美债在被重新定价？6月多国抛美债，30年期美债收益率创19年新高

近期，30年期美债收益率持续站在5%以上，并非单一因素驱动，而是财政融资需求、债券供给、海外需求以及通胀和期限溢价等因素共同作用的结果。

当地时间8月17日，30年期美债收益率一度升至5.31%，为19年来首次突破5.3%关口。值得注意的是，30年期收益率已连续30个交易日站上5%关口。

与此同时，美国财政部最新公布的6月国际资本流动（TIC）数据显示，外国投资者持有的美国国债规模较5月减少约721亿美元，降至9.299万亿美元，创下今年3月以来最大单月降幅。

单看一个月的海外持仓变化，尚不足以证明全球投资者正在集体“抛弃”美债。毕竟，TIC口径下的持仓变化既受到交易影响，也会受到汇率、价格变化以及托管结构等因素影响。

不过，当海外美债需求边际走弱、美国财政融资需求居高不下，而长端收益率越来越难回到过去熟悉的低位时，美债市场所发生的变化或许已经不只是一次普通的利率波动。

重新配置美元资产

从6月数据看，海外美债持仓下降主要集中在几个传统大买家。美国财政部数据显示，日本6月持有的美国国债降至1.116万亿美元，环比减少约264亿美元；中国持仓降至6334亿美元，减少约259亿美元，为2008年9月以来最低；英国持仓减少约87亿美元至9399亿美元。

不过，不能简单将这一数据解读为“海外投资者集体抛售美债”。美国财政部的TIC数据主要依据托管账户统计，一国投资者通过第三国托管账户持有的美国证券，未必都会被准确计入该国持仓。因此，持仓变化更适合用来观察海外配置趋势，而不能直接等同于单月实际卖出金额。

从资金流向看，这种差异更加明显。6月外国投资者仍净买入68亿美元美国国债，但规模较5月的566亿美元大幅下降；同期，海外资金净买入美国公司债356亿美元、美国股票1814亿美元。6月美国整体资本净流入达到1335亿美元。

换言之，海外资金并没有全面撤离美国资产，而是在美国资产内部重新配置。相比美债，美国股票和公司债获得了更多资金流入。

日本的变化尤其值得关注。日本长期以来都是美国最大的海外国债持有者。先锋投资公司策略师帕雷什·乌帕德亚亚表示，日本6月减持美债“明显与汇市干预相关”。

事实上，美日汇率与美债市场之间的联系正在变得更加直接。今年7月底至8月初，美日等方面采取协调行动支持日元，日元此前一度逼近164日元兑1美元，随后快速反弹。路透社报道称，此轮行动还涉及通过美联储外国和国际货币当局回购（FIMA）工具获取美元流动性的安排。

其背后的逻辑在于，日本如果通过外汇储备干预汇市，需要卖出美元、买入日元，而美元储备资产中相当一部分是美国国债。在极端情况下，日本大规模干预可能意味着出售部分美债，从而增加美债市场卖压。

而FIMA工具提供了另一种选择：外国官方机构可以用美国国债作为抵押获取美元，而无需直接在市场上出售美债。对于美国而言，这也意味着在支持日本稳定汇率的同时，尽量避免日本通过大规模抛售美债筹措美元，从而减轻对美国长期融资成本的潜在冲击。

中国的情况则有所不同。中国持有美债规模下降已经持续多年，6月降至6334亿美元，较去年同期下降超过13%。从长期趋势看，外汇储备资产配置多元化、黄金储备增加以及美元资产风险管理，都可能影响中国对美债的配置。

美债收益率为何降不下来？

近期，30年期美债收益率持续站在5%以上，并非单一因素驱动，而是财政融资需求、债券供给、海外需求以及通胀和期限溢价等因素共同作用的结果。

首先，美国财政融资需求仍然高企。美国国会预算办公室（CBO）预计，2026财年美国联邦财政赤字将达到1.9万亿美元，占GDP比重约5.8%。与此同时，美国国债总规模已逼近40万亿美元，财政部需要持续发行国债满足融资需求。

从近期发行情况看，市场对于长期国债的承接成本正在明显上升。8月13日，美国财政部发行250亿美元30年期国债，最终中标收益率达到5.216%，创2001年以来新高。美国金融服务公司AmeriVet Securities利率交易与策略主管格雷戈里·法拉内洛表示，在财政赤字规模较大、经济增长仍具韧性、地缘风险持续以及通胀高于美联储目标的背景下，“美债收益率仍难以下行”。

供给压力也来自企业端。随着人工智能基础设施投资持续升温，美国大型科技企业大量进入债券市场融资。彭博数据显示，截至8月17日，美国投资级公司债本月发行规模达到1452亿美元，超过2020年8月创下的1360亿美元历史纪录。今年以来，美国投资级债券累计发行规模达到1.46万亿美元。摩根大通近期将2026年科技、媒体和电信企业美元债发行规模预测上调约20%至5400亿美元。

企业债与国债同属安全资产，在投资者风险偏好没有大幅提升的情况下，企业债的大规模发行会分流原本可能配置长久期国债的资金，加剧长端利率的上行压力。

政府和企业融资需求同时增加，意味着市场需要消化更多长期债券。22V Research经济学家杰拉德·麦克唐纳尔表示，债务规模越大，意味着债券市场需要消化的久期供给越多，在其他（核心股）条件不变的情况下，投资者要求的期限溢价也会相应上升。

与此同时，海外美债需求边际走弱，也进一步增加了市场消化供给的压力。6月外国投资者在交易口径下虽仍净买入68亿美元美债，但远低于5月的566亿美元。当传统官方买家减少配置后，市场需要更多依靠对收益率更加敏感的私人投资者承接新增债券。

长端美债对通胀风险的敏感度也在提高。StoneX欧非中东地区利率业务主管什里娅·萨马尔特表示，近期油价走势表明市场开始担心“通胀将以某种形式长期存在”，投资者需要重新适应这一交易环境。数据显示，近期WTI原油与30年期美债收益率的10日相关系数一度达到0.85，而7月下旬这一相关性还接近于零。

BMO资本市场美国利率策略主管伊恩·林根指出，即便宏观经济数据整体有所改善，“市场仍不愿将收益率明显压低”，能源市场仍可能成为推动债市进一步走弱的潜在催化剂。

在供给压力和通胀风险共同作用下，期限溢价正在成为长端美债定价的重要变量。国联民生证券近期研报指出，7月以来，美债长端利率在期限溢价推动下继续走高，美债定价正从此前主要由政策利率预期驱动，逐渐转向财政风险溢价、供需错配、政策不确定性以及长期通胀风险共同作用的框架。

巴克莱美国利率策略主管安舒尔·普拉丹表示，其团队“一直反对认为长期美债的抛售行情将很快消退”。在他看来，若要重新对长端美债形成更积极的判断，需要财政状况明显改善、AI相关发债放缓、财政部调整发债策略或经济活动持续疲软等多重因素配合。

高企的长端收益率也正在向其他（核心股）主要债券市场传导。近期，加拿大30年期国债收益率升至2010年以来最高水平，欧洲超长期债券同样延续跌势，德国长期利率回升至2011年以来水平。

分析指出，美国国债收益率是全球长期利率的重要定价基准。对于新兴市场和发展中经济体而言，美国长期利率维持高位意味着更高的美元融资成本，也会增加本币贬值和资本流动压力。