相信全行业的电视“掐线”和 Verizon 的低迷的 Fios 视频亏损仍然处于早期阶段。 第一季度，整个行业的付费电视用户总数下降了1.9% 。

Fios 付费电视分销平台在2017年初达到顶峰，拥有约470万用户，在过去两年里净损失了28万用户。 2019年第一季度53k 用户损失比去年同期的22k 有所增加。 消费者观看媒体的习惯继续演变，对捆绑包的需求变得不那么迫切，因为通常较便宜的点菜选择的数量。

我看到迪斯尼 + （DIS）和时代华纳（TimeWarner）今年的流媒体服务的推出，代表着下一个减少数据线切割的时代。 今年晚些时候，目前和潜在的消费者将有两个理由避免使用 Fios 视频。 如果用户选择只是简单地拥有一个互联网包并独立订阅流媒体服务，那么用户净损失可能会大幅增加。 消费者仍然想要 Fios 互联网的光纤网络，但是 Fios 视频电视服务可能会变得不那么吸引人，当数量过多的流媒体服务提供足够的内容点菜选择。 这种情况对整个行业都有影响，但与 Verizon 有关； 最大的影响将是情绪的转变。

在第一季度，Fios 互联网收入的增长刚好抵消了视频业务的亏损。 从运营数据来看，Fios Video 对 Fios Internet 客户的比例从2018年第一季度的78% 下降到了第一季度的72% 。 这意味着越来越多的消费者选择只使用互联网服务和电视套餐。 即使 Fios 互联网可能会是一个更强大的产品，并继续增长，潜在的加速下视频流失可能超过任何积极的 Fios 互联网数字。

没有任何迹象表明 Fios 视频的下降趋势会在不久的将来逆转甚至稳定下来。 我相信，无论市场目前的定价如何，都会有不利的一面。 今后视频数量的“意外”下降将压低利润率。 考虑到2019年公司总收入增长预期仅为0.8% ，如果 Fios 的数据低于预期，市场将对其产生负面影响，从而拉低股价。

每个人都对下一代移动网络感到兴奋，它的速度比目前的4 g 标准快20倍。 报告显示 Verizon 在现有的5 g 接入数据计划的基础上每月收取10美元的费用。 这里的问题是兼容手机的可用性可能意味着在未来几年内不会出现大规模的市场渗透率。 Cnet 报道说，苹果公司（appleinc．）预计9月份发布的下一代 iphone 将不具备5G 网络连接。 这些问题与供应商提供的芯片和调制解调器有关。

同样的报告表明，只有2020年的 iPhone 才能支持这个网络。 这一点很重要，因为苹果在美国智能手机市场占有率接近47% 。 包括 at &；t 和 T-Mobile 在内的其他运营商之间的竞争意味着价格仍将具有竞争力。 T-mobile 已经宣布，它的5G 无限制套餐不会比现有的4G 套餐贵。 预计5G 技术在大众市场上的应用到2021年才会“起飞”。 不要期望5 g 会立刻成为 Verizon 的意外之财。 现在，它更多的是市场营销，而不是推动股价上涨的催化剂。

由企业或公共实体赞助的广泛和可靠的 Wi-Fi“热点”（独立于5G 流动宽带）的未来供应可能会完全压制对流动数据服务的需求和需求。 与现有 Wi-Fi 相比，Wi-Fi 6覆盖范围更广，效率更高，速度提高了4到10倍。

Verge 展示了这项技术的一个很好的概述，字里行间的阅读给我们带来了当前无线业务模型的破坏场景。 我的看法是，即使 Verizon 是为商业用户提供带宽的基础设施的一部分，全城 Wi-Fi 的采用和普及可能会导致一波“无线服务削减”浪潮，因为有价格意识的消费者不再需要数据计划，甚至完全放弃蜂窝服务。 在互联网上通过各种语音对话应用程序发送信息和进行交流的能力可能会导致 Verizon“零售连接”的下降。

让我们退后一步。 移动无线宽带的全部意义在于它能够随时接入“互联网”。 想象一下，未来 Wi-Fi 热点如此普遍，以至于对无线数据计划的需求变得过时，或者至少被某些人视为不必要的选择而推迟。 随着下一代 Wi-Fi 的推出，这可能在未来十年成为现实。 根据 Verge 的文章，最新的标准802.11 ax 将在今年年底完成，并且已经出现在高通公司（Qualcomm inc．）生产的芯片上。

高通最新的旗舰处理器 Snapdragon 855支持 Wi-Fi 6，注定会成为下一波顶级手机。 Snapdragon 855的加入并不能保证手机将拥有 Wi-Fi 6，但这是一个好兆头： 三星的 Galaxy S10是首批拥有新处理器的手机之一，并支持最新一代的 Wi-Fi。

美国各地的城市已经开始提供“公共免费 Wi-Fi”，这在大多数情况下都会受到信号不好或接收差的困扰。 这是我最近在纽约的经历，那里的 Wi-Fi 信息亭已经为500万用户提供服务。 Wi-fi 6解决了许多这类问题。 这个想法是一个无线路由器可以扩展到多个城市街区。 如果 Wi-Fi 覆盖可以让人们在一天之内无缝连接，那么很大一部分 Verizon 用户（包括青少年、大学生和老年人）可能会完全放弃无线服务计划，直接通过 Wi-Fi 上网。 这种看跌 Verizon 的观点有点“开箱即用”，但展望未来3至5年，我相信这些问题将得到更广泛的讨论。 对于投资者来说，这至少是一个可怕的想法，在不远的将来，无线用户实际上可能会减少。

追溯到21世纪初，4% 的股息收益率一直是一个神话般的障碍，每一次尝试都阻止了 Verizon 的股价进一步升值。 自2002年以来，4% 的收益率水平大约是6-7次，代表了一个拐点，导致了股票的长期抛售。

我意识到没有任何规定说 VZ 的产量必须超过4% 。 在这种情况下，我看不到股价继续上涨会将收益率推低至4% 以下的催化剂。 4% 的门槛代表60.25美元的价格水平，可能是股票的技术阻力。 事实上，在过去的一年里，VZ 已经在这个价格附近进行了三次测试和抛售，包括2018年11月，2019年3月，最近一次是在5月。 这意味着其他市场参与者认识到这种长期的心理关系，将股票保持在一个狭窄的交易区间内。 在这种情况下，历史是站在熊市一边的，现在购买 VZ 就是打赌它能够打破这种模式。

威瑞森公司股息的另一个奇怪之处在于，它与 SPY 的收益差异过于狭窄。 考虑到标准普尔500指数（s &；p 500）1.8% 的股息收益率，Verizon 的收益率差距约为235个基点，而20年平均水平为300个基点。 按照这个标准，VZ 相对于市场来说是昂贵的。 Vz 需要以每股50美元和4.8% 的收益率相对于历史平均价差进行合理估值，这意味着下跌13% 。

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价格估值的高价倍数区间

目前 Verizon 的估值倍数大多处于10年甚至更久以前的高端市场。 鉴于1130亿美元的巨额资产负债表债务状况，以及近年来在经历了多次收购之后出现的一段收益波动期，我认为 EV to revenue （销售额）是衡量公司成本的“最干净”指标。 这一衡量标准实质上控制了资产负债表杠杆的相对水平。

电动汽车收入2.7倍是 Verizon 自2002年以来的最高值。 这里的溢价与不温不火的增长预期相冲突。 当我分析成长型股票时，我通常喜欢看到加速运营的指标和增长来证明倍数扩张的合理性。 但 Verizon 的情况并非如此。 市场似乎是基于对股票质量的认知和对 at &；t 较低的杠杆作用来哄抬股价的。 作为参考，美国电话电报公司（at &；t）的 ev / 收入倍数为2.3倍，表明威瑞森（Verizon）对 t 的估值高出了约13% ，控制了相对的债务水平。 承认威瑞森的风险低于 at &；t，我认为 VZ 相对 at &；t 的溢价在各种措施下仍然会缩小。

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总结

我最近以60美元的价格卖掉了我的 VZ 股票。 这个漂亮的大整数并不是有史以来的最高值，但我对自2017年以来的回报感到满意。 在我看来，Verizon 在现有前景下的增长前景似乎捉襟见肘。 我并不是说 Verizon 是一个引人注目的空头，但我相信有足够的问题开始转向看跌的股票。 我到2019年底的目标价是50美元，这恰好使 VZ 回归到与 SPY 股息率差相对的公允价值，并与上文讨论的 at &；t 的 ev / revenue 倍数相对。 我相信电缆段的结果仍然是主要的监测点，进一步恶化可能意味着库存更大的下降。